石膏板主业仍具韧性，防水业务暂时承压

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2022年8月20日 公司研究 石膏板主业仍具韧性，防水业务暂时承压 ——北新建材（000786.SZ）2022年半年报点评 买入（维持） 事件：公司发布2022年半年报，上半年实现营业收入103.7亿元，同增2.4%；归母净利润16.4亿元，同降11.0%；扣非归母净利润15.4亿元，同降14.1%。单二季度，公司营收57.6亿元，同降3.2%；归母净利润10.8亿元，同降18.3%；扣非归母净利润10.0亿元，同降21.6%。 点评： 需求疲软、成本上涨，业绩同比下滑：报告期内，国内疫情多点散发、市场需求持续疲软，同时原燃材料成本维持高位，使得公司经营亦面临一定压力。销售毛利率为30.0%，同比-3.8pct；净利率为15.8%，同比-2.6pct。其中，石膏板业务由于议价力较强，可部分实现成本传导，毛利率为35.5%，同降4.4pct；龙骨业务毛利率为19.7%，同降1.5pct；防水卷材业务竞争较为激烈，毛利率为17.7%，同降9.5pct。公司期间费用率为13.6%，同比+0.3pct，其中销售/管理/财务费用率分别为3.6%/9.5%/0.5%，同比+0.1/+0.0/+0.1pct；费用控制能力仍然优异。 石膏板及配套业务，仍在稳步增长：报告期内，公司持续聚焦石膏板主业，并进一步强化“石膏板+”业务优势，深挖家装、县乡市场潜力。从而实现了石膏板业务营收70.6亿元，同增8.1%；龙骨业务营收13.4亿元，同比基本持平。截至2021年末，公司石膏板总产能已达33.58亿平方米/年，位居世界第一，并继续向着全球产能布局50亿平米目标迈进。 防水业务运行承压，但产能扩张势头不减：2022H1，地产周期持续下行，房企资金压力仍未缓解，并伴随沥青等石化产品价格上涨，防水行业整体运行低迷。受此影响，公司防水业务毛利率明显下滑的同时，各分项业务收入规模亦出现收缩。防水卷材业务实现营收11.8亿元，同减9.8%；防水涂料业务实现营收2.3亿元，同减13.0%；防水工程业务实现营收2.4亿元，同减16.1%。公司拟收购唐山远大洪雨和宿州远大洪雨，若收购完成，防水材料产业基地将达到17个。 盈利预测与估值评级：我们维持公司22-24年EPS至2.37、2.77、3.08元（收购远大洪雨事项尚未完成，并未考虑相关利润贡献），公司“一体两翼”战略推进将带来长期增长空间，继续维持“买入”评级。 风险提示：原材料涨价超预期，下游需求不及预期，业务拓展不及预期。 公司盈利预测与估值简表 指标 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 16,803 21,086 23,656 26,956 30,697 营业收入增长率 26.12% 25.49% 12.19% 13.95% 13.88% 净利润（百万元） 2,860 3,510 4,009 4,675 5,200 净利润增长率 548.28% 22.74% 14.21% 16.62% 11.21% EPS（元） 1.69 2.08 2.37 2.77 3.08 ROE（归属母公司)（摊薄） 17.16% 18.53% 18.34% 18.64% 18.17% P/E 16.0 13.0 11.4 9.8 8.8 P/B 2.7 2.4 2.1 1.8 1.6 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2022-08-19注：该表中2020年的数据均为追溯调整前的财务数据 当前价：27.07元 作者 分析师：孙伟风 执业证书编号：S0930516110003 021-52523822 sunwf@ebscn.com 分析师：冯孟乾 执业证书编号：S0930521050001 010-58452063 fengmq@ebscn.com 联系人：陈奇凡 021-52523819 chenqf@ebscn.com 联系人：高鑫 021-52523872 xingao@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 16.90 总市值(亿元)： 457.35 一年最低/最高(元)： 24.59/38.33 近3月换手率： 40.35% 股价相对走势 -30%-20%-10%0%10%08/2111/2102/2205/22北新建材沪深300 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 -5.93 -12.58 -11.62 绝对 -8.70 -6.80 -24.62 资料来源：Wind 相关研报 经营保持稳健，防水版图有望继续扩张——北新建材（000786.SZ）2022年一季报及联合重组防水企业事项点评（2022-04-30） 业绩基本符合预期，“一体两翼”稳步推进——北新建材（000786.SZ）2021年年报点评（2022-03-23） 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 北新建材（000786.SZ） 利润表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入 16,803 21,086 23,656 26,956 30,697 营业成本 11,143 14,374 16,114 18,304 21,019 折旧和摊销 587 707 1,434 1,638 1,872 税金及附加 184 220 237 270 307 销售费用 586 782 852 970 1,074 管理费用 856 1,020 1,088 1,240 1,412 研发费用 672 875 981 1,118 1,273 财务费用 75 83 52 25 22 投资收益 28 -3 0 0 0 营业利润 3,303 3,769 4,364 5,067 5,633 利润总额 3,341 3,794 4,389 5,101 5,661 所得税 317 242 280 326 361 净利润 3,024 3,552 4,109 4,775 5,300 少数股东损益 164 42 100 100 100 归属母公司净利润 2,860 3,510 4,009 4,675 5,200 EPS(元) 1.69 2.08 2.37 2.77 3.08 现金流量表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 经营活动现金流 1,839 3,831 6,170 5,739 6,850 净利润 2,860 3,510 4,009 4,675 5,200 折旧摊销 587 707 1,434 1,638 1,872 净营运资金增加 1,190 1,511 -498 798 456 其他 -2,799 -1,897 1,224 -1,372 -678 投资活动产生现金流 -1,065 -3,151 -4,278 -5,250 -4,691 净资本支出 -1,354 -1,624 -5,050 -5,050 -4,550 长期投资变化 184 241 0 0 0 其他资产变化 105 -1,767 772 -200 -141 融资活动现金流 -784 -711 -1,754 -390 -2,047 股本变化 0 0 0 0 0 债务净变化 -486 1,724 -602 1,075 -353 无息负债变化 -975 -136 874 44 540 净现金流 -4 -33 137 99 112 资产负债表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 总资产 22,915 26,574 29,854 34,309 38,123 货币资金 590 572 710 809 921 交易性金融资产 1,617 2,635 1,864 2,039 2,179 应收账款 1,929 1,869 2,150 2,450 2,790 应收票据 41 230 258 294 334 其他应收款（合计） 121 118 133 151 172 存货 1,746 2,632 2,577 2,927 3,362 其他流动资产 431 594 594 594 594 流动资产合计 6,856 9,174 8,838 9,856 10,992 其他权益工具 0 0 0 0 0 长期股权投资 184 241 241 241 241 固定资产 10,830 11,841 12,748 14,002 15,249 在建工程 1,762 1,677 3,883 5,537 6,515 无形资产 2,145 2,310 2,313 2,316 2,319 商誉 311 388 388 388 388 其他非流动资产 365 583 583 583 583 非流动资产合计 16,060 17,400 21,016 24,453 27,131 总负债 5,461 7,048 7,319 8,439 8,626 短期借款 1,329 2,065 1,375 2,485 2,138 应付账款 1,556 1,716 1,924 2,186 2,510 应付票据 34 108 121 137 157 预收账款 0 0 0 0 0 其他流动负债 564 69 69 69 69 流动负债合计 4,885 5,418 5,689 6,808 6,996 长期借款 120 179 179 179 179 应付债券 0 1,000 1,000 1,000 1,000 其他非流动负债 425 417 417 417 417 非流动负债合计 575 1,630 1,630 1,630 1,630 股东权益 17,455 19,526 22,535 25,870 29,497 股本 1,690 1,690 1,690 1,690 1,690 公积金 3,880 3,802 3,802 3,802 3,802 未分配利润 11,099 13,462 16,365 19,602 23,130 归属母公司权益 16,667 18,945 21,854 25,089 28,616 少数股东权益 788 581 681 781 881 盈利能力（%） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 毛利率 33.7% 31.8% 31.9% 32.1% 31.5% EBITDA率 23.8% 21.8% 24.9% 25.1% 24.6% EBIT率 20.3% 18.4% 18.8% 19.0% 18.5% 税前净利润率 19.9% 18.0% 18.6% 18.9% 18.4% 归母净利润率 17.0% 16.6% 16.9% 17.3% 16.9% ROA 13.2% 13.4% 13.8% 13.9% 13.9% ROE（摊薄） 17.2% 18.5% 18.3% 18.6% 18.2% 经营性ROIC 18.4% 18.5% 18.4% 17.8% 17.7% 偿债能力 2020 2021 2022E 2023E 2024E 资产负债率 24% 27% 25% 25% 23% 流动比率 1.40 1.69 1.55 1.45 1.57 速动比率 1.05 1.21 1.10 1.02 1.09 归母权益/有息债务 10.23 5.65 7.95 6.56 8.24 有形资产/有息债务 12.52 7.09 9.84 8.24 10.17 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 费用率 2020 2021 2022E 2023E 2024E 销售费用率 3.49% 3.71% 3.60% 3.60% 3.50% 管理费用率 5.09% 4.84% 4.60% 4.60% 4.60% 财务费用率 0.45%