非银周观点：经济基本面偏弱下政策持续加码，券商板块战略性配置窗口或已来

券商板块持续累积燃点，战略性机会或已现 近期国内疫情反复及相关地缘挑衅事件的风险事件扰动，影响市场风偏，市场呈现震荡格局，金融板块基本继续呈现盘整试盘态势，券商板块估值回落到1.30倍PB附近。从配置窗口看，中美利差最大压力点或过去，市场或存在一定程度的“高低切换”内在需求，可能Q3季度末胜率较高，战略性配置性窗口或已来。我们判断，行业生态重塑，财富管理和机构业务优质的龙头部券商有望获得更高估值溢价；边际景气度改善较强的标的，在震荡行情中具有相对收益，建议关注Q1财报较好且Q2盈利景气度延续的标的。 7月保费数显示：寿险筑底弱复苏，产险龙头地位持续稳固 主要上市险企7月保费数据显示，寿险持续弱改善、呈逐步回暖态势。五家上市险企合计实现保费收入1.75万亿元，同比增长4.29%。人保寿以11.36%的增速继续领跑行业，但月度保费增速近三个月延续负增长；中国太保连续实现增长提速，保费收入累计同比5.51%，较上月继续提升+0.08pct；中国人寿保费增速实现转负为正（累计同比0.15%），月度保费增速达13.69%；新华较上月提升+0.1p Ct 至2.06%；平安寿持续负增长（-2.50%）、业绩仍然承压。当前寿险处于转型阵痛期，市场主导“增额终身寿险”以及“年金+万能”等产品销售显著贡献保费增量，但仍然难以弥补重疾险下滑的价值压力，叠加部分公司推动银保渠道+阶段性财管产品策略，或致使新单NBV margin承压。预计上半年NBV延续负增长，但Q2负增长幅度收窄。 车险回暖、非车险发力，带动产险增速企稳。人保、平安和太保7月累计保费增速分别为9.92%、10.91%和12.06%，分别较上月变化+0.06pct、+0.80pct和-0.18pct。当前多项刺激汽车消费政策细则落地，超过市场预期，且疫情影响出行使得Q2车险赔付减少，有助于险企盈利能力进一步改善，行业龙头地位持续稳固。资产端方面，二季度资本市场反弹，权益投资占比回升，有望助力险企稳定盈利。 风险提示：中美摩擦加剧风险；中美利差持续倒挂风险；SEC暂停中国公司IPO注册风险；地缘政治风险；宏观经济下行风险；恒大事件等处理不及预期风险；股市系统性下跌风险；监管趋严风险；肺炎疫情持续蔓延风险 1.主要观点 1.1下周观点 本周沪深300指数4151.07点（-0.96%），保险指数（申万）870.12点（-1.56%），券商指数5474.38点（-0.46%），多元金融指数1076.54点（0.8%）。 国家卫健委消息，8月19日0—24时，31个省(自治区、直辖市)和新疆生产建设兵团报告新增确诊病例639例。其中境外输入病例61例(北京10例，广东10例，上海8例，福建8例，天津4例，辽宁4例，黑龙江4例，山东3例，四川3例，江苏2例，浙江2例，重庆2例，河南1例)，含6例由无症状感染者转为确诊病例(北京2例，四川2例，福建1例，山东1例)；本土病例578例(海南469例，陕西33例，西藏22例，四川14例，广东8例，福建5例，重庆5例，新疆5例，北京4例，山西4例，浙江2例，云南2例，内蒙古1例，上海1例，江西1例，河南1例，湖北1例)，含158例由无症状感染者转为确诊病例(海南141例，山西4例，广东3例，四川3例，西藏2例，北京1例，内蒙古1例，浙江1例，福建1例，新疆1例)。无新增死亡病例。新增疑似病例1例，为本土病例(在海南)。世界卫生组织最新数据显示，截至欧洲中部时间19日16时41分（北京时间22时41分），全球确诊病例较前一日增加83.78万例，达到5.92亿例； 死亡病例增加2374例，达到644.33万例。 国际方面，俄乌军事冲突持续，仍持续牵动市场神经。美国十年期国债收益率波动回升到2.93%附近，中美利差重回倒挂，压力有所提升，未来美债可能会随着美国经济衰退而下行。美国7月零售销售月率录得0%，创2个月新低；预期为0.10%，前值从1%下修至0.9%。虽然实际PCE在总量上仍紧贴趋势线，但内部结构并不容乐观——商品消费的乏力恰逢服务消费修复步伐的放缓，意味着后续服务消费或难以接棒商品消费以支撑实际PCE的增长，部分联储官员仍支持激进加息。国内方面，在8月15日央行的意外降息后，人民币循着经济基本面偏弱叠加中美货币政策分化的逻辑而有所走弱，其中经济基本面的疲软或更为主导。需要注意部分地区出现“停贷”事件，相关监管部门及市场主体已在积极协调处置，近日有澎湃新闻报道交易商协会召开民营房企座谈会，密切关注相关处理进展及影响。 近期国内疫情反复及相关地缘挑衅事件的风险事件扰动，影响市场风偏，市场呈现震荡格局，金融板块基本继续呈现盘整试盘态势，券商估值回落到1.30倍PB附近。短期而言，2022Q2全基金持仓显示，减持保险、券商，保持低配，其中券商减配有所放缓。 券商板块披露部分中报业绩预告，总体低于预期，但预计基本面最低点或已过，下半年业绩改善可期，有望迎来困境反转；中期看，科创板做市及中证1000股指期货期权落地，有望提升市场活力，预示着创新周期有望加快到来，衍生品等业务发展提升机构业务想象空间；资金端的公募基金行业发展仍处于重要战略机遇期，也加大了改革力度，个人养老金等制度松绑，长期投资者入市趋势不变，预计后续会有更多支持政策出台。 此外，我们认为今年有重大会议召开，政府相关政策加大出台以稳住经济大盘，预计政策纠偏力度会持续加大，预期会有更多的稳增长与稳市场政策出台，促进资本市场长远发展。从配置窗口看，中美利差最大压力点或过去，市场或存在一定程度的“高低切换”内在需求，战略性配置窗口或已开启。我们判断，行业生态重塑，财富管理和机构业务优质的龙头部券商有望获得更高估值溢价；边际景气度改善较强的标的，在震荡行情中具有相对收益，建议关注Q1财报较好且Q2盈利景气度延续的标的。 主要上市险企7月保费数据显示，寿险持续弱改善、呈逐步回暖态势。五家上市险企合计实现保费收入1.75万亿元，同比增长4.29%。人保寿以11.36%的增速继续领跑行业，但月度保费增速近三个月延续负增长；中国太保连续实现增长提速，保费收入累计同比5.51%，较上月继续提升+0.08pct；中国人寿保费增速实现转负为正（累计同比0.15%），月度保费增速达13.69%；新华较上月提升+0.1pct至2.06%；平安寿持续负增长（-2.50%）、业绩仍然承压。当前寿险处于转型阵痛期，市场主导“增额终身寿险”以及“年金+万能”等产品销售显著贡献保费增量，但仍然难以弥补重疾险下滑的价值压力，叠加部分公司推动银保渠道+阶段性财管产品策略，或致使新单NBV margin承压。预计上半年NBV延续负增长，但Q2负增长幅度收窄。 车险回暖、非车险发力，带动产险增速企稳。人保、平安和太保7月累计保费增速分别为9.92%、10.91%和12.06%，分别较上月变化+0.06pct、+0.80pct和-0.18pct。当前多项刺激汽车消费政策细则落地，超过市场预期，且疫情影响出行使得Q2车险赔付减少，有助于险企盈利能力进一步改善，行业龙头地位持续稳固。资产端方面，二季度资本市场反弹，权益投资占比回升，有望助力险企稳定盈利。 1.2重点投资组合 1.2.1保险板块 目前10年期中债国债到期收益率振荡下降至2.59%附近，预计未来一段时间或围绕2.8%的中枢震荡。与中国长期稳健的经济基本面相比，当前股价反映的无风险利率预期悲观，保险股高股息策略叠加较低估值，凸显其配置价值，中长期看好估值修复。同时，还需密切关注海外地区的疫情发展、美联储利率动作及中美关系走向。从交易层面看，当前保险板块估值处于历史较低水平，PEV处于0.30-0.57倍间，在A股整体回暖的背景下，超跌板块呈现补涨特征。在市场风格切换背景下，保险板块符合以时间换空间的策略选择。未来养老和健康产业将成为重要营收和利润来源，注重康养产业布局险企有望长期受益；财险板块景气度提升，建议重点关注。 个股角度，重点推荐中国财险（资产质量较好，产险增速强劲，业务结构改善，估值被低估）、中国人寿（当期业绩改善，纯寿险标的公司对权益市场及利率变化弹性较大），建议关注中国太保、新华保险、中国平安。 图1：保险板块P/EV估值图（上为A股，下为H股） 1.2.2券商板块 1）创新+转型发展及受益行情的中小型证券公司：重点关注东方财富（在市场不利影响下，显示净利增速超预期；Q2股票+混合型保有量环比增速引领行业；目前估值具备安全垫，长期配置窗口开启），相关公司：国联证券（Q2业绩有望延续强劲，股东大会通过员工持股计划，购买并持有公司H股股票有望提升市场信心）、浙商证券（2022年中报业绩快报显示营业总收入同比+4.64%，净利润同比-17.26%，彰显韧性）及国金证券（IPO排名居中小券商前列，低估值有望修复；定增完成提升业务想象空间）。 2）业绩优良稳健、营收结构多元化、均衡化且低估值的龙头证券公司：华泰证券（自营承压拖累整体业绩，财富管理维持领先地位，低估龙头；有望收益科创板做市业务； Q2股票+混合型基金保有量居行业第一），海通证券（Q1投资亏损拖累业绩，投行收入创同期新高，低估值龙头），相关公司国泰君安（2022年中报业绩快报显示营业总收入同比-10.88%，净利润同比-20.46%，业绩彰显韧性）、广发证券（Q1投行业务逐步恢复，自营业务同比盈转亏）、东方证券（中报业绩快报显示净利下滑超预期，Q2股票+混合型基金保有量环比增速较快，后续有望迎来改善）、中金公司（Q1投行业务表现出色，自营业务拖累整体业绩；有望收益科创板做市业务）；其他为关联券商，未列出。 图2：券商估值下探低点后回升企稳 图3：上市券商加权ROE均值底部震荡 图4：上市券商PB估值与ROE关系图 表1：券商估值分位数统计 2.市场回顾 本周沪深300指数4151.07点（-0.96%），保险指数（申万）870.12点（-1.56%），券商指数5474.38点（-0.46%），多元金融指数1076.54点（0.8%）。 上市险企方面：中国平安40.97元（-1.54%），新华保险27.79元（-1.21%），中国太保19.89元（-1.09%），中国人寿27.17元（-2.79%），中国太平8.04元（-1.95%），友邦保险75.4元（-3.15%），中国财险7.76元（1.04%），保诚89.65元（-4.68%）。 券商指数5474.38点（-0.46%），券商板块小幅下跌，涨幅较大的个股分别有：光大证券（601788.SH），上涨0.3元（1.89%），浙商证券（601878.SH），上涨0.17元（1.55%），华西证券 （002926.SZ），上涨0.08元 （1%)；跌幅较大的个股分别有：招商证券（600999.SH），下跌0.47元（-3.4%），兴业证券（601377.SH），下跌0.21元（-3.22%），南京证券（601990.SH），下跌0.27元（-3.04%)。 多元金融指数1076.54点（0.80%），其中跌幅居前的有，渤海金控（000415.SZ），下跌0.14元 （-5.91%）； 海德股份 （000567.SZ）， 下跌0.76元 （-4.66%）； 同花顺（300033.SZ），下跌2.75元（-3.12%）。涨幅居前的有，安信信托（600816.SH），上涨0.42元 （10.55%）； 深南股份 （002417.SZ）， 上涨0.27元 （5.07%）； 江苏国信（002608.SZ），上涨0.21元（2.88%）。 图5：非银指数走势及成交金额 2.1保险行业 2.1.1宏观数据 本周资金面收紧。中债国债60日移动平均线下降，中债总全价/总净价指数上升。短期资金方面，银行间质押式回购加权利率：7天（%）变动+10.97BP；银行间同业拆借加权利率：7天（%）较上周变动+10.52BP。理财产品预期年收益率（人民币：全市场：1周：月）较上月变动+38.04BP（数