通威股份2022年中报点评：硅料量利双增，新技术量产即将落地！

事件：公司2022H1实现营业收入603.4亿元，同增127.2%；实现利润总额168亿元，同增350%；实现归属母公司净利润122.2亿元，同增312.2%。其中2022Q2实现营业收入356.5亿元，同增123.6%，环增44.4%；实现归属母公司净利润70.3亿元，同增231.8%，环增35.3%。2022H1毛利率为35.1%，同增10.8pct，2022Q2毛利率35.7%，同增9.15pct，环增1.61pct；业绩超市场预期。 产销两旺，硅料量增利升。2022H1公司产能利用率达119%，实现产量10.73万吨，同增112%，国内市占率近30%。公司2022H1硅料权益出货约8.8-9.3万吨，同增98%，其中2022Q2出货约5.8-6.2万吨，权益出货约4.9-5.1万吨，环增20%+。 2022Q2硅料价格持续上涨，测算2022Q2含税均价约25万元/吨，单吨净利约13万元+，创历史新高。2022Q3以来受行业产能检修影响，硅料价格环涨10.3%，突破30万元/吨高位；公司包头二期5万吨已顺利点火，2022 H2 爬坡增产，2022全年可贡献1万吨+产量。我们预计公司2022年出货将达22万吨+（权益出货约20万吨），假设单吨净利10.5~11万元，对应2022全年硅料利润200+亿元！ 电池盈利修复、N型量产即将落地。2022H1电池出货21.79GW，同增55%，其中2022Q2出货11-12GW，同增47%，大尺寸出货超75%。2022年供需改善下盈利修复，测算2022Q2大尺寸盈利达3-4分/W（按6年折旧）。截至2022Q2公司电池产能54GW，2022 H2 金堂二期8GW、眉山三期8.5GW落地，我们预计2022年底产能超70GW，大尺寸占比超90%。我们预计2022全年电池出货达45GW，平均盈利3-4分/W，对应电池业务利润15-20亿元。公司深入布局多种技术路线，目前具备1.4GW HJT及1GW TOPCON产能。眉山三期8.5GW将采用PECVD路线TOPCon技术，平均效率超24.7%。同时公司HJT电池最高效率已达25.67%，替代银金属化技术亦取得重要成果，后续围绕HJT提效降本继续攻关，N型时代保持领先地位！ 产能持续加码、布局组件迎增长。2022年8月17日晚公司公告拟建设包头三期、保山二期各20万吨产能，总投资约280亿元，折算单吨投资约7亿元。乐山三期12万吨已于2022年7月底开建，我们预计2023H2投产，单体超10万吨，有望进一步降低成本！包头三期、保山二期公告预计2024年投产，届时硅料产能达75万吨，规模优势明显！硅料+电池成本优势明显，公司纵向布局组件业务，打造通威自主品牌。前期以国内地面电站为主，正在积极进行海外认证，后续拓展全球渠道。 上游优势明显，组件业务有望带来公司进一步增长! 盈利预测与投资评级： 基于硅料价格持续超预期，我们预计公司2022-2024年 归母净利润为227/195/166亿元（前值227/195/166亿元），同比+176%/-14%/-15%。 我们给予2023年17xPE，目标价73.6元，维持“买入”评级。 风险提示： 政策不及预期，竞争加剧等。 事件：公司2022H1实现营业收入603.39亿元，同比增长127.16%；实现利润总额168.01亿元，同比增长350.04%；实现归属母公司净利润122.24亿元，同比增长312.17%。 其中2022Q2实现营业收入356.54亿元，同比增长123.61%，环比增长44.43%；实现归属母公司净利润70.29亿元，同比增长231.83%，环比增长35.32%。2022H1毛利率为35.06%，同比增长10.82pct，2022Q2毛利率35.72%，同比增长9.15pct，环比增长1.61pct； 2022H1归母净利率为20.26%，同比增长9.09pct，2022Q2归母净利率19.72%，同比增长6.43pct，环比下降1.33pct。业绩符合市场预期。 表1：2022H1收入603.39亿元，同比增长127.16%；归属母公司净利润122.24亿元，同比增长312.17%（单位：亿元） 图1：2022H1收入603.39亿元，同比+127.16%（亿元，%） 图2：2022H1归母净利润122.24亿元，同比+312.17%（亿元，%） 图3：2022Q2收入356.54亿元，同比+123.61%（亿元，%） 图4：2022Q2归母净利润70.29亿元，同比+231.83%（亿元，%） 图5：2022H1毛利率、净利率同比+10.82、+9.09pct（%） 图6：2022Q2毛利率、净利率同比+9.15、+6.43pct（%） 产销两旺，硅料量增利升。2022H1公司加速推进乐山二期、保山一期产能释放，产能利用率达119%，实现产量10.73万吨，同增112%，国内市占率近30%。公司2022H1硅料权益出货约8.8-9.3万吨，同增98%，其中2022Q2出货约5.8-6.2万吨，权益出货约4.9-5.1万吨，环增20%+。2022Q2硅料价格持续上涨，测算2022Q2含税均价约25万元/吨，单吨净利约13万元+，创历史新高。2022Q3以来受行业产能检修影响，硅料价格环涨10.3%，突破30万元/吨高位；公司包头二期5万吨已顺利点火，2022 H2 爬坡增产，2022全年可贡献1万吨+产量。预计公司2022年出货将达22万吨+（权益出货约20万吨），假设单吨净利10.5~11万元，对应2022全年硅料利润200+亿元！ 图7：公司多晶硅料销量及单吨净利（万吨，万元/吨） 电池盈利修复、N型量产即将落地。2022H1电池出货21.79GW，同增55%，其中2022Q2出货11-12GW，同增47%，大尺寸出货超75%。2022年供需改善下盈利修复，测算2022Q2大尺寸盈利达3-4分/W（按6年折旧）。截至2022Q2公司电池产能54GW，2022 H2 金堂二期8GW、眉山三期8.5GW落地，我们预计2022年底产能超70GW，大尺寸占比超90%。我们预计2022全年电池出货达45GW，平均盈利3-4分/W，对应电池业务利润15-20亿元。公司深入布局多种技术路线，目前具备1.4GW HJT及1GW TOPCON产能。眉山三期8.5GW将采用PECVD路线TOPCon技术，平均转换效率超24.7%，组件功率可达690W（210mm/66片）。同时公司HJT电池最高效率已达25.67%（ISFH认证），替代银金属化技术亦取得重要成果，后续围绕HJT提效降本继续攻关，N型时代保持领先地位！ 图8：公司电池销量及单W净利（GW，元/W） 产能持续加码、布局组件迎增长。2022年8月17日晚公司公告拟建设包头三期、保山二期各20万吨产能，总投资约280亿元，折算单吨投资约7亿元。乐山三期12万吨已于2022年7月底开建，我们预计2023H2投产，单体超10万吨，有望进一步降低成本！包头三期、保山二期公告预计2024年投产，届时硅料产能达75万吨，规模优势明显！硅料+电池成本优势明显，公司纵向布局组件业务，打造通威自主品牌。前期以国内地面电站为主，正在积极进行海外认证，后续拓展全球渠道。上游优势明显，组件业务有望带来公司进一步增长! 表2：公司公告扩产包头三期、保山二期各20万吨产能 控费能力强，2022H1期间费用率同比下降：公司2022H1期间费用同比增长29.27%至32.95亿元，期间费用率下降4.14个百分点至5.46%。其中，销售、管理（含研发）、研发、财务费用分别同比上升21.78%、上升19.57%、下降15.81%、上升104.14%至4.92亿元、22.28亿元、6.63亿元、5.75亿元；费用率分别下降0.71、下降3.32、下降1.87、下降0.11个百分点至0.82%、3.69%、1.10%、0.95%。2022Q2，销售、管理（含研发）、研发 、 财务费用分别同比+35.01%/+27.66%/+3.96%/+98.50%， 费用率分别为0.78%/3.71%/1.32%/0.79%。公司2022Q2期间费用同比增长35.99%至18.82亿元，期间费用率下降3.4pct至5.28%。其中，销售、管理（含研发）、研发、财务费用分别同比上升35.01%、上升27.66%、上升3.96%、上升98.50%至2.78亿元、13.24亿元、4.71亿元、2.81亿元；费用率分别下降0.51、下降2.79、下降1.52、下降0.1个百分点至0.78%、3.71%、1.32%、0.79%。 图7： 图8：2022Q2期间费用率5.28%，同比-3.4pct（%） 现金流大幅增长，盈利能力提升：2022H1经营活动现金流量净流入134.36亿元，同比增长336.21%。销售商品取得现金581.35亿元，同比增长137.35%。期末合同负债45.43亿元，比年初增长45.99%。期末应收账款44.39亿元，较期初增长15.23亿元，应收账款周转天数下降0.33天至10.97天。期末存货76.56亿元，较期初上升19.74亿元； 存货周转天数下降2.51天至30.64天。2022Q2经营活动现金净流入101.87亿元,同比增长630.31%。2022Q2销售商品取得现金354.31亿元，同比增长137.76%。2022Q2期末存货76.56亿元,同比增长30.27亿元。 图9： 图10：2022Q2期末合同负债45.43亿元，同比+72.06%（亿元） 盈利预测与投资评级：基于硅料价格持续超预期，我们预计公司2022-2024年归母净利润为227/195/166亿元（前值227/195/166亿元），同比+176%/-14%/-15%。我们给予2023年17xPE，目标价73.6元，维持“买入”评级。 风险提示：政策不及预期，竞争加剧等。