高基数下继续稳健增长，单季度收入创新高

高基数下继续稳健增长，单季度收入创新高 8月12日，公司发布2022年半年度报告，实现营业收入7.35亿元（+18.23%），归母净利润1.53亿元（-59.84%），扣非后归母净利润1.51亿元(+4.15%)。因折旧、管理费用及研发费用增加较多，上半年公司扣非后净利润的增速慢于收入的增速。基于在创新分子砌块积累的优势，药石科技不断拓展创新药外包服务全产业链，纵向一体化布局“Non-GMP/GMP中间体—原料药—制剂”等创新药CDMO业务，并进一步搭建了创新药物发现技术平台，为客户提供新药筛选服务。受股权激励、人员增加较多等影响，我们下调盈利预测，原预计公司2022-2024年归母净利润为3.72/5.40/7.40亿元，EPS为1.86/2.71/3.71元，调整为2022-2024年归母净利润为3.31/4.69/6.63亿元，EPS分别为1.66/2.35/3.32元，当前股价对应PE分别为51.7/36.4/25.8倍，公司CDMO业务有望迎来快速发展期，我们维持“买入”评级。 CDMO业务各项能力进一步加强，即将迎来快速发展期 在CDMO业务上，药石科技已完成中间体-原料药-制剂的一体化布局，并形成丰富并可持续增长的项目管线。某大客户商业化项目终端销售持续快速增长，有望为公司持续贡献业绩。合规产能建设稳步推进，进一步消除公司生产瓶颈，502和503车间将在2022年8月下旬及2023年上半年陆续启用，山东药石口服固体制剂车间也已通过药监部门审核。在项目上，约有60%的客户是基于长期合作或有一定分子砌块目录业务合作的基础，向CMC合作引流，双向引流格局已形成。 聚焦成药性，分子砌块领先优势继续夯实，快速拓展新型小分子业务 聚焦成药性，分子砌块的领先优势进一步夯实，订单交付效率持续提升，公斤级以上客户快速增长。依托在分子砌块领域的优势，拓展新型小分子业务，快速取得进展，尽显药石科技在分子砌块领域的深厚的客户、技术等资源优势。 风险提示：CDMO产能落地不及预期，客户流失风险，产能爬坡不及预期，大客户订单波动的风险。 财务摘要和估值指标 1、高基数下继续保持增长，单季度收入创历史新高 8月12日，公司发布2022年半年度报告，实现营业收入7.35亿元（+18.23%），归母净利润1.53亿元（-59.84%），扣非后归母净利润1.51亿元(+4.15%)。其中，Q2公司收入3.99亿元（+18.91%），创单季度历史新高；归母净利润为0.82亿元（-73.59%），下滑的主要原因是2021年Q2原持有股权公允价值重新计量产生2.22亿元的非经常性损益；扣非后归母净利润0.86亿元（+6.87%），高基数下继续稳健增长，并创单季度历史新高。 图1：公司营业收入创历史新高 图2：高基数下扣非后净利润保持增长 公司整体盈利能力保持稳定：2022上半年，公司整体毛利率为47.74%，同比下降1.9个百分点，基本保持稳定；2022Q2毛利率为47.83%，同比下降3.67个百分点，环比提升0.18个百分点。我们预计，2022Q2毛利率同比下降主要是大客户商业化项目交付周期阶段性影响导致的。 图3：公司整体盈利能力保持稳定 费用端增加较多，导致短期利润增速不及收入增速：上半年公司扣非后净利润的增速慢于收入的主要原因如下：（1）因固定资产增加及晖石合并产生的差异，折旧金额3651.82万元，同比增长83.97%；（2）人员规模和薪资待遇显著增长，导致管理费用增加较多，人力资源相关支出23529万元，同比增长82.16%；（3）公司在分子砌块、化学新工艺新技术、新药发现技术等方面持续加大研发投入，研发费用7182.23万元，同比增长41.36%。整体上，公司2022年上半年费用端增加较多，导致短期利润增速不及收入增长。 2、上半年经营亮点较多，看好下半年经营持续向上 分业务看，CDMO在产能爬坡阶段保持稳健增长，分子砌块高速增长：2022年上半年，CDMO收入5.55亿元（+9.96%），毛利率为43.17%（-2.13pct），若剔除某大客户商业化项目交付周期阶段性影响，同比增长21.14%，在公司新增产能尚处于试运行及产能爬升阶段，CDMO业务保持稳健增长，显示整体运营效率稳步提升。 我们预计，随着新产能利用率的进一步提升，公司CDMO有望进一步快速增长。2022年上半年，分子砌块收入1.73亿元（+50.15%），毛利率为61.95%（-6.82pct），我们预计，公司分子砌块增速较快主要是前期募投的研发中心投入使用及研发人员增加，整体产能快速释放，产能瓶颈得到解决；毛利率下滑较多主要是低毛利的公斤级以上砌块增速较快。其他收入646.11万元（+341.91%），毛利率为59.55%（+23.14pct）。 分地区看，国内保持高增长，受大订单影响国外增长较慢：2022年上半年，国内收入2.44亿元（+46.78%），毛利率为44.91%（-0.6pct），整体保持高速增长，盈利能力稳定；国外收入4.90亿元（+7.78%），毛利率为49.33%（-1.82pct）,收入增长较慢，我们预计国外收入较慢主要是受某大客户商业化项目交付周期阶段性影响。 图4：国内保持高增长，受大订单影响国外增长较慢（单位：百万元） 2.1、聚焦成药性，巩固分子砌块领域的优势 截止2022年6月底，药石科技已设计超过16万种化合物。我们认为，创新型分子砌块核心壁垒在设计端，资深的研发团队和权威数据库是砌块设计的灵感来源。 药石科技的分子设计团队具有深厚的药物化学背景，通过对药物化学相关文献和专利持续分析，可以把握国际新药研发前沿动态，2022年上半年设计分子式超过1万种，覆盖所有热门分子、热门靶点所需分子砌块片段。 订单交付效率持续提升，公斤级以上客户快速增长：2022年上半年，公司完成公斤级以下订单3000余个，公斤级以上项目200余个，完成近1.5万种化合物的出库，项目的成功率超过90%，订单交付效率持续提升。公司公斤级以上终端客户数166家，同比增长58%；销售额500万以上客户数35家，同比增长30%，公斤级以上分子砌块销售快速增长。 图5：聚焦成药性，巩固分子砌块领域的优势 2.2、API项目数持续增长，CDMO项目管线日趋丰富 2022年上半年，公司承接的项目中有890个处在临床前至临床II期，38个处在临床III期至商业化阶段。其中，承接的API项目有55个，并有5个API进入III期、注册验证及商业化阶段。在API业务基础上，公司加快原料药-制剂一体化业务布局，上半年承接了4个原料药-制剂一体化项目，其中1个进入了III期及商业化阶段，并在制剂CDMO取的快速发展，上半年为7个客户10个化合物提供制剂CDMO服务，订单金额超过2800万元。整体上，药石科技在CDMO业务上，已完成中间体-原料药-制剂的一体化布局，并形成丰富并可持续增长的项目管线。 图6：CDMO项目管线日趋丰富 某大客户商业化项目终端销售持续快速增长，有望持续贡献业绩：2022年Q2公司的大客户商业化项目的终端销售额为4500万美元，同比增长75.1%，环比增长7.14%；2022年上半年，合计销售额约为8700万美元，同比增长103.75%，保持高速增长。整体上看，客户的商业化化项目处于快速放量的阶段，有望持续为药石科技继续贡献业绩增量。 图7：大项目终端销售持续增长（单位：百万美元） 产能建设稳步推进，进一步消除公司生产瓶颈：2022年3月，浙江晖石501多功能GMP自动化车间正式启用，501车间启用后，浙江晖石总反应釜体积达到350m³，相较于2021年底，实现了90%的增长，快速扩充了CDMO服务产能。502和503车间也将在2022年8月下旬及2023年上半年陆续启用，高标准、合规产能的陆续投入使用，将奠定公司未来2-3年关键中间体和原料药CDMO业务快速增长的基础。 另一方面，2022年上半年，山东药石的口服固体制剂车间通过了山东省药品监督管理局的审核，获得《药品生产许可证》，该车间可提供从百克至百公斤批量的制剂生产，可以满足不同临床阶段至商业化生产的制剂CDMO服务的需求。 表1：产能建设稳步推进 从收入端看，近年来药石科技的CDMO业务保持快速增长，2022年上半年，在公司新增产能尚处于试运行及产能爬升阶段，CDMO业务保持稳健增长，CDMO收入5.55亿元，同比增长9.96%，若剔除某大客户商业化项目交付周期阶段性影响，同比增长21.14%，增速依然强劲。往后看，我们预计随着新产能利用率的提升及丰富的项目管线往临床后期推进，药石科技的CDMO业务有望持续保持快速增长。 图8：CDMO业务保持稳健增长 2.3、CMC与分子砌块业务双向引流，持续扩大服务客户群体 有别于其他CDMO公司，药石科技获取CDMO客户的主要途径包括原有分子砌块客户的转化延伸，以及在持续服务国内外大型创新药研发制造企业、生物科技公司基础上的新客户拓展，逐步形成了CMC与分子砌块业务双向引流的业务发展新格局。目前，公司承接的项目中，约有60%的客户是基于和公司长期合作建立的信任关系或原先有一定分子砌块目录业务合作基础，向CMC合作引流，进一步深化合作。 图9：CMC与分子砌块业务双向引流，持续扩大服务客户群体 2.4、快速拓展新型小分子业务，尽显分子砌块资源优势 依托在分子砌块领域的优势，快速拓展新型小分子业务：公司在寡核苷酸和mRNA产业链、PROTAC、ADC等新型药物形式进行布局。2022年上半年，公司完成了1个PROTAC API项目的工艺开发和GMP生产并承接了国外某大型制药公司的ADC项目，快速取得进展，尽显药石科技在分子砌块领域的深厚的客户、技术等资源优势。 表2：依托分子砌块资源，拓展新型小分子业务 3、盈利预测与投资建议 基于在创新分子砌块积累的优势，药石科技不断拓展创新药外包服务全产业链，纵向一体化布局“Non-GMP/GMP中间体—原料药—制剂”等创新药CDMO业务，并进一步搭建了创新药物发现技术平台，为客户提供新药筛选服务。受股权激励、人员增加较多等影响，我们下调盈利预测，原预计公司2022-2024年归母净利润为3.72/5.40/7.40亿元，EPS为1.86/2.71/3.71元，调整为2022-2024年归母净利润为3.31/4.69/6.63亿元，EPS分别为1.66/2.35/3.32元，当前股价对应PE分别为51.7/36.4/25.8倍，公司CDMO业务有望迎来快速发展期，我们维持“买入”评级。 4、风险提示 CDMO产能落地不及预期，客户流失风险，产能爬坡不及预期，大客户订单波动的风险。 附：财务预测摘要