中国半导体晶圆代工：周期切换中的业绩思考（含中芯、华虹2Q22业绩回顾）

浦银国际研究 行业研究|半导体行业 沈岱 科技分析师tony_shen@spdbi.com(852)28086435 童钰枫 助理分析师carrie_tong@spdbi.com(852)28086447 2022年8月14日 中芯国际（981.HK） 目标价（港元）目前股价（港元）潜在升幅 24.3 17.1 43% 中芯国际（688981.CH） 目标价（人民币）目前股价（人民）潜在升幅 58.6 42.7 37% 华虹半导体（1347.HK） 目标价（港元）目前股价（港元）潜在升幅 34.7 26.2 33% 注：收盘价截至2022年8月12日 相关报告： 《半导体行业供应链梳理：中国晶圆代工充分享受行业景气度上行与国产替代的旺盛需求》（2022-06-15） 扫码关注 浦银国际研究 中国半导体晶圆代工：周期切换中的业绩 浦银国际 思考（含中芯、华虹2Q22业绩回顾） 重申中芯国际（981.HK/688981.HK）和华虹半导体（1347.HK）的“买入”评级：中芯国际和华虹半导体的二季度毛利率以及三季度毛利率指引都超出此前市场的一致预期。同时，两家晶圆代工厂都维持今年的资本开支和扩产计划大体不变。我们认为，这充分显示了当前半导体行业周期仍保持上行的基本态势，以及中国本土晶圆代工企业受在地化需求带动，有能力抵御未来半导体行业的下行。因此，在二季度业绩之后，我们上调中芯国际2022年和2023年的净利润预测20%和12%，华虹分别为40%和45%。我们重申中芯国际和华虹半导体的“买入”评级，并维持目标价不变。 ； 行业研究 中芯国际2Q22业绩：中芯国际二季度收入环比增长3%，同比增长42%平均价格和出货量环比均小幅提升。二季度毛利率达到39.4%的次高点。中芯国际预计三季度的收入和毛利率都较二季度大体持平。中芯国际表示受大尺寸屏幕驱动芯片、手机图像传感器、指纹识别芯片等需求走弱影响，部分智能手机和消费电子订单出现“速冻急停”现象，但公司仍通过及时的产能调配，抓住新能源汽车、工业控制等领域的结构性增长需求。中芯国际对于中国晶圆代工行业长期增长逻辑以及自身投资扩产计划维持不变。 中国半导体与晶圆代工2Q22业绩回顾 华虹半导体2Q22业绩：华虹半导体二季度的收入和毛利率以及三季度的指引都好于市场一致预期。二季度收入环比增长4%，同比增长79%；其中，平均单价环比上升6%，显示华虹议价和提价能力。二季度的营业利润环比增长63%，同比增长248%，环比同比增速均较收入端显著提升；二季度毛利率/费用率为33.6%/11.4%，都有所改善。三季度收入和毛利率指引环比均大体持平。华虹预计无锡12英寸厂产能在年底将扩至95k/月，为明年收入增长奠定基础。 估值：我们维持中芯国际和华虹半导的目标价不变。中芯国际港股2023年目标价对应EV/EBITDA为4.8x，对应市盈率为12.1x。华虹半导体2023年目标价对应EV/EBITDA为6.7x，对应市盈率为12.0x。两家公司目前估值均低于历史均值，且近两个月估值均有所下滑。因此，我们认为两家公司目前的估值具有吸引力。 投资风险：半导体行业下游需求（智能手机、新能源汽车、工业等）进一步走弱，拖累公司业绩增长和估值支撑。晶圆代工产能扩张速度较快，造成供过于求。行业竞争加剧，拖累利润表现。 图表1：晶圆代工公司财务预测和潜在升幅 目标价（交易货币）营收同比增速营收预测值变化 公司 目标价潜在升幅2022E2023E2022E2023E 中芯国际（981.HK） 24.3 43% 38% 10% 5% 1% 中芯国际（688981.CH） 58.6 37% 38% 10% 5% 1% 华虹半导体（1347.HK） 34.7 33% 53% 16% 1% 2% E=浦银国际预测；资料来源：公司报告、浦银国际 本研究报告由浦银国际证券有限公司分析师编制，请仔细阅读本报告最后部分的分析师披露、商业关系披露及免责声明。 目录 中芯国际（981.HK，买入，目标价24.3港元；688981.CH，买入，目标价58.6人民币）3 业绩预览及预测调整3 财务报表7 华虹半导体（1347.HK，买入，目标价34.7港元）8 业绩回顾及预测调整8 财务报表12 图表目录 图表1：晶圆代工公司财务预测和潜在升幅1 图表2:中芯国际2Q22业绩详情4 图表3:中芯国际3Q22业绩指引4 图表4：中芯国际财务预测：新预测vs前预测5 图表5：中芯国际港股市盈率：当前11.0xvs.历史均值44.9xvs历史均值以下一个标准差19.7x5 图表6：中芯国际港股EV/EBITDA：当前7.8xvs.历史均值9.8xvs.历史均值以下一个标准差4.7x5 图表7：中芯国际A股市盈率：当前19.8xvs.历史均值101.0xvs.历史均值以下一个标准差23.2x6 图表8：中芯国际A股EV/EBITDA：当前7.7xvs.历史均值14.7xvs.历史均值以下一个标准差9.3x6 图表9：中芯国际市盈率vs华虹半导体市盈率vs费城半导体指数市盈率vs全球半导体销售额同比 ...............................................................................................................................................................6 图表10：华虹半导体2Q22业绩详情9 图表11：华虹半导体3Q22业绩指引9 图表12：华虹半导体财务预测：新预测vs前预测10 图表13：华虹半导体市盈率：当前12.2xvs.历史均值19.4xvs.历史均值以下一个标准差5.6x10 图表14：华虹半导体EV/EBITDA：当前6.2xvs.历史均值8.7xvs.历史均值以下一个标准差2.3x10 图表15：中芯国际市盈率vs华虹半导体市盈率vs费城半导体指数市盈率vs全球半导体销售额同比11 图表16：SPDBI科技行业覆盖公司13 2022-08-142 中芯国际（981.HK，买入，目标价24.3港元；688981.CH， 买入，目标价58.6人民币） 业绩预览及预测调整 中芯国际2Q22财务表现： 营业收入同比增长42%，环比增长3%。高于此前的指引区间，大体符合市场一致预期。营业收入环比增长同时受益于量、价提升，2Q22总付运晶圆数（折合8英寸）以及付运晶圆的平均售价均有3%的环比提升。 毛利率达39.4%，同比大幅提升，环比略有下降，高于此前指引的区间，略高于市场一致预期。 营业费用率为16.6%，同比、环比分别有1.7和2.0个百分点的明显上升，其中包含疫情相关支出提升的影响。 中芯国际3Q22业绩指引： 收入中位数环比大体持平，同比增长36%，略微低于市场一致预期；公司表示，收入指引已考虑3Q22岁修的影响。 毛利率中位数为39%，较二季度的高位大体持平，高于市场一致预期。业绩总结与业绩会要点： 业绩总结来看，毛利率表现较好。费用率和收入指引不算强劲。 业绩会要点：公司表示：1）公司表示受到大尺寸屏幕驱动芯片、手机图像传感器、指纹识别芯片等需求走弱，部分智能手机和消费电子订单出现“速冻急停”现象，但仍通过及时的产能调配，抓住新能源汽车、工业控制等领域的结构性增长需求。2）2025年产能翻倍以及投资密度会基本保持不变，对于中国半导体晶圆代工长期增长观点保持不变。3）本轮半导体周期下行预计要持续到明年上半年。 美元百万 2Q22 2Q21 同比 1Q22 环比 图表2:中芯国际2Q22业绩详情 营业收入1,9031,34442%1,8423% 毛利润75040585%7500% 经营利润434204113%481(10%) 净利润514688(25%)44715% 基本每股收益（美元）0.070.09(25%)0.0615% 利润率 2Q22 2Q21 同比 百分点 1Q22 环比 百分点 毛利率39.4%30.1%9.340.7%(1.3) 营业费用率16.6%14.9%1.714.6%2.0 营业利润率22.8%15.2%7.626.1%(3.3) 净利率27.0%51.2%(24.1)24.3%2.7 资料来源：公司公告、浦银国际 图表3:中芯国际历史及3Q22业绩指引 季度指引美元百万 2Q21 3Q21 4Q21 1Q22 2Q22 3Q22E 营业收入 1,302 1,384 1,585 1,833 1,879 1,922 最低营收 1,291 1,371 1,571 1,817 1,860 1,903 最高营收 1,313 1,398 1,599 1,849 1,897 1,941 最低环比 17% 2% 11% 15% 1% 0% 最高环比 19% 4% 13% 17% 3% 2% vs实际营收 1,344 1,415 1,580 1,842 1,903 同比 62% 66% 40% 36% 环比 18% 3% 12% 16% 2% 1% 毛利率 26% 33% 34% 37% 38% 39% 最低毛利率 25% 32% 33% 36% 37% 38% 最高毛利率 27% 34% 35% 38% 39% 40% vs实际毛利率 30.1% 33.1% 35.0% 40.7% 39.4% 同比百分点 16.0 14.3 7.9 5.9 环比百分点 3.3 2.9 0.9 2.0 (2.7) (0.4) 全年Capex 4,300 4,300 4,300 5,000 5,000 当年累计Capex 1,305 2,386 4,516 869 2,541 Capex完成度 30% 55% 105% 17% 51% E=中芯国际指引值 资料来源：公司公告、浦银国际 图表4：中芯国际财务预测：新预测vs前预测 2022E 2023E 2024E 美元百万 新预测 前预测 差异 新预测 前预测 差异 新预测 前预测 差异 营业收入 7,529 7,200 5% 8,308 8,195 1% 9,192 8,817 4% 毛利润2,9762,66112%3,0382,8636%3,3493,0639% 经营利润1,7501,52115% 1,8391,7038% 2,1721,95111% 净利润1,9971,67120%2,0331,82112%2,3502,05614% 基本每股收益 （美元） 0.25 0.21 20% 0.260.2312% 0.300.2614% 1.6 34.9% 36.6% 百分点 1.7 34.7% 36.4% 百分点 利润率 百分点 毛利率 39.5% 37.0% 2.6 EBITDA（美元）4,7044,19512%5,1454,7967%5,9485,5108% 23.6%22.1%1.5 22.1%20.8%1.3 营业利润率23.2%21.1%2.1 营业费用率16.3%15.8%0.414.4%14.1%0.312.8%12.6%0.2 净利率 EBITDA率 26.5% 62.5% 23.2% 58.3% 3.3 4.2 24.5% 61.9% 22.2% 58.5% 2.3 3.4 25.6% 64.7% 23.3% 62.5% 2.2 2.2 资料来源：浦银国际预测 图表5:中芯国际港股市盈率：当前11.0xvs.历史均值44.9xvs历史均值以下一个标准差19.7x 图表6:中芯国际港股EV/EBITDA：当前7.8xvs.历史均值9.8xvs.历史均值以下一个标准差4.7x 市盈率平均值 +1标准差-1标准差 150 EV/EBITDA平均值 +1标准差-1标准差 40 30 100 20 50 10 0 2019-072020-072021-072022-07 0