垂直一体化修复盈利，超薄玻璃引领BIPV市场

公司研究 报电力设备光伏设备 告垂直一体化修复盈利，超薄玻璃引领BIPV市场 2022-08-17 公司点评报告 买入/调高亚玛顿(002623) 走势比较 27% 10% 21/8/17 21/10/17 21/12/17 22/2/17 22/4/17 22/6/17 太(7%) 平(23%) 洋(40%) 证(57%) 券亚玛顿沪深300 股 份股票数据 有总股本/流通(百万股)199/199 限总市值/流通(百万元)8,946/8,927公12个月最高/最低(元)49.60/17.02司相关研究报告： 证 券研究报 告证券分析师：刘强 电话： E-MAIL：liuqiang@tpyzq.com 执业资格证书编码：S1190522080001 事件：公司2022半年报公布，2022年上半年，公司实现营收14.69 亿元，同比+67.63%；归母净利润0.43亿元，同比+84.65%；扣非归母 净利润0.28亿元，同比+163.42%。二季度，公司实现营收7.64亿元， 同比+154.64%、环比+8.22%；归母净利润0.32亿元，同比+240.14%、 环比+189.36%；扣非归母净利润0.24亿元，同比+176.81%、环比 +470.97%。 光伏玻璃盈利逐季修复，组件、电子玻璃等业务困境反转。2022年上半年，公司期间费用率为5.09%，同比下降2.84pct，运营效率持续提高。公司盈利进入反转期：1）太阳能玻璃收入13.55亿元，同 比+79.26%，净利润0.34亿元；与天合光能签订3.375亿平米订单，稳定盈利增长，美国市场逐季好转带动特斯拉太阳能产品加速放量，亚玛顿作为玻璃供应商有望充分受益。2）电子玻璃收入0.51亿元，同比增长29.96%，净利润-0.11亿元；随着下游客户认证以及接受度提高，有望通过量产化突破盈亏平衡最终盈利。3）组件收入0.18亿元，净利润-0.12亿元；受到上游硅料以及辅材等涨价影响，上半年组件承压严重，随着组件、辅材价格松动以及海内外签订项目落地，盈利有望修复。 垂直一体化修复盈利，超薄玻璃引领BIPV市场。1）产业链布局 方面：公司公告并购凤阳硅谷，同时积极布局石英砂矿，打造垂直一 体化。当前原片/深加工产能能够覆盖约1.2/1.5亿平方米一体化产能，随着扩产完成经过简单测算，2025年前有望突破3-3.5亿一体化 产能，年度复合增长达32%。2）产品方面：公司深耕超薄光伏玻璃领 域，目前1.6mm玻璃已经开启量产，有望凭借超薄玻璃引领BIPV市场。根据测算，在原片自供情况下，1.6mm玻璃有望带来15%以上的降本空间，同时在应用场景以及性能上提供较强溢价，产品结构优化带来进一步的盈利修复。 投资建议：公司深耕光伏玻璃，看好其中长期成长空间。我们预 计公司2022-2024年营业收入分别为32.39亿元、41.37亿元、52.34亿元；归母净利润分别为1.68亿元、3.33亿元、4.81亿元，对应EPS分别为0.85元、1.67元、2.42元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：公司项目推进不及预期、行业竞争格局加剧、海外市 场政策变动 重点项目持续发力，边际势能向好 2 公司点评报告P 盈利预测和财务指标： 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元)2032 3239 4137 5234 （+/-%）12.70 59.40 27.72 26.52 净利润(百万元）54 168 333 481 （+/-%）(60.80) 211.94 97.67 44.40 摊薄每股收益(元)0.27 0.85 1.67 2.42 市盈率(PE)166.44 53.11 26.87 18.61 资料来源：Wind，太平洋证券注：摊薄每股收益按最新总股本计算 重点项目持续发力，边际势能向好3 货币资金 836 746 706 1215 1077 营业收入 1803 2032 3239 4137 5234 利润表(百万） 资产负债表(百万） 2020A2021A2022E2023E2024E2020A2021A2022E2023E2024E 存货 130 252 331 410 525 营业税金及附加 13 13 21 27 34 应收和预付款项530528102312111540营业成本15151863283434864363 流动资产合计 22663056 3605 4520 4954 管理费用 63 66 107 136 173 其他流动资产7701530154516841813销售费用67111418 投资性房地产 0 0 0 0 0 资产减值损失 0 0 0 0 0 长期股权投资2931313131财务费用662318205 在建工程 70 36 27 18 4 公允价值变动 0 0 0 0 0 固定资产9801373137313731373投资收益6236324152 长期待摊费用 7 21 21 21 21 其他非经营损益 7 (3) 0 0 0 无形资产开发支出140140140140140营业利润16261191375538 资产总计 40894893 5433 6338 6759 所得税 28 1 18 31 42 其他非流动资产597235235235235利润总额16958191375538 应付和预收款项 343 381 652 770 965 少数股东损益 3 3 4 11 16 短期借款6294242484960净利润14057173344497 其他负债 759 664 937 1132 1357 预测指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 长期借款0132132132132归母股东净利润13854168333481 股本 160 199 199 199 199 负债合计17311601196925302454 留存收益 608 662 830 1163 1644 销售净利率 7.64% 2.66% 5.20% 8.05%9.19% 资本公积14852432243224322432毛利率15.96%8.31%12.49%15.73%16.63% 少数股东权益 12 15 19 30 45 EBIT增长率 857.57%(91.31%)1089.71%111.47%40.62% 归母公司股东权益23453277344637784259销售收入增长率52.22%12.71%59.39%27.73%26.52% 负债和股东权益 40894893 5433 6338 6759 ROE 5.87% 1.65% 4.89% 8.81%11.29% 股东权益合计23583292346438084305净利润增长率241.93%(60.80%)211.94%97.67%44.40% ROIC 6.59% 0.58% 6.30%13.02%17.41% 现金流量表(百万） ROA3.37%1.10%3.10%5.25%7.11% 经营性现金流 248(135) 124 240 315 PE(X) 51.15 166.44 53.11 26.8718.61 2020A2021A2022E2023E2024EEPS(X)0.860.270.851.672.42 融资性现金流 (34) 719(205) 217(520) PS(X) 3.90 3.34 2.76 2.16 1.71 投资性现金流85(523)425267PB(X)3.002.072.602.372.10 现金增加额29961(40)508(138)EV/EBITDA(X)21.8541.1155.0325.2517.20 资料来源：WIND，太平洋证券 重点项目持续发力，边际势能向好2 投资评级说明 1、行业评级 看好：我们预计未来6个月内，行业整体回报高于市场整体水平5%以上； 中性：我们预计未来6个月内，行业整体回报介于市场整体水平－5%与5%之间；看淡：我们预计未来6个月内，行业整体回报低于市场整体水平5%以下。 2、公司评级 买入：我们预计未来6个月内，个股相对大盘涨幅在15%以上； 增持：我们预计未来6个月内，个股相对大盘涨幅介于5%与15%之间；持有：我们预计未来6个月内，个股相对大盘涨幅介于-5%与5%之间；减持：我们预计未来6个月内，个股相对大盘涨幅介于-5%与-15%之间； 销售团队 职务 姓名 手机 邮箱 全国销售总监 王均丽 13910596682 wangjl@tpyzq.com 华北销售总监 成小勇 18519233712 chengxy@tpyzq.com 华北销售 韦珂嘉 13701050353 weikj@tpyzq.com 华北销售 刘莹 15152283256 liuyinga@tpyzq.com 华北销售 董英杰 15232179795 dongyj@tpyzq.com 华北销售 常新宇 13269957563 changxy@tpyzq.com 华东销售总监 陈辉弥 13564966111 chenhm@tpyzq.com 华东销售 徐丽闵 17305260759 xulm@tpyzq.com 华东销售 胡亦真 17267491601 huyz@tpyzq.com 华东销售 周许奕 13611858673 zhouxuyi@tpyzq.com 华南销售总监 张茜萍 13923766888 zhangqp@tpyzq.com 华南销售副总 查方龙 18565481133 zhafl@tpyzq.com 华南销售 张卓粤 13554982912 zhangzy@tpyzq.com 华南销售 张靖雯 18589058561 zhangjingwen@tpyzq.com 华南销售 何艺雯 13527560506 heyw@tpyzq.com 华南销售 李艳文 13728975701 liyw@tpyzq.com 华南销售 陈宇 17742876221 cheny@tpyzq.com 请务必阅读正文之后的免责条款部分守正出奇宁静致远 研究院 中国北京100044 北京市西城区北展北街九号华远·企业号D座 投诉电话：95397 投诉邮箱：kefu@tpyzq.com 重要声明 太平洋证券股份有限公司具有证券投资咨询业务资格，经营证券业务许可证编号13480000。本报告信息均来源于公开资料，我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。负责准备本 报告以及撰写本报告的所有研究分析师或工作人员在此保证，本研究报告中关于任何发行商或证券所发表的观点均如实反映分析人员的个人观点。报告中的内容和意见仅供参考，并不构成对所述证券买卖的出价或询价。我公司及其雇员对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责。我公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。本报告版权归太平洋证券股份有限公司所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、刊登。任何人使用本报告，视为同意以上声明。