手机光学持续承压，关注下半年车载、VR/AR新业务进展

2022年8月16日 公司研究 手机光学持续承压，关注下半年车载、VR/AR新业务进展 ——舜宇光学科技（2382.HK）2022年中报点评 要点 事件：1H22公司实现营收169.72亿元人民币，同比下降14.4%；毛利率同比下降4.1个百分点至20.8%，主要由于手机镜头、手机摄像模组出货量同比下降致产能利用率降低，及ASP同比下降。由于：1）毛利率下降；2）OPEX支出同比上升；3）1H22人民币贬值导致于2018年1月23日发行的6亿美元债券产生非现金浮亏，录得汇兑亏损2.01亿元人民币，1H22归母净利润为13.58亿元人民币，同比下降49.5%，同比降幅位于中期盈利警告[45%,50%]区间上限。 1H22安卓手机需求持续疲弱，手机光学盈利能力承压：安卓手机需求疲弱背景下，1H22手机镜头/手机摄像模组出货量分别同比下降9.1%/20.1%，同时手机光学仍处于阶段性降规格阶段、且行业竞争持续致ASP同比下降。出货量同比 下降致产能利用率显著下降、叠加ASP下滑，导致1H22手机镜头/手机摄像模组毛利率同比下降，盈利能力承压。 2H22安卓手机需求尚未见改善趋势，手机光学出货量延续同比下降趋势：手机镜头方面，鉴于公司进入美国大客户新机主摄项目，且于3Q22迎来拉货旺季，预计3Q22手机镜头出货量有望环比回升；但安卓手机需求尚未见改善趋势，叠加三星客户于1Q22、2Q22初提前拉货，2H22手机镜头出货量同比降幅或较上 半年扩大；手机摄像模组方面，考虑到安卓手机需求疲弱，预计2H22出货量延续同比双位数下降。公司指引22年全年手机镜头/手机摄像模组出货量分别同比下降15%/20%。ASP及盈利能力来看，综合：1）行业竞争持续，但中低端产品ASP降幅边际收窄；2）公司在高端产品占据主力地位，2H22新机上量驱动产品结构继续优化，预计2H22手机镜头、手机摄像模组ASP、毛利率环比大致稳定。1H22车载镜头出货量增速不及预期，预计2H22有望高速增长：1H22车载镜头出货量同比上升0.8%，出货量增速不及预期，主要由于：1）受汽车缺芯；2）上海及长三角疫情影响致供应链物料不齐套，致公司车载镜头出货量增速放缓。考虑到：1）新能源汽车销量同比大幅增长带动车载镜头需求上升；2）2H21低基数，预计2H22车载镜头出货量同比高速增长，公司指引22年全年车载镜头出货量同比上升10%-15%。 车载新业务、VR/AR进入放量阶段，中长期成长逻辑顺畅：公司激光雷达/HUD 累计在手30/20个定点项目，车载新业务进入放量阶段。VR/AR方面，1H22VR/AR相关产品收入同比上升11%，尽管市场对于MetaQuest产品出货量预期下修，鉴于公司高价值量VRpancake显示模块量产、且占据大客户主要供应地位，预计22年VR/AR相关产品收入仍有望录得50%以上同比增长。考虑到：1）美国大客户MR产品供应链潜在进入可能；2）长期来看，XR光学价值量占比不断提升，公司亦具备向XR整机一体化切入实力。我们预计车载新业务、VR/AR有望实现高速增长，公司中长期成长逻辑顺畅。 盈利预测、估值与评级：鉴于安卓手机需求持续疲弱，我们分别下调22-24年净利润预测12%/5%/6%至31.11/41.94/52.80亿元人民币。公司当前股价对应22/23年净利润预测37x/27xP/E，伴随美国大客户取得超预期进展、车载激光雷达、VR/AR等新产品起量驱动非手机业务净利润占比提升、叠加smarteye战略继续深化，有望进一步打开23年估值空间，维持“买入”评级。 风险提示：镜头行业竞争加剧；车载激光雷达、VR/AR产品放量不及预期。 公司盈利预测与估值简表 指标 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万人民币） 38,002 37,497 34,974 40,227 46,490 营业收入增长率（%） 0.4 (1.3) (6.7) 15.0 15.6 净利润（百万人民币） 4,872 5,056 3,111 4,194 5,280 EPS（人民币） 4.46 4.63 2.84 3.82 4.81 EPS增长率（%） 22.2 3.8 (38.7) 34.8 25.9 P/E 23 23 37 27 22 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价截至2022-08-16；按照1HKD=0.8657RMB换算 买入（维持） 当前价：120.5港元 作者分析师：付天姿 执业证书编号：S0930517040002021-52523692 futz@ebscn.com 联系人：王贇 021-52523862 yunwang@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股)10.97 总市值(亿港元)：1,321.70 一年最低/最高(港元)：93.55-258 近3月换手率（%）：67.5 股价相对走势 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 12.5 11.2 -20.4 绝对 11.3 8.5 -43.8 资料来源：Wind 相关研报 1H22业绩低于预期，关注下半年车载业务进展…2022-07-15 手机光学承压，车载光学、VR/AR高速增长打开估值空间2022-03-24 财务报表与盈利预测（单位：百万人民币） 利润表 2020 2021 2022E 2023E 2024E 主营收入 38,002 37,497 34,974 40,227 46,490 营业成本 (29,304) (28,761) (27,756) (31,233) (35,586) 毛利 8,698 8,736 7,218 8,994 10,904 其它收入 634 699 627 340 340 营业开支 (3,519) (3,679) (4,199) (4,720) (5,316) 营业利润 5,813 5,756 3,645 4,614 5,928 财务成本净额 (170) (121) (121) 160 82 应占利润及亏损 0 0 19 0 0 税前利润 5,643 5,635 3,543 4,775 6,010 所得税开支 (703) (579) (390) (525) (661) 税后经营利润 4,940 5,056 3,154 4,249 5,349 少数股东权益 (68) 0 (42) (55) (70) 净利润 4,872 5,056 3,111 4,194 5,280 息税折旧前利润 7,017 7,105 5,122 6,459 8,082 息税前利润 5,389 5,345 3,259 4,314 5,678 每股收益（元） 4.46 4.63 2.84 3.82 4.81 每股股息（元） 0.73 0.89 0.58 0.77 0.98 资料来源：公司财报，光大证券研究所预测 资产负债表 2020 2021 2022E 2023E 2024E 总资产 35,438 38,774 46,518 46,262 49,237 流动资产 25,630 27,989 34,648 33,543 36,389 现金及短期投资 3,080 6,717 15,930 12,642 13,039 有价证劵及短期投资 8,554 8,341 6,870 7,374 7,785 应收账款 6,792 5,635 6,207 7,139 8,251 存货 5,783 5,482 4,163 4,685 5,338 其它流动资产 1,420 1,814 1,477 1,702 1,976 非流动资产 9,809 10,785 11,870 12,720 12,848 长期投资 2 202 201 201 201 固定资产净额 6,660 8,303 9,395 10,216 10,295 其他非流动资产 3,146 2,280 2,275 2,302 2,352 总负债 18,612 17,879 23,443 19,569 18,044 流动负债 13,411 11,873 9,869 11,245 12,850 应付账款 7,349 6,206 6,939 7,808 8,897 短期借贷 2,071 1,539 0 0 0 其它流动负债 3,991 4,129 2,930 3,437 3,954 长期负债 5,201 6,005 13,574 8,324 5,194 长期债务 3,896 872 872 872 872 其它 1,305 5,133 12,702 7,452 4,322 股东权益合计 16,826 20,895 23,075 26,693 31,193 股东权益 16,597 20,588 22,725 26,289 30,718 少数股东权益 229 307 350 405 474 负债及股东权益总额 35,438 38,774 46,518 46,262 49,237 净现金/(负债) (4,191) (827) 2,356 4,318 7,845 营运资本 5,226 4,911 3,432 4,016 4,692 长期可运用资本 22,027 26,900 36,649 35,017 36,387 股东及少数股东权益 16,826 20,895 23,075 26,693 31,193 资料来源：公司财报，光大证券研究所预测 现金流量表 2020 2021 2022E 2023E 2024E 经营活动现金流 7,160 6,979 5,499 5,604 6,975 净利润 4,872 5,056 3,111 4,194 5,280 折旧与摊销 1,628 1,760 1,863 2,145 2,404 营运资本变动 (426) (434) 1,479 (585) (676) 其它 1,086 597 (955) (150) (32) 投资活动现金流 (5,976) (2,902) (1,220) (3,169) (2,679) 资本性支出净额 (2,736) (2,530) (3,000) (3,000) (2,500) 资产处置 0 0 0 0 0 长期投资变化 (1) (190) (10) 0 0 其它资产变化 (3,239) (181) 1,790 (169) (178) 自由现金流 4,138 4,116 2,714 1,608 3,207 融资活动现金流 (222) (1,241) 4,933 (5,723) (3,899) 股本变动 (173) (211) 0 0 0 净债务变化 692 (3,556) (1,539) 0 0 派发红利 (621) (796) (974) (631) (850) 其它长期负债变化 (120) 3,321 7,446 (5,092) (3,049) 净现金流 962 2,836 9,213 (3,288) 397 资料来源：公司财报，光大证券研究所预测 行业及公司评级体系 评级说明 增持未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5%至15%； 行买入未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15%以上业 及 减持未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5%至15%； 公中性未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%；司 无评级因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。 评卖出未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15%以上；级 基准指数说明： A股主板基准为沪深300指数；中小盘基准为中小板指；创业板基准为创业板指；新三板基准为新三板指数；港股基准指数为恒生指数。 分析、估值方法的局限性说明 本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性，估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易。 分析师声明 本报告署名分