浙石化二期全面贡献业绩，千亿投资延续成长

荣盛石化（002493） 公司研究/公司点评 浙石化二期全面贡献业绩，千亿投资延续成长 2022-08-20 报告日期： 投资评级：买入（维持） 收盘价（元）15.19 近12个月最高/最低（元）22.18/12.61 主要观点： 事件描述 （1）8月17日晚，荣盛石化发布2022年半年度报告，实现营业收入 1476.28亿元，同比增长74.88%；实现归母净利润53.67亿元，同比下 总股本（百万股） 10,126 降18.26%；实现扣非归母净利润52.46亿元，同比下降11.85%；实现 流通股本（百万股） 9,498 基本每股收益0.53元/股。其中第二季度实现收入790.27亿元，同比增 流通股比例（%） 93.81 长58.58%，环比增长15.20%；实现归母净利润22.51亿元，同比下降 总市值（亿元） 1,538 42.93%，环比下降27.76%；实现扣非归母净利润22.64亿元，同比下 流通市值（亿元） 1,443 降35.18%，环比下降24.08%。 29% 11% -7%8/2111/212/225/22 25% 42% 公司价格与沪深300走势比较 - - （2）8月17日晚，荣盛石化发布三份对外投资公告。其一，计划投资新建140万吨/年乙烯基下游装置，预计投资总额达到345亿元。另外两份关于投资建设高性能树脂和高端新材料项目的公告，预计两个项目的投资总额分别为192、641亿元。三大项目实施主体皆为浙江石油化工有限公司。此次三大项目投资总和达到近1200亿元。 浙石化二期全面贡献业绩，推动上半年营收快速增长 荣盛石化沪深300 分析师：尹沿技 执业证书号：S0010520020001电话：021-60958389 邮箱：yinyj@hazq.com 联系人：王强峰 执业证书号：S0010121060039电话：13621792701 邮箱：wangqf@hazq.com 2022年上半年，公司各板块营业收入全面快速增长。化工品板块营业收入572.76亿元，同比增长77.38%；PTA板块营收249.26亿元，同比增长214.40%；炼油板块营收466.68亿元，同比增长70.29%，聚酯化纤薄膜板块营收70.35亿元，同比增长7.34%。主要增长动力来自公司控股子公司浙石化一期项目已实现稳定满负荷运行，同时二期项目全面贡献业绩，产销量同比大增；PTA板块营收大幅提升，主要由于公司子公司浙江逸盛新材料600万吨/年PTA项目于2021年下半年开始投产，并于今年上半年实现产销增长。 一体化优势平滑业绩，PTA板块放量盈利向好 二季度公司最大盈利板块炼化板块明显承压，PTA放量拉动盈利增长。根据半年报，2022年上半年浙石化整体实现营收1066.66亿元，净利润85.39亿元，荣盛石化享有51%权益，贡献约44.55亿元净利润，同比-22.9%。今年来，受局部战争影响以及宏观经济动荡，原油价格持续高位上行，环比增长14.98%，叠加下游需求放缓，导致部分产品价差收窄，公司最大盈利板块炼化板块盈利能力有所下滑。 PTA及炼化及PTA板块价差方面，PTA-PX价差/聚酯-PTA-MEG价差/乙二醇-乙烯价差/苯乙烯-纯苯-乙烯价差/HDPE-乙烯价差/丙烯腈-丙烯价差/EVA-乙烯-醋酸乙烯价差环比-32.1%/-25.4%/-197.7% /+32.9%/+51.9%/-2.9%/+32.2%。除EVA由于下游光伏需求增长以及产销量增加带来较大正向贡献，其余产品盈利能力均出现下挫。聚酯新材料板块同样因原材料价格上涨，原料聚酯切片价格同比+10.76%，导致产品价差显著收窄，盈利能力下滑。价差方面，POY-聚酯切片/DTY- 聚酯切片/FDY-聚酯切片价差环比-20.4%/-6.1%/-26.0%。PTA板块呈现量价齐升，浙江逸盛新材料600万吨/年PTA全面投产后销量增加，同时PX-石脑油价差环比上升90.2%，带来净利润大幅增长。 盈利能力整体下滑，三费控制合理。由于油价持续高位，下游需求偏弱，各盈利指标均出现一定下滑。2022年上半年ROE为10.68%，同比下滑10.33pct。整体销售毛利率16.83%，同比下滑6.42pct；净利率6.55%，较去年下滑5.91pct。拆分板块来看，炼油/化工品/PTA/聚酯新材料板块毛利率28.14%/18.07%/2.02%/4.77%，同比-2.51pct/ -21.09pct/+1.09%/-5.71pct。费用方面，2022Q2各项费用同比环比变化不大，公司整体经营稳健。2022年上半年，公司经营活动净现金流 310.79亿，同比增加40.57%，净现金流大幅增加，筹资活动净现金流 -83.69亿，整体现金流情况大幅改善。 2022年上半年受到整体宏观经济动荡及疫情等诸多不利因素影响，公司整体盈利情况有所下滑，但相较非一体化企业仍有较强韧性。当前原油价格高位有所下行，中长期有望回归正常，我们预期公司盈利能力将会得到明显修复。 拟建千亿三大项目，加速下游高端精细化工产品布局 8月17日晚，公司发布三份对外投资公告，计划由浙石化为主体建设 三项中下游项目，合计投资总额将达到1178亿元，预计全部建成投产后可实现年净利润164.1亿元，新增项目ROE14%，高于此前水平。 （1）计划投资建设新增140万吨/乙烯及下游化工装置，投资总额为345亿元。项目建成投产后能为公司实现“降油增化”的目标，同时为公司下游高附加值新材料及精细化工产业提供充足的原料保障，预计可实现 26.22亿元/年的净利润。 （2）计划投资建设高性能树脂项目，投资总额为192亿元，预计建设 2年，目的以浙石化一、二期化工品为原料，拓展布局下游高附加值的 新材料产品，预计建成投产后可实现24.23亿元/年的净利润。 （3）计划投资建设高端新材料项目，投资总额为641亿元，预计建设 2年，项目能进一步优化公司的产业结构，扩大新材料和精细化工产能， 预计投产后可实现113.63亿元/年的净利润。 图表1公司拟建项目内容 项目名 称 建设内容 140万吨/乙烯及下游化工装置 140万吨/年乙烯、30万吨/年醋酸乙烯、38万吨/年聚醚多元醇、27/60万吨/年PO/SM、40/25万吨/年苯酚丙酮、25万吨/年丁二烯抽提、35万吨/年高密度聚乙烯、 10万吨/年HRG胶乳、40万吨/年ABS、6万吨/年融聚丁苯、10万吨/年苯乙烯提取、3万吨/年乙苯抽提、60万吨/年苯乙烯、20万吨/年碳酸乙烯酯、 10万吨/年稀土顺丁橡胶、75万吨/年裂解汽油加氢。 80万吨/年乙二醇等、 高性能树脂项目 30万吨/年LDPE/EVA(管式)、10万吨/年EVA(釜式)、40万吨/年LDPE 20万吨/年DMC、3×6万吨/年PMMA、120万吨/年ABS 高端新材料项目 400万吨/年催化裂解2×20万吨/年POE、100万吨/年醋酸、2×30万吨/年醋酸乙烯、30万吨/年EVA/LDPE(管式)、50万吨/年尼龙66盐、60万吨/年顺酐、50万吨/年1,4-丁二醇、20万吨/年PBS、12万吨/年聚四氢呋喃、3万吨/年NMP、30万标立/时CO2重整装置 35万吨/年α-烯烃、8万吨/年聚丁烯-1、2×15万吨/年己二酸、25万吨/年己二腈、28万吨/年己二胺、27万吨/年硝酸、66万吨/年丙烯腈、20万吨/年SAR、100万吨/年甲醇、60万吨/年合成氨、24万吨/年双酚A、 资料来源：公司公告，华安证券研究所 公司加大资本开支，加速发展下游新材料。碳中和背景下尽管新炼化项目审批有所收紧，但公司沿着延链补链、降油增化、提高产品附加值的路线仍能保证未来的资本开支，从而驱动中长期成长性。特别是其中规划的EVA、DMC、α-烯烃及POE、己二胺及己二腈项目均是目前国内亟需进口替代、下游增速较快的新能源化工品或高性能材料。对于炼化公司而言，我们认为在新材料领域的竞争将会有充分优势，一是充足现金流带来的先发投资优势，二是高研发投入带来的高效率产出，三是一体化平台优势带来的持续成本优势，且在项目审批收紧的背景下原料优势的稀缺性将愈发显现。 投资建议 预计公司2022-2024年归母净利润分别为110.39、143.85、193.88亿元，同比增速为-13.9%、30.3%、34.8%。对应PE分别为14、11、8倍。维持“买入”评级。 风险提示 （1）原材料及主要产品价格波动引起的各项风险； （2）安全生产风险； （3）环境保护风险； （4）项目投产进度不及预期； （5）股权激励不及预期。 重要财务指标单位:百万元 主要财务指标 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入 177024 260220 286405 304468 收入同比（%） 65.0% 47.0% 10.1% 6.3% 归属母公司净利润 12824 11039 14385 19388 净利润同比（%） 75.5% -13.9% 30.3% 34.8% 毛利率（%） 26.5% 19.0% 22.3% 25.2% ROE（%） 26.3% 18.4% 19.4% 20.7% 每股收益（元） 1.27 1.09 1.42 1.91 P/E 14.30 13.93 10.69 7.93 P/B 3.77 2.57 2.07 1.64 EV/EBITDA 8.16 5.11 4.24 3.64 资料来源：wind，华安证券研究所 财务报表与盈利预测 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2021A 2022E 2023E 2024E 会计年度 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产 89541 143751 166466 183785 营业收入 177024 260220 286405 304468 现金 17682 42513 60325 69590 营业成本 130090 210719 222481 227775 应收账款 5411 5897 6283 7629 营业税金及附加 8833 9483 12364 12119 其他应收款 3425 4651 5435 5703 销售费用 155 254 265 290 预付账款 3671 8027 7979 7757 管理费用 683 1075 1144 1237 存货 47110 68932 71392 76696 财务费用 2898 10413 11876 13626 其他流动资产 12243 13731 15052 16411 资产减值损失 -24 0 0 0 非流动资产 247636 283048 324690 377556 公允价值变动收益 147 0 0 0 长期投资 7591 8309 8835 9112 投资净收益 611 2690 1975 2623 固定资产 123345 213979 226386 242702 营业利润 31246 26022 34473 46083 无形资产 5704 6926 8428 9791 营业外收入 9 7 8 8 其他非流动资产 110995 53834 81041 115951 营业外支出 5 4 4 4 资产总计 337177 426799 491156 561341 利润总额 31251 26026 34476 46086 流动负债 127341 171753 183091 185664 所得税 7602 5748 8001 10437 短期借款 37871 41786 45700 45703 净利润 23648 20277 26475 35649 应付账款 57989 93722 97624 100929 少数股东损益 10825 9238 12090 16260 其他流动负债 31482 36246 39767 39031 归属母公司净利润 12824 11039 14