首次覆盖报告：深耕大零售，“量价质”兼备的城商行标杆

深耕大零售，“量价质”兼备的城商行标杆 ——宁波银行（002142.SZ）首次覆盖报告 ●核心结论 首家A股上市城商行，战略前瞻、清晰，管理层及大股东稳定。宁波银行 证券研究报告 2022年08月21日 公司评级买入 股票代码002142 起步于小微经济发达的浙江省，围绕“大银行做不好，小银行做不了”经 前次评级 营策略，较早布局并深耕小微和零售，具先发优势。高管持股多+任期长， 战投多次增持；国资+外资+民资股东三重赋能，公司治理完善。 小银行做不了：异地分支卡位+利润中心增加，盈利结构多点开花。提前布局省外分行，展业地区上具有先发优势；12个利润中心+3大子公司营收贡献均逐年上升。大零售战略下，个人业务利润占比、营收占比均已超公司业务。2021年末，零售AUM、私行AUM同比增速分别超20%、50%，区域经济发达、客户基础好，财富管理有望迅速成为宁波银行的新增长引擎。 大银行做不好：对公聚焦小微，零售主打消费贷，获得高溢价。产品+服务获客，打通G+B+C端，2008年设立“零售公司”小微条线，小微贷款持续高增。小企业转向直接融资难度大，因此银行议价能力强，小微业务前景广阔。消费贷占比居上市银行第一，打造“白领通”等拳头产品，推出 评级变动首次 当前价格28.71 近一年股价走势 宁波银行中小100 21% 14% 7% 0% -7% -14% -21% -28% 2021-082021-122022-04 时间早+品牌知名度高+收益高，叠加政策支撑，消费贷成为重要增长极。 资产质量为标杆，历史包袱小+区域经济发达+风控严格。作为唯一一家连续18年不良率低于1%的A股上市行，区域风险中经受住考验。2021年末不良率0.77%，为上市银行最低，不良历史包袱小+能力圈清晰；“一体两翼”均为发达地区，存贷款需求旺；坚持严风控理念，重视不良核销清收。 收息动能强劲，非息打法灵活，金融投资免税效应显著。定价高+存款成 分析师 雒雅梅S0800518080002 luoyamei@research.xbmail.com.cn 联系人 本低，灵活的资产摆布助力息差领先，金融投资免税效应大。2021年营收 公司深度研究|宁波银行 公司深度研究|宁波银行 增速（28.37%）、归母净利润增速（29.87%）分列上市银行第一、第四，显示了极高成长性，ROE增速连续10余年保持高位，穿越周期能力强，持续高PB有支撑。 投资建议宁波银行战略前瞻、小微优势凸显，量价双优+不良率极低，业绩稳定性强，持续高ROE可持续支撑高PB。相对估值法下，我们给予宁波银行2022年1.65xPB，对应目标价38.07元。当前股价为28.71元（2022年8月19日），对应2022年1.24xPB。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示疫情影响业务经营的风险；经济增速下行风险等。 ●盈利预测 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 41,111 52,774 63,221 75,494 90,042 增长率 17.2% 28.4% 19.8% 19.4% 19.3% 归母净利润（百万元 15,050 19,546 23,450 28,180 33,878 增长率 9.7% 29.9% 20.0% 20.2% 20.2% 每股收益（EPS） 2.50 2.96 3.59 4.26 5.14 市盈率（P/E） 14.1 12.9 8.0 6.7 5.6 市净率（P/B） 2.0 1.9 1.2 1.1 0.9 ） 数据来源：公司财务报表，西部证券研发中心注：股价日期为2022年8月19日收盘价28.71元 刘呈祥 15201463935 liuchengxiang@research.xbmail.com.cn 张晓辉 13126655378 zhangxiaohui@research.xbmail.com.cn 相关研究 索引 内容目录 投资要点7 关键假设7 区别于市场的观点7 股价上涨催化剂7 估值与目标价7 宁波银行核心指标概览8 一、“小银行做不了”：屡开城商行先河9 1.1先发优势一：上市早+布局早，基础扎实9 1.1.1首家A股城商行，战略清晰坚定9 1.1.2早期乘政策东风，提前布局省外分行11 1.1.3人员激励到位，大股东长期稳定15 1.2先发优势二：条线全+牌照全，协同共进17 1.2.1利润中心：多元动力，多点支撑17 1.2.2子公司：综合化经营，创多个“首家”17 二、“大银行做不好”：走出差异化之路19 2.1战略先行：直面风险，获得高溢价19 2.1.1专注“熟悉的市场”，房贷占比低19 2.1.2先人一步，单设零售公司条线19 2.1.3瞄准消费贷，入股消金扩版图21 2.1.4客户覆盖+大零售，存贷优化空间打开23 2.2产品获客：打通G+B+C端，具规模效应26 2.2.1“五管二宝”构建生态、沉淀客群26 2.2.2直击痛点，打造全品类小微货架27 2.2.3个贷拳头产品推出早、经久不衰31 三、财务剖析：主业做精、答卷喜人33 3.1实打实的业绩，竞技场上“常胜将军”33 3.1.1两大收入动能强劲，息差持续领跑33 3.1.2非息占比高，财富管理未来可期36 3.1.3成本边际改善，灵活资产摆布节税38 3.2守住底线，资产质量成行业典范40 3.2.1不良率下行+拨备增厚=双向优化40 3.2.2资产质量真实度高，不良认定严42 3.2.3入选D-SIBs，资本补充进程顺利43 3.3资产质量为何优异：存量无包袱，增量隐患少43 3.3.1长期看历史遗留：历史包袱小，能力圈清晰43 3.3.2中期看区域经济：信贷投放地区经济发达45 3.3.3短期看策略选择：重视以核销和清收处置存量46 四、对标富国银行，管窥中美小微打法47 4.1发展历程：起步西海岸，扩张至全美47 4.2小微业务：均采取交叉销售+信贷工厂49 4.3估值谜题：持续高ROE带来持续高PB49 五、公司分析与估值52 5.1绝对估值52 5.2相对估值53 六、投资建议及分析54 七、风险提示55 图表目录 图1：宁波银行核心指标概览图8 图2：宁波银行为首家A股上市的城商行9 图3：宁波银行战略聚焦差异化、专业化、严风控10 图4：三年规划有序推进，贷款区域分布更为均衡11 图5：宁波银行分行分布在江、浙、北、上、深13 图6：宁波银行在宁波市具有网点和人员优势（2020）14 图7：宁波银行各地区贷款余额增速均超15%15 图8：宁波银行在省外市占率边际提升，空间巨大15 图9：宁波银行董事长持股占比最大15 图10：宁波银行全部高管持股占比最大15 图11：宁波银行形成12个利润中心+3大子公司17 图12：宁波银行子公司金融牌照齐全18 图13：三家子公司对集团营收贡献大幅攀升（亿元）18 图14：对公贷款占比中，制造业显著回落19 图15：房地产贷款远低于红线19 图16：2008年单独成立“零售公司”20 图17：2008年成立零售公司后小企业开户数高增20 图18：成立零售公司后小企业存贷款提升显著20 图19：宁波银行小微服务团队不断壮大20 图20：宁波银行“网格化”管理深入基层21 图21：零售贷款占比居城商行前列（2021）22 图22：个人消费贷占比为上市银行最高22 图23：宁波银行个人经营性贷款占比显著提升22 图24：宁波市消费贷、个人经营贷增速高于全国22 图25：宁波银行提出“两大客户覆盖计划”23 图26：存款增速高于16家城商行平均增速24 图27：宁波银行日均存款稳步增长24 图28：宁波银行贷款增速居同业前列24 图29：宁波银行贷款增速更能穿越周期24 图30：宁波银行个人贷款余额排名上市城商行第四25 图31：宁波银行个人贷款余额增速强劲25 图32：两条零售线的贷款占比均上升25 图33：两条零售线的存款占比提升25 图34：个人业务规模与利润占比持续提升25 图35：宁波银行推出对公“五管二宝”产品26 图36：公司银行活期存款占比边际回升27 图37：公司银行户均贷款余额逐年下降27 图38：小微活期存款占比边际改善28 图39：小微户均余额呈下行趋势28 图40：宁波银行小微贷款增速居前28 图41：宁波银行小微客户相对下沉28 图42：宁波银行普惠小微贷款余额位居城商行第一28 图43：宁波银行普惠小微利率居同业前列29 图44：宁波银行普惠小微贷款贷款较对公贷款溢价1pct左右29 图45：按两大维度将小微贷款授信模式划分为5种30 图46：宁波银行营收增速保持强劲33 图47：宁波银行归母净利润增速连续10年超15%33 图48：宁波银行2021年营收增速为上市银行第一33 图49：宁波银行ROAA在上市银行中居前34 图50：宁波银行ROAE在上市银行中居前34 图51：可比城商行ROAA分解（2021）34 图52：宁波银行历年ROAA分解34 图53：拨备前利润增速同业领先（2021）35 图54：在严格计提拨备前提下实现净利润高增35 图55：宁波银行风险溢价高+不良率低35 图56：2022Q1净息差边际上行36 图57：个人贷款收益率优势明显36 图58：对公定期存款成本率甚至低于国有大行36 图59：非息收入占比高于可比城商行37 图60：中收占比边际回落37 图61：非息收入中投资净收益超一半37 图62：宁波银行手续费及佣金收入以代理费为主（2021）37 图63：宁波银行代理业务手续费收入居上市城商行之首37 图64：零售AUM增速居前38 图65：私行AUM增速居前38 图66：宁波银行2021年成本收入比为上市银行第三高38 图67：宁波银行成本收入比边际有所下降38 图68：员工数量为上市城商行第一38 图69：员工数量为近17年来首次下降39 图70：技术人员占比逐年提升39 图71：2015年宁波银行金融资产占比增长显著39 图72：金融资产占总资产比重为上市银行最高（2021）39 图73：宁波银行有效税率远低于行业平均40 图74：宁波银行主动增加免税资产的配置40 图75：宁波银行不良率始终较低40 图76：宁波银行关注率处于下行通道40 图77：2012-2016年浙江风险集中暴露时，宁波银行经受住了考验41 图78：宁波银行资产质量呈现“低不良+高拨备”（2021）41 图79：拨备覆盖率连续4年超500%41 图80：信用成本边际有所下行41 图81：2021年增加非贷款拨备计提42 图82：正常类迁徙率低+关注类迁徙率高，不良认定趋严（2021）42 图83：不良净生成率低于不良贷款率43 图84：2019-2020年不良核销转出率同比增加43 图85：资本充足率指标均具有较大安全边际43 图86：RORWA居上市城商行第一43 图87：宁波银行资产质量历史包袱小44 图88：宁波银行租赁商服业（占比最大的对公贷款行业）不良率极低44 图89：“一体两翼”地区存贷款余额均跻身全国前六45 图90：“一体两翼”人民币贷款余额占全国四成（2021）45 图91：宁波市GDP仅次于杭州市（2021）45 图92：“一体两翼”商业银行不良率均较低46 图93：宁波银行江浙分支行不良率较低46 图94：宁波银行当期收回原核销贷款占比大46 图95：宁波银行坚持审慎的风险管理文化和风控体系46 图96：宁波银行资产增速更高47 图97：宁波银行营收增速更高47 图98：富国银行小企业条线营收占比极大48 图99：社区银行交叉销售率显著上行48 图100：富国银行小企业条线存款占比过半48 图101：宁波银行净息差开始反超富国银行48 图102：宁波银行ROAA较富国银行更稳定50 图103：宁波银行ROAE持续高于富国银行50 图104：宁波银行不良率始终维持低位50 图105：宁波银行拨备覆盖率大幅拉开差距50 图106：200