2022年中报点评：浙石化全面投产收入大增，千亿投资项目打开未来广阔空间

事项： 公司发布22年中报，上半年实现收入1476.28亿元，同比增长74.88%；实现归母净利润53.67亿元，同比减少18.27%%。其中Q2单季度实现收入790.26亿元，同比增长58.58%；实现归母净利润22.51亿元，同比减少42.94%。 评论： 浙石化炼化项目全面投产贡献业绩增量，高油价下公司业绩短期承压。子公司浙石化4000万吨炼化一体化项目于22年初全面投产，受益于装置负荷稳步爬升 ， 上半年公司实现炼油/化工产品收入467/573亿元 ，分别同比+70.3%/+77.4%；22年上半年布油均价108美元/桶，同比上涨超66%，受上游原料成本维持高位且下游产品价差收窄影响，上半年炼油/化工毛利率分别降低2.5/21.1PCT至28.1%/18.1%，上半年浙石化实现净利润85.39亿元，同比减少27.9亿元。其余子公司中,中金石化/逸盛大化/盛元化纤/永盛科技上半年分别实现净利润6.37/0.57/0.15/0.53亿元，同比变化+2.3/+3.0/-1.2/-1.3亿元。 公司上半年整体毛利率16.8%，同比减少8.9PCT，短期业绩承压。 EVA供给紧平衡推升价格，炼化景气静待修复。光伏行业是EVA树脂的最大下游，EVA供给端放量较慢，按照平均3年左右的投产进度，我们预计EVA供需缺口将持续至2024年。当前光伏装机提速为EVA带来可观的需求弹性，截至8月17日，EVA光伏料价格约2.8万元/吨，Q4有望进一步上行。浙石化30万吨/年EVA装置可用于满产光伏料，5月份进行了一周左右的清理后迅速恢复满负荷生产，年内或可贡献30亿元以上的业绩增量。截至8月17日，布油价格已回落至94美元/桶以下，原料成本端已逐步修复；产品端PX、PET、POY价差分别2298、1600、730元/吨，较上半年分别增长28%、4%、22%，产品价差改善明显，随着金九银十需求旺季的到来，后续聚酯产业链利润有望得到修复。 深化高附加值产品布局，千亿投资拓宽公司成长空间。依托炼化项目的全面投产及原料供应，公司持续拓展下游高附加值新能源新材料产品布局。据公司公告，未来浙石化将合计投资1178亿元建设包括140万吨乙烯项目（预计总投资345亿元）、浙石化高端新材料项目（预计总投资641亿元，包含40万吨/年POE、30万吨/年EVA、25万吨/年己二腈等项目）及高性能树脂项目（预计总投资192亿元，包含40万吨/年EVA、20万吨/年DMC、120万吨/年ABS等项目）等在内的若干炼化下游深加工项目。以上项目全部建成达产后，预计可实现年均销售收入1275亿元，年均净利164亿元，大幅抬升公司盈利中枢。 公司有望凭借在下游高附加值新材料及精细化工产业的持续布局，进一步提升化工品产出比例，实现炼化业务的提质增效，公司成长空间持续拓宽的同时其盈利波动性有望进一步平缓。 投资建议：考虑到原油价格高位运行时间或将延长，公司成本端持续承压，而下游新材料项目业绩释放仍需时间，因此我们下调公司22-24年归母净利润分别至130.81、172.49、195.16亿元（此前预测为164.06、219.10、227.42亿元），对应EPS分别为1.29、1.70、1.93元（此前预测为1.62、2.16、2.25元），当前市值对应PE分别为12x、9x、8x。采用相对估值法，参考同行业可比公司14x平均估值，下调公司2022年目标价至18.1元，维持“强推”评级。 风险提示：原油价格大幅上涨，下游需求不及预期，产能建设及释放进度不及预期。 主要财务指标