2023年年报点评：石膏板主业稳健增长，防水业务表现亮眼

事件：公司发布2023年年报，全年实现营收224.3亿元，同增11.3%；归母净利润35.2亿元，同增12.1%；扣非归母净利润35.0亿元，同增31.8%。单四季度，公司营收53.8亿元，同增16.3%；归母净利润7.7亿元，同减3.0%；扣非归母净利润7.7亿元，同增112.9%。此外，公司拟派发每股现金红利0.835元（含税），分红率40.0%，同比提升4.75pct。 石膏板主业稳健增长，防水业务表现亮眼： 房地产市场持续调整、市场需求不足背景下，公司聚焦石膏板和“石膏板+”业务，深耕家装业务渠道，强化县乡级市场下沉；开发推广功能性替代新品，丰富拓展产品种。2023年公司石膏板产量21.65亿平米，同增3.3%；销量21.72亿平米，同增3.8%；石膏板营业收入137.7亿元，同增3.0%。龙骨业务收入22.9亿元，同降9.1%。此外，受益于原材料和燃料动力成本下行、技改提效以及产品结构的改善，23年石膏板毛利率为38.5%，同增3.5pct。此外龙骨业务毛利率18.7%，同减0.2pct。 23年公司加速拓展防水业务，防水卷材业务收入27.9亿元，同增29.0%。公司通过聚焦优质客户拓展、新渠道开拓、重点经销商跟踪服务，全年新开发渠道1300余家；同时，通过采购挖潜、原材料替代、优化产线、配方、管理等多种举措，降本增效，23年防水卷材毛利率18.7%，同增1.5pct。 毛利率微增叠加期间费用率改善，整体盈利能力提升： 23年公司毛利率29.9%，同增0.6pct；期间费用率为12.5%，同降1.3pct；其中销售/管理/财务/研发费用率分别为4.2%/3.6%/0.4%/4.2%，销售费用率同增 0.4pct，管理/财务/研发费用率同减1.5/0.2/0.08pct。综上，23年净利率15.85%，同增0.08pct。此外，公司经营现金流表现优异，23年经营性现金流量净额达到47.3亿元，同比增长28.8%。 一体两翼发展战略加速推进，关注涂料业务整合效果： 公司围绕“一体两翼，全球布局”发展战略，聚焦石膏板、防水系统、涂料三大产品体系，坚持做强做优做大石膏板和石膏板+业务；加快做强做大防水、涂料业务。 1）石膏板主业稳健发展，产品结构优化叠加技改提效有望持续改善盈利水平，同时石膏板+业务持续放量贡献收入增量；2）防水业务经过整合成效初显，23H2防水卷材收入同比高增53.1%，较23H1的9.1%增速明显提升；3）公司以40.7亿元现金收购嘉宝莉78.3%的股权，并于2024年2月29日并表嘉宝莉，且原股东承诺嘉宝莉2024年、2024-2025年、2024-2026年的税后净利润不得低于4.13亿元、8.75亿元、13.94亿元，对应24-26年业绩CAGR为12.1%，后续仍需关注嘉宝莉涂料业务整合进展。 此外，公司23年12月30日推出股权激励计划，激励对象不超过347人，授予价格13.96元/股，拟授予的限制性股票总量不超过1290万股，约占本激励计划草案公告时公司股本总额16.90亿股的0.764%，测算股权激励业绩考核目标对应25/26年扣非归母净利润为同增45%/5%，彰显公司发展信心。 盈利预测、估值与评级：公司石膏板主业稳健增长，防水业务增长势能显现，但考虑到下游地产需求仍然低迷，我们基本维持24-25年归母净利润不变，新增26年归母净利润预测为56.3亿元，维持“买入”评级。 风险提示：原材料涨价超预期，下游需求恢复不及预期，业务拓展不及预期。 表1：公司盈利预测与估值简表