小微业务领跑者，持续高成长

DONGXINGSECURITIES 2022年8月16日 强烈推荐/维持 公司报告 常熟银行 常熟银行（601128）：小微业务领跑者，持续高成长 事件：8月15日，常熟银行公布2022年半年报（此前已披露业绩快报），实 现营收/拨备前利润/归母净利润43.74、26.55、12.01亿，分别同比增长 18.9%/20.6%/20.0%。加权平均ROE11.85%，同比提升0.82pct。点评如下： 规模、净息差共同驱动，业绩保持高速增长。常熟银行1H22营收、拨备前利润、净利润同比分别增18.9%/20.6%/20.0%，业绩保持较高增速。盈利拆解来看，推动上半年盈利高增的主要因素依次为，规模保持快速扩张 （+18.1%）、息差保持平稳（+2.7%）及合理的成本管控（+1.7%）；非息增 速放缓（-2.0%）和拨备计提增加（-1.4%）是两个主要负面因素。 区域信贷需求旺盛，资产保持高速扩张。在较强的信贷投放能力和区域信贷需求较旺盛的背景下，公司信贷资产维持高速扩张。6月末，总资产较年初增长11.48%，同比增18.8%，增速较一季度末提升1.7pct。贷款较年初增长13.8%，同比增速高达22.4%；上半年新增贷款225亿，同比多增28亿。同时，异地扩张战略成效进一步显现，上半年异地市场（常熟以外）贷款、营收、净利润贡献已提升至68.2%、74.6%、81.0%。展望后续，随着经济温和 复苏、区域内潜在信贷需求旺盛，叠加公司普惠金融试验区的推进，有望持续带来增量需求，推动净利息收入的较快增长。 净息差环比持平，主要得益于生息资产收益率提升。常熟银行1H22净息差为3.09%，环比1Q22持平、较2021年提升3BP。（1）资产端：差异化定位实现高定价、资产结构持续优化，推动生息资产收益率逆势提升。上半年生息资产收益率为5.31%，较2021年提升6BP。其中，贷款收益率6.32%，较2021年提升8BP。在上半年银行新发放贷款利率总体下降的背景下，常 熟银行生息资产收益率逆势上升。一方面，得益于公司的小微客群定位，不断向金融供给相对不充分的地区下沉、与大行错位竞争，实现了高于可比同业的贷款定价；并在长期服务下形成较强客户粘性，对客户的议价能力较强。另一方面，公司持续优化资产结构，加大贷款、特别是零售贷款的投放力度；6月末贷款占生息资产的比重为67.33%，环比提升2.95pct；个人贷款占总贷款的比重为59.48%，环比提升0.29pct。（2）负债端：成本小幅提升。上半年计息负债成本率较2021年提升4BP至2.34%。展望后续，在“零售银行”转型和“做小做散”策略下，预计常熟银行净息差有望保持同业较优水平，成为营收增长的重要支撑之一。 资产质量保持优异，拨备充足、盈利释放可期。截至6月末，常熟银行不良贷款率0.80%，环比下降1BP，资产质量保持优异。从前瞻性指标来看，关注贷款率0.88%，环比下降6BP；潜在不良压力降低。拨备覆盖率535.8%，环比提升3.1pct。常熟银行优异的资产质量是其成熟小微模式和优秀风控能力的体现，预计公司资产质量将保持稳中向好趋势。在此基础上，拨备覆盖率进一步提升的必要性下降；未来信用成本有望下行，有助于潜在盈利释放 和ROE中枢的提升。 投资建议：常熟银行坚持走特色化、差异化的小微发展道路，已形成“IPC技术+信贷工厂”的小微模式，兼具小微定价优势和成熟风控技术。公司深耕本地市场，同时通过异地分支机构、村镇银行、普惠金额试验区等拓展业务空 间，信贷规模有望保持较快增长。小微业务特色鲜明、模式成熟，下沉客群、做小做散，具备较强的贷款议价能力，净息差在可比农商行中处于领先地位。资产质量保持优异，拨备充足，反补利润空间较大。 预计2022-2024年净利润增速22.6%、20.3%、19.1%。对应BVPS分别为8.21、9.40、10.81元/股。2022年8月15日收盘价7.62元/股，对应0.93倍22年PB。考虑到公司经营区域优势、小微战略定位优势以及异地扩张潜力带来的高成长属性，维持“强烈推荐”评级。 风险提示：经济失速下行导致资产质量恶化；监管政策预期外变动等。 公司简介： 常熟银行是全国首批组建的股份制农村金融机 构，在发挥常熟地方金融主力军作用的同时，积极致力于探索多元化的跨区发展之路。坚持服务“三农”、“小微”的市场定位，积极探索差异化、特色化发展之路，支持了一大批个体工商户创业、发展与成长，先后获得《金融时报》金龙奖“年度最具竞争力农商行”、中国银行业协会(花旗集团)微型创业“年度创新发展奖”等。 资料来源：公司官网、东兴证券研究所 交易数据 52周股价区间（元）8.5-5.97 总市值（亿元）208.85 流通市值（亿元）200.68 总股本/流通A股（万股）274,086/274,086 流通B股/H股（万股）-/- 52周日均换手率1.81 52周股价走势图 常熟银行 沪深300 76.6% 26.6% -23.4% 8/1610/1612/162/164/166/16 资料来源：wind、东兴证券研究所 分析师：林瑾璐 010-66554046linjl@dxzq.net.cn 执业证书编号:S1480519070002 分析师：田馨宇 010-66555383tianxy@dxzq.net.cn 执业证书编号:S1480521070003 公司研究 东兴证券股份有限公司证券研究报 告 财务指标预测 指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（亿元） 66 77 90 104 121 增长率（%） 2.1 16.3 18.0 15.1 16.2 净利润（亿元） 18 22 27 32 38 增长率（%） 1.0 21.3 22.6 20.3 19.1 净资产收益率（%） 10.34 11.59 12.69 13.38 13.88 每股收益(元) 0.66 0.80 0.98 1.18 1.40 PE 11.58 9.55 7.78 6.47 5.43 PB 1.16 1.06 0.93 0.81 0.70 资料来源：公司财报、东兴证券研究所 P2东兴证券公司报告 常熟银行（601128）：小微业务领跑者，持续高成长 DONGXINGSECURITIES 图1：常熟银行1H22净利润同比增长20.0%图2：常熟银行2Q22单季净利润同比增长16.2% 25.0% 20.0% 15.0% 10.0% 5.0% 0.0% -5.0% -10.0% 营收同比增速PPOP同比增速净利润同比增速 单季营收同比增速单季PPOP同比增速单季净利润同比增速50.0% 40.0% 30.0% 20.0% 10.0% 0.0% -10.0% -20.0% 资料来源：公司财报，东兴证券研究所资料来源：公司财报，东兴证券研究所 图3：常熟银行1Q22、1H22业绩拆分 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% -5% -10% 1Q221Q22 规模息差非息成本拨备税收归母净利润 资料来源：公司财报，东兴证券研究所 表1：常熟银行业绩拆分（累积同比）表2：常熟银行业绩拆分（单季环比） 1H21 3Q21 2021 1Q22 1H22 2Q21 3Q21 4Q21 1Q22 2Q22 规模 12.6% 17.7% 17.8% 17.6% 18.1%规模 14.9% 15.4% 18.0% 18.0% 19.0% 息差 -9.6% -9.5% -5.7% 6.4% 2.7%息差 -8.3% 3.1% 6.5% 5.9% -1.0% 非息 4.6% 4.8% 4.2% -4.6% -2.0%非息 3.7% 5.9% 2.2% -4.6% 0.4% 成本 0.2% -0.6% 2.9% 4.7% 1.7%成本 0.6% -2.2% 18.7% 4.7% -1.1% 拨备 8.4% 6.7% 2.0% -2.9% -1.4%拨备 23.0% 1.4% -15.8% -2.9% -0.6% 税收 -0.5% -0.1% -0.3% 0.0% -0.1%税收 -3.3% 0.6% -1.8% 0.0% 0.0% 资料来源：公司财报、东兴证券研究所资料来源：公司财报、东兴证券研究所 DONGXINGSECURITIES 东兴证券公司报告 P3 常熟银行（601128）：小微业务领跑者，持续高成长 图4：常熟银行3月末贷款余额同比增24.1%图5：常熟银行1H22净息差为3.09%，与1Q22持平 30.0% 贷款同比增速生息资产同比增速存款同比增速 4.0% 净息差 25.0% 20.0% 3.0% 15.0% 2.0% 10.0% 5.0% 1.0% 0.0% 0.0% 资料来源：公司财报，东兴证券研究所资料来源：公司财报，东兴证券研究所 图6：常熟银行6月末不良率0.8%，环比下降1BP图7:6月末拨备覆盖率535.8%，环比提升3.1pct 不良贷款率关注类贷款占比 2.8% 拨备覆盖率拨贷比 600% 4.8% 2.4% 500% 4.6% 2.0% 400% 4.4% 1.6% 1.2% 0.8% 300% 200% 100% 0% 4.2% 4.0% 3.8% 3.6% 资料来源：公司财报，东兴证券研究所资料来源：公司财报，东兴证券研究所 P4东兴证券公司报告 常熟银行（601128）：小微业务领跑者，持续高成长 DONGXINGSECURITIES 附表：公司盈利预测表 利润表（亿元） 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 净利息收入 59.7 66.9 79.7 91.8 106.8 收入增长 手续费及佣金 1.5 2.4 2.5 2.7 3.0 净利润增速 1.0% 21.3% 22.6% 20.3% 19.1% 其他收入 4.7 7.3 8.1 9.5 11.0 拨备前利润增速 -5.4% 19.2% 20.7% 15.9% 17.6% 营业收入 65.8 76.6 90.3 104.0 120.8 税前利润增速 -2.0% 21.0% 27.8% 20.0% 18.8% 营业税及附加 (0.4) (0.4) (0.5) (0.6) (0.7) 营业收入增速 2.1% 16.3% 18.0% 15.1% 16.2% 业务管理费 (28.2) (31.7) (36.1) (41.2) (47.0) 净利息收入增速 2.9% 12.2% 19.1% 15.1% 16.3% 拨备前利润 37.3 44.4 53.6 62.2 73.1 手续费及佣金增速 -31.1% 61.0% 5.0% 10.0% 10.0% 计提拨备 (15.0) (17.4) (19.1) (20.7) (23.9) 营业费用增速 14.2% 12.6% 14.0% 14.0% 14.0% 税前利润 22.3 27.0 34.4 41.3 49.1 所得税 (2.9) (3.5) (5.9) (7.0) (8.3) 规模增长 归母净利润 18.0 21.9 26.8 32.3 38.4 生息资产增速 13.1% 18.1% 14.9% 15.3% 15.8% 资产负债表（亿元） 贷款增速 19.8% 23.6% 20.0% 20.0% 20.0% 贷款总额 1317 1628 1954 2344 2813 同业资产增速 -20.7% 210.5% 5.0% 5.0% 5.0% 同业资产 23 70 74 78 82 证券投资增速 7.6% 2.1% 5.0% 5.0% 5.0% 证券投资 588 601 631 662 695 其他资产增速 12.7% 15.4% 9.2% -1.4% -15.0% 生息资产 2086 2464 28