主业高价库存消化，汽车内饰净利率改善

证券研究报告|公司点评报告 2022年08月22日 主业高价库存消化，汽车内饰净利率改善 兴业科技(002674) 评级： 买入 股票代码： 002674 上次评级： 买入 52周最高价/最低价： 15.43/7.6 目标价格： 总市值(亿) 37.83 最新收盘价： 12.96 自由流通市值(亿) 37.44 自由流通股数(百万) 288.87 事件概述 22H1收入/归母净利/扣非归母净利分别为7.41/0.51/0.40亿元、同比下降7.84%/55.64%/62.85%，符合预告。22Q2收入/归母净利/扣非归母净利分别为4.81/0.48/0.42亿元、同比下降8.89%/50.44%/52.74%。 分析判断: 主业上半年受收入高基数叠加高价库存影响，下半年有望迎来拐点。22H鞋包袋用皮革收入为6.53亿元，同比下降13.53%。我们分析，主业收入和利润下滑主要由于：（1）21H受益于国内疫情控制较好、海外订单回流，21H收入增长87%、基数较高，而今年上半年则受疫情反复影响销量，22H产能利用率为57%、下降16PCT；国内/国外销售收入为6.15/1.26亿元、同比增加-11%/9%。（2）今年春节后牛皮价格开始下跌，而公司库存周期约为6个月左右、需要消化高价库存。22H鞋包袋用皮革毛利率为16.48%、同比下降10PCT。随着下半年即将迎来旺季、高价库存消化完毕，主业下半年有望迎来拐点。 汽车内饰业务盈利能力已有改善。公司5月收购宏兴皮革56%股权、6月开始并表，下半年业绩贡献加大。宏兴皮革21年净利率仅6%，我们分析主要由于成本端供应链尚未理顺；随着兴业今年收购后对公司在原皮端协同效应的体现、以及高毛利的新势力订单开始放量，22H毛利率/净利率已改善至20%/10%。我们分析，宏兴依托于兴业供应原皮的成本优势、在新能源车客户的先发优势及完整产业链的优势，未来仍有较大成长空间：（1）订单：公司目前为蔚来汽车和理想汽车的主要供应商，单个车型生命周期一般在4年左右，业绩可前瞻性较高；（2）未来仍存净利率改善空间。 净利率降幅低于毛利率降幅，得益于控费、政府补助及所得税率下降。22H公司毛利率为16.16%、同比下降9.76PCT，22Q2毛利率为18.17%、同比下降11PCT。22H净利率为7.24%、同比下降7.15PCT；22Q2净利率为10.31%、同比下降7.81PCT。（1）从费用率来看，22H销售/管理/研发/财务费用率分别为 1.11%/4.12%/2.65%/-0.31%、同比下降-0.01/0.74/0.16/0.68PCT；22Q2销售/管理/研发/财务费用率分别为 1.04%/3.44%/2.48%/-0.82%、同比下降0.01/0.83/0.49/1PCT。22H1公司净利率同比下降低于毛利率主要由于在管理费用率下降（职工薪酬下降）、财务费用率下降、包含政府补助的其他收益增加。所得税/收入下降1.62PCT。（2）子公司瑞森皮革/兴宁皮业/宏兴汽车皮革分别实现净利润259.9/-939.0/434.8万元、同比下降 58.18%/458.1%/不适用，净利率分别为2.16%/-21.14%/9.97%。 投资建议 我们分析，（1）短期来看，下半年主业消化高价库存后有望迎来拐点，全年有望保持稳健；（2）宏兴皮革在收购后有望继续扩产，叠加净利率改善；（2）中期来看，宝泰皮革明年有望开始贡献利润；（3）长期来看，宏兴有望充分受益于汽车内饰国产替代的趋势，未来有望与主业收入占比各半。 维持22/23/24年收入分别为22.0/27.6/31.1亿元，归母净利分别为2.06/2.36/2.81亿元，对应EPS分别为0.71/0.81/0.96元，2022年8月22日收盘价12.96元，对应PE分别为18/16/13X，维持“买入”评级。 风险提示 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 疫情的不确定性，汽车客户销量低于预期风险，原材料价格波动风险，系统性风险。 财务摘要 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 1,460 1,726 2,199 2,761 3,109 YoY（%） -8.0% 18.2% 27.4% 25.6% 12.6% 归母净利润(百万元) 116 181 206 236 281 YoY（%） -2.1% 56.9% 13.7% 14.6% 19.0% 毛利率（%） 18.8% 24.4% 21.5% 23.2% 25.3% 每股收益（元） 0.39 0.62 0.71 0.81 0.96 ROE 5.4% 7.9% 8.5% 8.9% 9.6% 市盈率 33 21 18 16 13 盈利预测与估值 资料来源：公司公告，华西证券研究所分析师：唐爽爽 邮箱：tangss@hx168.com.cnSACNO：S1120519090002 联系电话： 财务报表和主要财务比率 利润表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 现金流量表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入 1,726 2,199 2,761 3,109 净利润 181 231 288 351 YoY(%) 18.2% 27.4% 25.6% 12.6% 折旧和摊销 60 59 59 62 营业成本 1,305 1,727 2,119 2,321 营运资金变动 -168 -164 -286 79 营业税金及附加 13 16 20 23 经营活动现金流 135 127 56 505 销售费用 19 25 77 99 资本开支 -75 -50 -51 -54 管理费用 79 127 162 187 投资 -497 -43 -47 -55 财务费用 11 5 6 7 投资活动现金流 -558 -69 -69 -98 研发费用 50 66 85 93 股权募资 19 0 0 0 资产减值损失 -59 0 0 0 债务募资 -71 0 0 0 投资收益 18 23 29 12 筹资活动现金流 -75 -109 -22 -22 营业利润 220 270 337 409 现金净流量 -501 -51 -34 385 营业外收支 -10 -3 -3 -3 主要财务指标 2021A 2022E 2023E 2024E 利润总额 210 267 334 406 成长能力 所得税 29 37 46 56 营业收入增长率 18.2% 27.4% 25.6% 12.6% 净利润 181 231 288 351 净利润增长率 56.9% 13.7% 14.6% 19.0% 归属于母公司净利润 181 206 236 281 盈利能力 YoY(%) 56.9% 13.7% 14.6% 19.0% 毛利率 24.4% 21.5% 23.2% 25.3% 每股收益 0.62 0.71 0.81 0.96 净利润率 10.5% 9.4% 8.6% 9.0% 资产负债表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 总资产收益率ROA 5.5% 5.9% 6.0% 6.6% 货币资金 823 772 738 1,123 净资产收益率ROE 7.9% 8.5% 8.9% 9.6% 预付款项 46 61 75 82 偿债能力 存货 731 745 1,142 944 流动比率 3.98 3.91 3.74 4.18 其他流动资产 912 1,131 1,180 1,320 速动比率 2.61 2.61 2.16 2.80 流动资产合计 2,512 2,709 3,136 3,469 现金比率 1.30 1.12 0.88 1.35 长期股权投资 106 115 123 130 资产负债率 29.7% 29.7% 30.1% 27.5% 固定资产 480 460 440 422 经营效率 无形资产 52 55 57 57 总资产周转率 0.54 0.65 0.74 0.76 非流动资产合计 795 802 809 819 每股指标（元） 资产合计 3,307 3,511 3,945 4,288 每股收益 0.62 0.71 0.81 0.96 短期借款 210 210 210 210 每股净资产 7.88 8.29 9.10 10.06 应付账款及票据 274 324 428 407 每股经营现金流 0.46 0.43 0.19 1.73 其他流动负债 148 158 200 213 每股股利 0.30 0.00 0.00 0.00 流动负债合计 632 692 838 830 估值分析 长期借款 300 300 300 300 PE 21 18 16 13 其他长期负债 50 50 50 50 PB 1.42 1.19 1.08 0.98 非流动负债合计 349 349 349 349 负债合计 981 1,041 1,187 1,180 股本 292 292 292 292 少数股东权益 26 51 102 172 股东权益合计 2,326 2,470 2,758 3,108 负债和股东权益合计 3,307 3,511 3,945 4,288 资料来源：公司公告，华西证券研究所 分析师与研究助理简介 唐爽爽：中国人民大学经济学硕士、学士，10年研究经验，曾任职于中金公司、光大证券、海通证券等，曾获得2011-2015年新财富纺织服装行业最佳分析师团队第4/5/3/1/1名、2012-2015年水晶球纺织服装行业最佳分析师团队5/4/4/4名，2013-2014年金牛奖纺织服装行业最佳分析师团队第5/5名，2013年Wind金牌分析师第4名，2014年第一财经最佳分析师第4名，2015年华尔街见闻金牌分析师第1名，2020年Wind“金牌分析师”纺织服装研究领域第2名，2020年21世纪金牌分析师评选之消费深度报告第3名。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级 买入 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数达到或超过15% 以报告发布日后的6个 增持 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数在5%—15%之间 月内公司股价相对上证 中性 分析师预测在此期间股价相对上证指数在-5%—5%之间 指数的涨跌幅为基准。 减持 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数5%—15%之间 卖出 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数达到或超过15% 行业评级标准以报告发布日后的6个 推荐 分析师预测在此期间行业指数相对强于上证指数达到或超过10% 月内行业指数的涨跌幅 中性 分析师预测在此期间行业指数相对上证指数在-10%—10%之间 为基准。 回避 分析师预测在此期间行业指数相对弱于上证指数达到或超过10% 评级说明 公司评级标准投资说明 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html 华西证券免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司签约客户使用。本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户。 本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载资料、意见以及推测仅于本报告发布当日的判断，且这种判断受到研究方法、研究依据等多方面的制约。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及预测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息始终保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出