团餐发力支撑业绩增长，盈利弹性释放

事件：公司发布2022年半年报，1H22公司实现收入6.85亿元，同比增长15.2%，归母净利润1.18亿元，同比下滑44.2%，主要系去年同期公司所持有的东鹏饮料股份公允价值收益更高，扣非归母净利润0.93亿元，同比增长61.2%。Q2公司实现收入3.76亿元，同比增长9.9%，扣非归母净利润0.54亿元，同比增长22.0%。 保供驱动团餐业务明显增长，抵消疫情影响。1）分品类看，2Q22核心品类面点/馅料/外购食品实现收入2.0/0.7/0.8亿元，同比增速为84%/-26%/-24%，疫情下家庭需求提升，产品由馅料类向成品类转换，面点类销售有所加速；2）分渠道看，Q2特许加盟/直营/团餐实现收入2.4/0.1/1.2亿元，同比变动-16%/83%/149%，疫情期间团餐表现较优；3）分区域看，Q2占总收入86%的华东市场收入同比增长3%，依靠保供资质和团餐支撑，疫情之下仍然稳住局面，华北市场收入同样得益于团餐发力有所突破，同比增长46%。 Q2单店收入仍有压力，下半年有望重回正轨。1H22华东/华南/华北/华中门店数为3012/414/146/679家，Q1华中区域并表好礼客等品牌提振开店数量，Q2上述地区环比净增门店22/47/2/3家，考虑到特许加盟模式收入Q2增速为负且门店正增加，Q2单店收入仍有压力。下半年公司将加大华东及上海地区的政策支持力度，下半年开店或会加速，同时公司将进一步通过扩大外卖覆盖面、上新品等方式改善单店营收，叠加疫情逐步缓和，下半年门店运营有望重回正轨。 Q2毛利改善且猪肉已实现锁价，期间费率逐步优化。得益于猪肉价格回落，Q2毛利率同比提升3.16 pct，同时公司已对全年猪肉用量实现锁价，规避短期猪肉价格上行风险。Q2销售费用率/管理费用率同比增加0.35/1.99 pct，管理费用提升主要系人员薪酬及松江工厂二期产生的折旧增加，下半年管理费用率在门店及团购逐步放量下有望回落。 盈利预测、估值与评级：最困难的时候已经过去，下半年公司开店有望提速，同时在外卖、新品促进下，单店水平将逐步修复，下半年南京工厂投产后有望扩大门店可拓展范围，提升效益，基本维持2022-23年归母净利润预测为2.47/2.89亿元，新增24年预测为3.47亿元，当前股价对应PE为29/24/20倍，从相对估值的角度上看，我们选取四家具备速冻属性的可比公司作为参考，2022-23可对标公司平均PE分别为39/29倍，我们看好公司的渠道拓展及疫情趋缓后单店的修复能力，其估值仍有提升空间，首次给予“买入”评级。 风险提示：下游需求较弱，门店拓展不及预期。 表1：公司盈利预测与估值简表 表1：可比公司相对估值