电商高增全国扩张，多举应对短期经营压力

信达证券股份有限公司 CINDASECURITIESCO.,LTD 北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 相关研究 1、百亚股份（003006）首次覆盖：产品力优势稳固，电商高增 助力全国扩张 李宏鹏轻工行业首席分析师 执业编号：S1500522020003 邮箱：lihongpeng@cindasc.com 买入 上次评级 买入 投资评级 证券研究报告 公司研究 公司点评报告 百亚股份(003006) 电商高增全国扩张，多举应对短期经营压力 2022年08月16日 事件：公司发布半年报，上半年实现营业收入7.39亿元，同比下降2.9%， 实现归母净利润0.78亿元，同比下降40.7%。公司单Q2季度实现营业收入3.07亿元，同比下降13.6%，实现归母净利润0.23亿元，同比下降55.6%。 点评： 全国市场拓展成效渐显，外围省份与电商渠道增长亮眼。公司1H22实现营业收入7.39亿元，同比下降2.9%，主要由于国内外宏观环境、新冠疫情、市场竞争环境、渠道结构变化等多重负面因素扰动。分产品看，卫生巾：1H22实现收入6.1亿元，同比增长0.11%，主要为公司自主 品牌自由点驱动。纸尿裤：上半年实现收入0.64亿元，同比下降19.58%。ODM：上半年实现收入0.63亿元，同比下降9.79%。分地区看，川渝地区：实现收入2.68亿元，同比下降20%；云贵陕地区实现 收入1.56亿元，同比下降11.03%；其他地区实现收入1.13亿元，同比增长27.4%。分渠道看，经销商与KA渠道：上半年实现收入5.38亿元，同比下降10.35%，其中经销商渠道收入3.76亿元，同比去年下 滑；KA渠道实现收入1.61亿元，同比去年有所增长，核心�省以外的区域给KA渠道贡献了较多增量。电商渠道：上半年实现收入1.38亿元，同比增长51.96%，主要由于公司顺应消费渠道变革趋势，加大线上营销资源投入，1H22公司电商渠道占比已同比提升6.7pct至18.7%。公司持续继续深化核心区域渠道拓展，拓展外围区域，加快发展电商及新零售市场，实现外围省份及电商渠道的快速增长。 原材料价格上涨及营销投入加大，盈利能力短期承压。毛利率方面，公司1H22实现毛利率43.23%，同比-2.4pct，其中单Q2季度实现毛利率41.08%，同比-5pct；其中主要产品卫生巾上半年的毛利率为 49.01%，同比-3.4pct，主要由于部分核心原材料价格较去年同期大幅上涨以及线下增长放缓所致。期间费用方面，公司上半年销售费用率、管理费用率、研发费用率分别为23.1%、4.2%、3.6%，同比变化+5.2pct、 +0pct、+0.1pct，其中销售费用率提升较多，主要由于公司根据市场拓展计划和竞争情况，加大了营销资源和市场费用投入力度，外围省份及 电商渠道业务快速增长及收入占比提升，影响短期费用率。净利润方面， 公司上半年实现归母净利润0.78亿元，同比下降40.7%，归母净利率10.61%，同比-6.76pct，主要由于毛利率下滑及销售费用投入提升。 盈利预测与投资评级：公司多年来通过聚焦中高端产品、精细化渠道管理，实现区域市场的占有率领先，渠道延伸与区域扩展进一步强化公司 产品力，形成产品和渠道的双正向循环。预计2022-2024年公司归母净利润分别为2.08亿元、2.45亿元，2.89亿元，同比分别-8.7%、17.7%、17.9%，目前股价对应2022年PE为21x，维持“买入”评级。 风险因素：市场竞争加剧风险、原材料价格大幅上涨风险。 重要财务指标营业总收入(百万元) 2020A1,251 2021A1,463 2022E1,582 2023E1,875 2024E2,232 增长率YoY% 8.8% 17.0% 8.1% 18.5% 19.0% 归属母公司净利润(百万元) 183 228 208 245 289 增长率YoY% 42.4% 24.9% -8.7% 17.7% 17.9% 毛利率% 42.7% 44.7% 43.1% 42.9% 42.8% 净资产收益率ROE% 16.2% 18.8% 15.9% 17.3% 18.8% EPS(摊薄)(元) 0.46 0.53 0.48 0.57 0.67 市盈率P/E(倍) 54.67 33.83 21.36 18.14 15.38 市净率P/B(倍) 9.57 6.32 3.40 3.15 2.89 资料来源：万得，信达证券研发中心预测;股价为2022年08月15日收盘价 资产负债表单位:百万元利润表单位:百万元 会计年度2020A2021A2022E2023E2024E会计年度2020A2021A2022E2023E2024E 流动资产9099179491,1031,297营业总收入1,2511,4631,5821,8752,232 货币资金248259262349463营业成本7178099001,0701,277 应收票据 0 0 0 0 0 营业税金及附加 1214151721 应收账款92134144171204销售费用222279302358426 预付账款678911管理费用60758196114 存货150162178212254研发费用3051556578 其他412355356360365财务费用-3-3-3-4-5 非流动资产556636733753766减值损失合-2-2-2-2-2 长期股权投资020202020投资净收益013000 固定资产（合391451501538563其他268911 无形资产6766666666营业利润212255238280330 其他98100146130118营业外收支00-1-1-1 资产总计1,4651,5531,6821,8552,063利润总额212255237280330 流动负债334330367435518所得税3031303541 短期借款00000净利润182224208245288 应付票据00000少数股东损益0-400-1 应付账款152164183217260 归属母公司净利润 183228208245289 非流动负债 7 8 8 8 8 长期借款 0 0 0 0 0 其他78888 其他182166184217258EBITDA247285282329382 负债合计341339375443526 EPS(当 年)(元) 0.46 0.53 0.48 0.57 0.67 现金流量表单位:百万元 会计年度2020A2021A2022E2023E2024E 少数股东权益 -1 1 1 0 0 经营活动现 金流 251 197 270 308 359 负债和股东权 1,465 1,553 1,682 1,855 2,063 折旧摊销 37 44 54 60 67 财务费用 0 0 0 0 0 单位:百 重要财务指标万元 投资损失 0 -13 0 0 0 归属母公司股1,1251,2131,3061,4131,538净利润182224208245288 益 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营运资金变 25 -65 5 -1 -1 营业总收入 1,251 1,463 1,582 1,875 2,232 其它 6 7 4 5 5 同比（%） 8.8% 17.0% 8.1% 18.5% 19.0% 投资活动现金流 -477 -58 -151 -81 -81 归属母公司净利润 183 228 208 245 289 资本支出 -97 -121 -81 -82 -82 同比（%） 42.4% 24.9% -8.7% 17.7% 17.9% 长期投资 -380 63 0 0 0 毛利率（%） 42.7% 44.7% 43.1% 42.9% 42.8% 其他 0 0 -70 0 0 ROE% 16.2% 18.8% 15.9% 17.3% 18.8% 筹资活动现 245 -129 -116 -139 -164 EPS(摊薄)(元) 0.46 0.53 0.48 0.57 0.67 吸收投资 238 0 3 0 0 P/E 54.67 33.83 21.36 18.14 15.38 借款 0 0 0 0 0 P/B 9.57 6.32 3.40 3.15 2.89 支付利息或股息 0 -128 -118 -139 -164 现金流净增 EV/EBITDA 42.49 26.02 14.82 12.46 10.43 加额 18 10 3 88 114 研究团队简介 李宏鹏，经济学硕士，六年轻工制造行业研究经验，曾任职于招商证券研发中心轻工制造团队，团队获得2017年新财富、金牛奖、水晶球轻工造纸行业第4、第2、第3名，2018-2020年金牛奖轻工造纸行业最佳分析师。2022年加入信达证券。 机构销售联系人 区域 姓名 手机 邮箱 全国销售总监 韩秋月 13911026534 hanqiuyue@cindasc.com 华北区销售总监 陈明真 15601850398 chenmingzhen@cindasc.com 华北区销售副总监 阙嘉程 18506960410 quejiacheng@cindasc.com 华北区销售 祁丽媛 13051504933 qiliyuan@cindasc.com 华北区销售 陆禹舟 17687659919 luyuzhou@cindasc.com 华北区销售 魏冲 18340820155 weichong@cindasc.com 华北区销售 樊荣 15501091225 fanrong@cindasc.com 华北区销售 章嘉婕 13693249509 zhangjiajie@cindasc.com 华东区销售总监 杨兴 13718803208 yangxing@cindasc.com 华东区销售副总监 吴国 15800476582 wuguo@cindasc.com 华东区销售 国鹏程 15618358383 guopengcheng@cindasc.com 华东区销售 李若琳 13122616887 liruolin@cindasc.com 华东区销售 朱尧 18702173656 zhuyao@cindasc.com 华东区销售 戴剑箫 13524484975 daijianxiao@cindasc.com 华东区销售 方威 18721118359 fangwei@cindasc.com 华东区销售 俞晓 18717938223 yuxiao@cindasc.com 华东区销售 李贤哲 15026867872 lixianzhe@cindasc.com 华东区销售 孙僮 18610826885 suntong@cindasc.com 华东区销售 贾力 15957705777 jiali@cindasc.com 华东区销售 石明杰 15261855608 shimingjie@cindasc.com 华东区销售 曹亦兴 13337798928 caoyixing@cindasc.com 华南区销售总监 王留阳 13530830620 wangliuyang@cindasc.com 华南区销售副总监 陈晨 15986679987 chenchen3@cindasc.com 华南区销售副总监 王雨霏 17727821880 wangyufei@cindasc.com 华南区销售 刘韵 13620005606 liuyun@cindasc.com 华南区销售 胡洁颖 13794480158 hujieying@cindasc.com 华南区销售 郑庆庆 13570594204 zhengqingqing@cindasc.com 分析师声明 负责本报告全部或部分内容的每一位分析师在此申明，本人具有证券投资咨询执业资格，并在中国证券业协会注册登