22Q2营收快速增长，盈利能力环比修复有望延续

22Q2营收快速增长，盈利能力环比修复有望 延续 核心观点： 事件：公司发布2022年半年度报告。报告期内，公司实现营收 35.98亿元，同比提升24.66%；归母净利润3.54亿元，同比下降 41.83%；基本每股收益0.5元/股。其中，公司第二季度单季实现 营收19.2亿元，同比提升41.16%；归母净利润2.08亿元，同比下降36.74%。 原材料及能源成本大幅上涨，上半年公司毛利率同比大幅下滑。报告期内，公司综合毛利率为12.96%，同比下降12.01pct。其中，22Q2单季毛利率为14.2%，同比下降13.58pct，环比改善2.66 pct。公司毛利率同比显著下滑，主要是因为：国际形势变化导致木浆、原油等大宗商品价格处于高位，公司原材料及能源成本快速上升，2022年上半年进口木浆平均价格达到709美元/吨，同2021年全年相比基本持平。 期间费用率有所优化，22Q2公司净利率大幅下降。费用率方面，报告期内，公司期间费用率为4.36%，同比下降1.19pct。其中，销售/管理/研发/财务费用率分别为0.31%/1.65%/1.38%/1.02%， 分别同比变动-0.02pct/-0.22pct/-1.42pct/+0.48pct。公司研发费用率有所降低，主要是因为公司执行新会计准则，将试运行产出的有关产品或副产品在对外销售前确认为存货，研发费用同比 仙鹤股份(603733.SH) 推荐首次覆盖 分析师陈柏儒 ：010-80926000 ：chenbairu_yj@chinastock.com.cn 分析师登记编码：S0130521080001 20% 10% 0% -10% -20% -30% -40% -50% -60% 仙鹤股份 沪深300 市场表现2022.08.18 2021-08 2021-09 2021-10 2021-11 2021-12 2022-01 2022-02 2022-03 2022-04 2022-05 2022-06 2022-07 2022-08 下降38.62%。净利率方面，2022年上半年，公司净利率为9.89%， 同比下降11.26pct；22Q2单季公司净利率为10.9%，同比下降 13.36pct，环比改善2.17pct。 多元化产品布局实现协同发展，规模优势显著引领行业发展。公司拥有特种纸及纸制品年生产能力超过110万吨，产品涉及六大系列60多个品种，现有特种纸机生产线51条，制浆生产线1条， 涂布、超压线20多条，在多个产品系列中占据较高市占率。报告期内，公司大幅增加必备消费品材料供应，食品医疗消费类产品实现营收6.44亿元，同比增长31.61%；电解电容器纸基材料营收同比增长19.32%；标签离型系列材料营收同比增长57.14%；转印系列材料营收同比增长26.88%。 产能布局日益完善，“林浆纸一体化”战略稳步推进。目前，公司衢州、内乡及常山3个造纸基地基本成熟，通过布局广西250 万吨、湖北250万吨、山东200万吨林浆纸一体化项目，进行西南、中原等地区产能布局，缩短销售半径，并利用当地优势资源弥补上游制浆短板。待所有项目规划投产后，公司将新增产能700 万吨，其中特种纸产能310万吨、浆产能390万吨，规模优势将进一步巩固，原材料自给率大幅提升，盈利能力料将明显改善。 投资建议：公司为特种纸行业龙头，多元化产品经营规模优势显著，林浆纸一体化将带动盈利中枢提升，短期浆价有望下行实现业绩弹性，中长期产能布局逐步落地带动业绩成长，预计公司2022 /23/24年能够实现基本每股收益1.38/1.88/2.34元/股，对应PE 为20X/15X/12X，首次覆盖，给予“推荐”评级。 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 公司点评报告·轻工行业 2022年8月18日 www.chinastock.com.cn证券研究报告请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明 盈利预测 单位：百万元 2021A 2022E 2023E 2024E 总营业收入 6016.97 7737.22 9529.16 11590.32 同比增速（%） 24.24 28.59 23.16 21.63 归母净利润 1016.67 973.21 1325.60 1652.41 同比增速（%） 41.76 -4.27 36.21 24.65 EPS(元/股) 1.44 1.38 1.88 2.34 PE 19.33 20.20 14.83 11.89 资料来源：公司财务报表，中国银河证券研究院整理及预测（股价为2022/8/18收盘价） 风险提示：经济增长不及预期的风险；市场竞争加剧的风险。 表：财务报表和主要财务比率 利润表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 资产负债表(百万元) 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入 6016.97 7737.22 9529.16 11590.32 流动资产 6450.71 8075.26 9386.77 11414.57 营业成本 4815.06 6540.27 7881.57 9444.95 现金 794.41 948.41 1300.29 1870.45 营业税金及附加 37.37 46.42 66.70 92.72 应收账款 1216.53 1639.23 1889.31 2392.48 营业费用 21.92 27.08 33.35 52.16 其它应收款 15.25 25.07 26.27 35.38 管理费用 113.66 150.61 185.25 231.81 预付账款 62.97 119.33 138.85 161.23 财务费用 20.42 65.81 83.31 79.81 存货 1925.21 2616.65 3075.59 3745.76 资产减值损失 -17.32 0.00 0.00 0.00 其他 2436.34 2726.58 2956.46 3209.28 公允价值变动收益 -7.45 0.00 0.00 0.00 非流动资产 4597.96 4991.15 5339.49 5651.13 投资净收益 287.25 340.44 400.22 405.66 长期投资 831.15 964.16 1108.64 1249.30 营业利润 1156.59 1113.53 1514.24 1885.78 固定资产 2531.98 2740.89 2877.84 2987.13 营业外收入 3.31 0.00 0.00 0.00 无形资产 516.46 535.85 554.43 573.28 营业外支出 12.02 0.00 0.00 0.00 其他 718.38 750.25 798.58 841.43 利润总额 1147.88 1113.53 1514.24 1885.78 资产总计 11048.66 13066.41 14726.26 17065.70 所得税 128.96 138.57 185.90 230.07 流动负债 2461.79 3751.67 4083.18 4766.91 净利润 1018.93 974.96 1328.34 1655.72 短期借款 690.10 1190.10 1190.10 1090.10 少数股东损益 2.25 1.74 2.74 3.30 应付账款 764.21 1052.53 1268.15 1565.33 归属母公司净利润 1016.67 973.21 1325.60 1652.41 其他 1007.48 1509.04 1624.93 2111.48 EBITDA 1228.15 1220.39 1616.19 2018.01 非流动负债 2139.91 2139.91 2139.91 2139.91 EPS（元/股） 1.44 1.38 1.88 2.34 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 现金流量表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 其他 2139.91 2139.91 2139.91 2139.91 经营活动现金流 447.02 401.15 802.16 1114.03 负债合计 4601.70 5891.58 6223.09 6906.82 净利润 1018.93 974.96 1328.34 1655.72 少数股东权益 27.67 29.41 32.15 35.45 折旧摊销 330.87 381.41 418.75 457.95 归属母公司股东权益 6419.30 7145.42 8471.02 10123.44 财务费用 19.37 65.81 83.31 79.81 负债和股东权益 11048.66 13066.41 14726.26 17065.70 投资损失 -287.25 -340.44 -400.22 -405.66 主要财务比率（%） 2021A 2022E 2023E 2024E 营运资金变动 -662.72 -680.67 -628.12 -673.91 营业收入 24.24% 28.59% 23.16% 21.63% 其它 27.82 0.08 0.11 0.13 营业利润 38.71% -3.72% 35.99% 24.54% 投资活动现金流 -1938.42 -434.25 -366.98 -364.06 归属母公司净利润 41.76% -4.27% 36.21% 24.65% 资本支出 -659.84 -641.67 -622.72 -629.07 毛利率 19.98% 15.47% 17.29% 18.51% 长期投资 0.00 -133.01 -144.48 -140.66 净利率 16.90% 12.58% 13.91% 14.26% 其他 -1278.57 340.44 400.22 405.66 ROE 15.84% 13.62% 15.65% 16.32% 筹资活动现金流 1698.93 187.10 -83.31 -179.81 ROIC 8.94% 7.24% 9.16% 10.52% 短期借款 -107.09 500.00 0.00 -100.00 P/E 19.33 20.20 14.83 11.89 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 P/B 3.06 2.75 2.32 1.94 其他 1806.02 -312.90 -83.31 -79.81 EV/EBITDA 24.82 17.76 13.19 10.23 现金净增加额 206.25 154.00 351.88 570.16 PS 3.27 2.54 2.06 1.70 资料来源：Wind，中国银河证券研究院整理及预测 分析师承诺及简介 本人承诺，以勤勉的执业态度，独立、客观地出具本报告，本报告清晰准确地反映本人的研究观点。本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与、未来也将不会与本报告的具体推荐或观点直接或间接相关。 陈柏儒，轻工制造行业首席分析师，北京交通大学技术经济硕士，12年行业分析师经验、8年轻工制造行业分析师经验。 评级标准 行业评级体系 未来6-12个月，行业指数（或分析师团队所覆盖公司组成的行业指数）相对于基准指数（交易所指数或市场中主要的指数） 推荐：行业指数超越基准指数平均回报20%及以上。谨慎推荐：行业指数超越基准指数平均回报。 中性：行业指数与基准指数平均回报相当。 回避：行业指数低于基准指数平均回报10%及以上。公司评级体系 推荐：指未来6-12个月，公司股价超越分析师（或分析师团队）所覆盖股票平均回报20%及以上。 谨慎推荐：指未来6-12个月，公司股价超越分析师（或分析师团队）所覆盖股票平均回报10%－20%。中性：指未来6-12个月，公司股价与分析师（或分析师团队）所覆盖股票平均回报相当。 回避：指未来6-12个月，公司股价低