公司信息更新报告：2022H1营收韧性增长，高潜品类表现亮眼

多因素承压下不改业绩韧性增长，维持“买入”评级 2022H1实现收入90.16亿元（+12.47%）/归母净利润8.91亿元（+15.32%）/扣非归母净利7.81亿元（+17.19%）。2022Q2实现营收44.76亿元，同比+5.71%，实现归母净利润/扣非归母净利润4.48/3.99亿元，同比+15.53%/+14.36%。美联储加息有望持续施压大宗原材料，同时人民币贬值会进一步增厚公司盈利。我们维持盈利预测，预计2022-2024年归母净利分别为20.23/24.47/29.47亿元，对应EPS2.46/2.98/3.59元，当前股价对应PE为18.1/14.9/12.4倍，看好公司在品类融合及渠道持续开拓下的长期发展，维持“买入”评级。 高潜品类增长突出，人民币贬值增厚盈利 2022H1外围承压因素下，床垫及定制等高潜品类增长达到20%+的增速。2022H1沙发/床及床垫/定制家具/集成产品实现收入分别为47.1亿元/17.2亿元/3.5亿元/14.6亿元，同比增长14.4%/23.8%/20.7%/4.9%。分区域：2022H1境内收入50.99亿元，同比+6.24%；境外收入36.66亿元，同比+24.12%。盈利端2022H1净利率10.2%，同比+0.45pct，分季度看2022Q1/2022Q2净利率分别为10.1%/10.3%，同比-0.1pct/0.9pct。我们判断2022H1公司净利率的提升主要系（1）2022Q2成本边际改善提振毛利率，具体看公司核心原材料成本TDI吨价格2022Q2环比-7.1%，聚醚吨价格2022Q2环比-3.3%；（2）人民币贬值带来汇兑收益增加。如果剔除汇兑收益的影响，我们测算2022H1净利率是8.94%，同比-0.01pct。 经销商赋能及投资建设致现金流短暂承压 2022H1经营活动现金流净额/合同负债分别为0.35/15.43亿元， 同比-91.95%/-35.66%，我们判断主要系疫情期间公司给经销商赋能，主动调整预收账款政策所致，2022H1投资活动现金流净额-3.83亿元，同比-301.71%，主要系公司华中（黄冈）基地项目投资增加所致。 风险提示：终端需求大幅下滑、原材料价格大幅上涨、拓店速度大幅不及预期。 财务摘要和估值指标 1、业绩韧性增长，高潜品类表现较优 2022H1公司实现营业收入90.16亿元，同比+12.47%，实现归母净利润8.91亿元，同比+15.32%，实现扣非归母净利润7.81亿元，同比+17.19%。实现基本每股收益1.08元，加权ROE10.72%，同比-0.05pct。单二季度看：2022Q2实现营收44.76亿元，同比+5.71%，实现归母净利润4.48亿元，同比+15.53%，实现扣非净利润3.99亿元，同比+14.36%。回顾公司2022Q2经营情况，随着华东疫情逐步改善，我们判断公司业绩呈现逐月递增态势，其中6月是二季度收入的主要贡献月。具体看4月至5月在12亿元助商资金扶持下，公司经营逆势实现正增长表现领先同行，6月处于70天引领计划的收官冲刺阶段，外加助商资金最后消化及前期库存清理后的补库阶段，同时又有618活动加持，预计经营表现优于4月和5月。 图1：2022H1营收同比+12.47% 图2：2022Q2营收同比+5.71% 图3：2022H1归母净利润同比+15.3% 图4：2022Q2归母净利润同比+15.8% 分产品看：2022H1外围承压因素下，床垫及定制等高潜品类韧性增长达到20%+的增速。2022H1沙发/床及床垫/定制家具/集成产品实现收入分别为47.1亿元/17.2亿元/3.5亿元/14.6亿元，分别同比增长14.4%/23.8%/20.7%/4.9%。分区域看：2022H1，国内和境外收入分别为50.99亿元和36.66亿元，同比增速分别为6.24%和24.12%。 内销增速放缓我们判断主要系国内华东疫情（华东地区占公司国内总收入的40%左右）及地产疲软所致。 表1：床垫及定制等高潜品类韧性增长 图5：2022H1境内/境外收入分别同比+6.2%/24.1% 图6：2022H1境内/境外毛利率同比+0.81pct/0.46pct 2、2022Q2成本环比改善外加人民币贬值致盈利提升 2022H1净利率10.2%，同比+0.45pct，分季度看2022Q1/2022Q2净利率分别为10.1%/10.3%，分别同比-0.1pct/0.9pct。我们判断2022H1公司净利率的提升主要系（1）2022上半年尤其是2022Q2成本边际改善提振毛利率，2022H1毛利率29%，同比+0.1pct，具体看公司核心原材料成本TDI吨价格2022Q2环比-7.1%，聚醚吨价格2022Q2环比-3.3%；（2）人民币贬值带来汇兑收益增加。美联储加息致美元持续走强，人民币呈现贬值趋势，以美元标价的外销产品收入与毛利率将上升；同时公司的美元应收账款会产生汇兑收益。如果剔除汇兑收益的影响，我们测算2022H1净利率是8.94%，同比-0.01pct。 另外管理费率及销售费率方面，2022H1管理费率1.8%，同比-1.8pct；销售费率15.0%，同比+0.9pct，销售费率上升主要系2022上半年多重压力因素下，公司仍持续加大营销投入力度，品牌宣传效应明显：春节以“家家乐享顾家年”为话题，吸引大批年轻人参与，私欲领域媒体曝光超8.73亿次；“618”活动期间公司联合“央视财经”开展全国联动直播，直播观看人数1864万，同时借助“欧阳娜娜”助力品牌年轻化破圈，全网曝光量6.31亿次，此外联名“天天爱消除”IP打造线上线下全方位场景体验，全网曝光量超1.2亿次。 图7：2022H1期间费率同比-2.1pct 图8：2022H1毛利率/净利率分别同比+0.1pct/+0.5pct 图9：财务费率下降致2022Q2期间费率下滑 图10：2022Q2毛利率/净利率环比-1.7pct/0.2pct 3、经销商赋能及投资建设致现金流短暂承压 2022H1经营活动现金流净额0.35亿元，同比-91.95%，我们判断主要系疫情期间公司为给经销商赋能，主动调整预收账款政策所致。2022H1投资活动现金流净额-3.83亿元，同比-301.71%，主要系公司华中（黄冈）基地年产60万标准套软体、400万方定制家居产品项目及100万套软体家居及配套产业项目投资增加所致。 图11：2022H1经营活动现金流净额同比-91.95% 图12：2022H1投资活动现金流净额同比-301.71% 2022H1末合同负责15.43亿元，同比-35.66%，我们判断主要受疫情营销，公司对经销商收款策略进行调整以帮助经销商改善现金流，减轻经营压力。拆分季度看我们判断二季度公司对经销商的赋能力度进一步加大。具体看2022Q1合同负债13.92亿元，同比-11%，2022Q2净增合同负债仅1.51亿元，对比2021Q2的8.33亿元同比大幅下滑82%。 图13：2022Q2合同负债同比-82% 4、盈利预测与投资建议 整体来看2022H1在国内疫情对内需造成冲击外加海外需求疲软等压力下，公司依旧保持了业绩的韧性增长。总体实现收入90.16亿元（+12.47%）/归母净利润8.91亿元（+15.32%）/扣非归母净利7.81亿元（+17.19%）。2022Q2实现营收44.76亿元，同比+5.71%，实现归母净利润/扣非归母净利润4.48/3.99亿元，同比+15.53%/+14.36%。 站在当前时点看2022H1，我们认为（1）美联储加息有望使大宗原材料回落，进一步弱化公司成本端压力；（2）美元走强预期较强，人民币贬值会进一步增厚公司业绩；（3）下半年一般是软体家居的传统消费旺季，多重节假日活动有望边际提振终端消费需求。综合以上我们维持盈利预测，预计2022-2024年归母净利分别为20.23/24.47/29.47亿元，对应EPS 2.46/2.98/3.59元，当前股价对应PE为18.1/14.9/12.4倍，看好公司在品类融合及渠道持续开拓下的长期发展，维持“买入”评级。 5、风险提示 终端需求大幅下滑、原材料价格大幅上涨、拓店速度大幅不及预期。 附：财务预测摘要