2022年中报点评：疫情扰动Q2表现，看好下半年业绩改善

事件：公司发布中报业绩，1H22公司实现营业收入22.0亿元/yoy+3.9%，归母净利润8281.7万元/yoy-6.9%，经营性现金流量净额为-7077.7万元/yoy-147.6%；其中单Q2实现营收11.6亿元/yoy-11.2%，归母净利润0.4亿元/-29.4%。 线上渠道收入及占比维持增长，产品结构持续优化。1）分渠道看，线上渠道持续高增，其中自营平台运营良好。①线上渠道1H22实现收入20.0亿元/yoy+7.9%，占总收入同比提升3.4pct至91.1%。其中，第三方平台实现收入18.6亿元/yoy+4.7%，占总收入同比提升0.7pct至84.4%；自营平台实现收入1.5亿元/yoy+73.6%，占总收入同比提升2.7pct至6.7%。②线下渠道1H22实现收入2.0亿元/yoy-24.5%，我们认为主要是受到局部疫情影响，使得供应链及物流受限所致。2）分品类看，水乳霜膏贡献最多收入，产品结构持续优化。1H22贴式面膜、非贴式面膜、水乳霜膏实现收入2.95/1.61/16.41亿元，同比变化-28.7%/-31.7%/+26.0%，分别占总收入13.4%/7.4%/74.6%，同比变化-6.1/-6.2/+13.1pct。 毛利率提升1.9pct，研发与销售费用率略有提升。1）盈利能力方面，1H22公司毛利率同比提升1.9pct至55.0%，得益于自有品牌与代理业务双增长，自有品牌持续升级，产品结构逐步改善。分品类看，贴式面膜、水乳霜膏毛利率分别为61.5%/50.2%，同比变化+3.0pct/+6.7pct，均有增长。2）费率方面，销售费用率同比提升2.4pct至43.2%，系自主品牌集中升级焕新所致；管理费用率用同比下降0.2pct至4.5%；财务费用率同比下降0.4pct至0.6%；研发费用率同比提升0.5pct至2.0%，系化妆品新规落地后，推新的研发、测试费用增加所致。 高中低三档价格带发力，智造基地投产持续赋能。①品牌矩阵方面，公司收购伊菲丹，自有中高端品牌矩阵空缺得到补全，高中低三档发力，扩大用户覆盖范围，同时带动客单价的提升。②此外，水羊智造工厂8月8日正式投产，总面积达160亩，建筑面积18万平方米，目前已与江南大学进行研发合作，实现小分子玻尿酸和依克多因等强功效原料的研发。产能方面，产能方面，全面投产后将开发面膜、水乳、膏霜等近50条生产线，预计产能价值达40亿元/年。公司依托水羊智造工厂实现整条产业链一体化，生产加工能力和运营效率进一步提高，“数字化生产+个性化定制”模式带来的差异化竞争优势将逐步凸显，同时规模效应作用下有望带动公司毛利率水平上行。 投资建议：公司“四双战略”持续落地，收购高端品牌伊菲丹补齐品牌矩阵在中高端蓝海价格带的空缺，并有望带动利润水平提升，同时公司重视研发投入，进一步夯实长期发展基础。我们预计22-24年归母净利润3.15/4.16/5.25亿元，yoy分别为33.1%/32.3%/26.2%，对应PE为25/19/15x，维持“推荐”评级。 风险提示：供应链管理风险；新锐品牌快速崛起加剧竞争；用户体验下降。 盈利预测与财务指标项目/年度 公司财务报表数据预测汇总 利润表（百万元）营业总收入 资产负债表（百万元） 现金流量表（百万元）