固定收益周报：多地政策出台刺激地产需求

证券研究报告 固定收益报告 多地政策出台刺激地产需求 固定收益周报（0808-0812） 2022年08月16日 投资要点 中债综指-上证指数走势图 10% 0% 10% 20% 中债综指上证指数 - - % 1M 3M 12M 上证指数 7.05 1.98 -5.95 中债综指 -0.07 0.08 0.46 彭刚龙分析师 执业证书编号:S0530521060001 pengganglong@hnchasing.com 刘文蓉研究助理 liuwenrong@hnchasing.com 相关报告 1宏观高频数据跟踪周报（08.01-08.05）：DR007 跌破1.3%，流动性进一步宽松2022-08-08 2宏观高频数据跟踪月报（07.01-07.29）：政策保 持战略定力，稳经济防风险2022-08-03 3宏观高频数据跟踪周报（07.18-07.22）：欧美通 胀高企加息，财政刺激预期消退2022-07-27 央行公开市场净回笼400亿元，资金利率延续宽松。上周公开市场共 有逆回购投放100亿元，逆回购到期100亿元，国库现金定存到期400 亿元，全周广义公开市场累计净回笼400亿元。8月12日，DR001收于1.04%，周环比上行3BP；DR007收于1.35%，周环比上行5BP。 利率债收益率全线上行，期限利差大幅收窄。本周1年期国债收于1.81%，较上周末上行10BP；10年期国债收于2.73%，较上周上行0.08BP。10年期与1年期国债期限利差较前一周收窄9.91BP至 92.32BP。1年期国开债收于1.86%，周环比上行13.6BP；10年期国开债收于2.91%，周环比上行1.01BP。 中短票收益整体上行，城投债收益率整体上行。中短票收益率方面，本周中短票收益率整体上行，其中1年期AAA、AA等级和3年期 AAA、AA+等级上行幅度较大，较前一周分别上行7.7、6.7、8.5、5.5BP。城投债方面，城投债收益率整体上行，其中3、5年期AAA与3、5年期AA+等级上行幅度较大，较前一周分别上行6.1、5.6、7.1和2.6BP。 中短票信用利差涨跌互现，城投债信用利差涨跌互现。本周中短票信用利差涨跌互现，其中3年期AA等级、1年期AA+等级、1年期AAA 等级下行幅度较大，较前一周分别下行9.3、7.9和5.9BP，其中3、5 和7年期AAA等级上行幅度较大，分别上行0.7、2.4、4.0BP。 利率债方面，后续我们认为资金面仍会维持在流动性充裕的水平，主要原因有：一是7月社融信贷数据不佳，实体融资需要不足为主要矛 盾，在财政前置的背景下，后续政府债券或成为拖累，政策需要继续发力宽信用，流动性至少会继续维持合理充裕水平；二是经济仍然处于弱修复阶段，地产风险仍存，疫情反复，较弱的基本面也意味着后续资金面仍会延续宽松。展望后续债市，预计债市呈现出小幅震荡下行走势，中短端下行幅度可能略超过中长端。 可转债方面，截至8月12日，全市场转债价格的中位数和算术平均数分别为129.78元和150.35元，周环比分别上涨1.47%和0.30%；从 估值来看，全市场转股溢价率算术平均数为48.99%，周环比下降1.15个百分点。流动性充裕背景下，可转债估值仍处于高位，建议转债跟随权益市场风格进行配置，预计第三季度A股市场可能仍需一定时间磨底，预计2022年市场将呈现W型走势，2022年年内的两次资产配置时点大概率出现在4月中下旬、8月中下旬，A股机会仍大于风险。 风险提示：疫情反复超预期，宽松政策不及预期，信用风险超预期。 此报告考请务必阅读正文之后的免责条款部分 内容目录 1核心观点3 2货币市场4 3债券市场4 3.1利率债4 3.2信用债6 3.3可转债9 4风险提示11 图表目录 图1：央行公开市场净回笼400亿元（亿元）4 图2：DR001下行、DR007上行（%）4 图3：国债收益率曲线变化（%）5 图4：国开债收益率曲线变化5 图5：利率债收益率历史分位图（%）5 图6：利率债总发行量、净供给量（亿元）6 图7：中短票收益率及周变动（%，BP）6 图8：城投债收益率及周变动（%，BP）6 图9：中短票及城投债收益率历史分位数情况（%）7 图10：中短票信用利差及周变动（%，BP）8 图11：城投债信用利差及周变动（%，BP）8 图12：中短票等级利差及周变动（%，BP）8 图13：城投债等级利差及周变动（%，BP）8 图14：本周债券发行情况（亿元，按券种）9 图15：本周债券发行情况（亿元，按企业性质）9 图16：本周债券发行情况（亿元，按行业）9 图17：本周债券发行情况（亿元，按主体评级）9 图18：上证指数和转债指数走势10 图19：上证指数和转债指数涨跌幅（%）10 图20：转债价格中位数和算术平均数变动（%）11 图21：转股溢价率中位数和算数平均数变动（%）11 表1：本周涨幅前十和跌幅前十的可转债10 表2：本周新发行转债情况11 表3：本周新上市转债情况11 1核心观点 利率债方面，本周利率债收益率全线上行，主要原因可能是出口数据超预期以及利 率估值回调等因素影响。1年期国债周环比上行10BP收于1.81%，10年期国债周环比持平收于2.73%。从资金面来看，在月初的宽松效应消退后，资金利率小幅回升，但仍维持低位，DR001运行在1.01-1.07%的区间，DR007运行在1.29-1.37%的区间，后续我们认为资金面仍会维持在流动性充裕的水平，主要原因有：一是7月社融信贷数据不佳，实体融资需要不足为主要矛盾，在财政前置的背景下，后续政府债券或成为拖累，政策需要继续发力宽信用，流动性至少会继续维持合理充裕水平；二是经济仍然处于弱修复阶段，地产风险仍存，疫情反复，较弱的基本面也意味着后续资金面仍会延续宽松。展望后续债市，预计债市呈现出小幅震荡下行走势，中短端下行幅度可能略超过中长端。 地产债方面，近期，廊坊、南京、苏州、无锡、济南多地出现地产刺激性政策，对二套房首付比例、认房认贷、购房资格等方面的政策进行调整和放宽，有些地方的政策可能存在争议被暂缓执行，但是从地产目前下滑的形势来看，后续多个城市可能会陆续 出现宽松政策。如果下半年地产销售仍不能出现明显改善且行业融资环境不出现根本性好转，考虑到房企的债务、建筑安装等刚性支出，地产行业下半年信用风险难以有实质性改善。当前房企拿地的积极性不高，城投企业在土地一级市场中的重要性明显提高，但考虑到在政府对地方隐性债务管控并未放松以及城投融资环境并未明显改善的背景下，城投企业托底楼市的可持续性不高。站在当前时点来看，地产对经济的拖累作用明显，行业的根本改善对于刺激性政策具有明显的依赖性，静待后续政策的演进。 可转债方面，截至8月12日，全市场转债价格的中位数和算术平均数分别为129.78 元和150.35元，周环比分别上涨1.47%和0.30%；从估值来看，全市场转股溢价率算术平均数为48.99%，周环比下降1.15个百分点。流动性充裕的背景下，可转债估值仍处于高位，建议转债跟随权益市场风格进行配置，预计第三季度A股市场可能仍需一定时间磨底，预计2022年市场将呈现W型走势，2022年年内的两次资产配置时点大概率出现在4月中下旬（一季报披露期）、8月中下旬（中报披露期），A股机会仍大于风险。我们建议依次从以下四个板块进行资产配置：（1）稳增长政策板块。投资端关注地产、基建；消费端关注汽车、家电、建材。（2）业绩边际改善板块。未来1-2个季度，军工、交运、TMT、煤炭、农林牧渔的业绩边际改善幅度或最大。（3）困境反转板块。产业周期反转的生猪养殖板块，疫情反转的航空、机场、旅游、酒店、免税、餐饮、院线等板块。（4）新能源等赛道股。关注业绩高增长且估值合理的医药、新能源车、光伏、风电、储能标的。 2货币市场 央行公开市场净回笼400亿元，资金利率延续宽松。上周公开市场共有逆回购投放 100亿元，逆回购到期100亿元，国库现金定存到期400亿元，全周广义公开市场累计净回笼400亿元。8月12日，DR001收于1.04%，周环比上行3BP；DR007收于1.35%，周环比上行5BP。3月Shibor周环比下行8BP，收于1.62%，1Y同业存单收益率周环比上行17BP，收于2.04%。 图1：央行公开市场净回笼400亿元（亿元）图2：DR001下行、DR007上行（%） 货币投放 货币回笼 净投放 -400 12000 7000 2.8 DR001DR007 2.2 2000 -3000 1.6 -8000 1.0 08-1210-1212-1202-1204-1206-1208-12 资料来源：Wind，财信证券资料来源：Wind，财信证券 3债券市场 3.1利率债 利率债收益率全线上行，期限利差大幅收窄。本周1年期国债收于1.81%，较上周末上行10BP；10年期国债收于2.73%，较上周上行0.08BP。10年期与1年期国债期限 利差较前一周收窄9.91BP至92.32BP。1年期国开债收于1.86%，周环比上行13.6BP；10年期国开债收于2.91%，周环比上行1.01BP。 图3：国债收益率曲线变化（%）图4：国开债收益率曲线变化 3.5 3.0 2.5 2.0 1.5 国债变动（BP，右）2022-08-12 2022-08-05 12 10 8 6 4 2 0 1y3y5y7y10y 3.5 3.0 2.5 2.0 国开变动（BP，右） 2022-08-12 2022-08-05 16 14 12 10 8 6 4 2 0 -2 1y3y5y7y10y 资料来源：Wind，财信证券资料来源：Wind，财信证券 图5：利率债收益率历史分位图（%） 程度条历史最高收益率历史最低收益率当前收益率历史分位数 100% 80% 60% 40% 20% 0% 0.89 1Y 1.24 3Y 1.73 5Y 2.12 7Y 2.48 10Y 3.08 30Y 1.11 1Y 1.50 3Y 1.97 5Y 2.41 7Y 2.79 10Y 3.35 30Y 国债 国开债 4.254.504.534.674.726,454.375.555.855.895.905.926.37 资料来源：Wind，财信证券 利率债总发行量小幅下降，净供给量大幅收缩。本周利率债总发行规模为4840.00 亿元，环比减少11.74%，净供给规模为-474.89亿元，环比上周减少4581.47亿。国债发行规模为3354.8亿元，净供给规模为386.04亿元。地方政府债发行规模为243.20亿元， 净融资规模为-551.55亿元。政金债发行规模为1242.00亿元，净供给规模为462.70亿元。 图6：利率债总发行量、净供给量（亿元） 8,000 总发行量总偿还量净融资额 6,000 4,000 2,000 0 -2,000 -4,000 -6,000 资料来源：Wind，财信证券 3.2信用债 中短票收益整体上行，城投债收益率整体上行。中短票收益率方面，本周中短票收益率整体上行，其中1年期AAA、AA等级和3年期AAA、AA+等级上行幅度较大，较 前一周分别上行7.7、6.7、8.5、5.5BP。城投债方面，本周城投债收益率整体上行，其中3、5年期AAA与3、5年期AA+等级上行幅度较大，较前一周分别上行6.1、5.6、7.1和2.6BP。 图7：中短票收益率及周变动（%，BP）图8：城投债收益率及周变动（%，BP） 周变动（BP，右）中短票收益率（%） 1Y3Y5Y7Y1Y3Y5Y7Y1Y3Y5Y7YAAAAA+AA 510 8 46 4 2 30 -2 2-4 周变动（BP，右）城投债收益率（%） 1Y3Y5Y7Y1Y3Y5Y7Y1Y3Y5Y7YAAAAA+AA 58 6 4 4 2 3 0 2-2 资料来源：W