业绩略超预期，龙头韧性凸显

事项： 公司发布2022年中报，2022H1公司实现营业收入124.09亿元，YOY+21.69%； 实现净利润21.89亿元，YOY+11.57%；毛利率50.0%，同比下降5.9pcts，净利润率17.6%，同比下降1.6pcts；实现经营活动现金流净额15.83亿元，同比减少52.38%。 评论： 维持全年业绩预期。基于疫后恢复相对持续前提下，公司维持年初指引，预期年内收入增长10%-20%高段至20%-30%低段，净利率保持10%-20%高段。按增速中枢计算，预计22H2收入目标为143~151亿元（YOY+16%~22%），净利润目标为27.1~28.5亿元（YOY+32%~39%）。 Q2终端流水承压，批发渠道引领终端复苏。分渠道看，批发/直营/电商渠道分别实现59/28/35亿元，YOY+28%/+11%/+19%；进一步看流水表现，22H1李宁整体零售流水同增高单位数，其中Q2李宁整体零售流水同减高单位数（线下同减高单位数，电商同增中单位数）。门店数量方面，疫情扰动下部分区域开店节奏及流水增长受扰，公司仍持续推进高效大店及购物中心店布局，截至22H1公司门店数量共7112家，较21年底净减少25家，其中特许/直营/李宁YOUNG分别变动-98/100/-27家至4672/1265/1175家。兑现至同店销售，22H1整体同增低单位数，零售/批发/电商渠道分别同增低单位数/同减低单位数/同增10%-20%中段；单Q2线下/电商渠道同减10%-20%高段/同增低单位数。 坚持商品与卖场效率为核心，持续优化终端运营及库存管理。为疫情带来的不确定性，公司以周为单位动态调整经营节奏，截至22H1商品宽度同比缩减低单位数、深度提升低单位数，当季新品3个月折扣率约8折、3个月售罄率约50%-60%高段。库存管理方面，整体库销比约3.6，新旧品库存结构持续优化下，12月以上库存占比下降中单位数。零售运营方面，有序推进单店业务模式，整体成交率提升中单位数，终端零售折扣加深中单位数，平均件单价提升低单位数，整体成交率提升中单位数，连带率提升高单位数。渠道优化方面，以高质量可盈利店铺扩张为指引，22H1店铺总销售面积增加20%-30%低段，单店平均面积约220平，平均月店效提升10%-20%低段；上半年面积超300平大店整体流水占比提升高单位数，高层级市场流水贡献保持稳定，购物中心流水贡献提升高单位数。 毛利率短期略承压，盈利能力整体稳健。22H1毛利率下降5.9pcts至50.0%，主要系成本上涨及折扣加深所致；从费用端看，经销开支占收入比重降低0.7pcts至27.3%，其中其他平台费用减少5100万元，其他收入及利息增加3.99亿元，主要系政府补贴增加及大幅增加的净现金利益收益所致。整体看，经营利润率同减3.6pcts至21.3%，净利率同比下降1.6pcts至17.6%，盈利能力相对稳健。 精准洞察高效管理，存厚积薄发之势，亦乘国潮崛起之风，看好中长期高品牌护城河，维持“强推”评级。下半年公司将紧密跟踪渠道及终端复苏情况，以审慎态度开展动态管理。作为国内专业运动品牌领军者，疫情扰动下业绩韧性凸显，亦有望持续受益于国潮崛起，以龙头姿态蚕食更高市场份额。基于此，我们预计22-24年归母净利润分别为50.04/61.18/71.38亿元，对应当前股价PE分别为32/26/22倍。参考绝对估值法，维持目标价92港元/股，维持“强推”评级。 风险提示：疫情反复影响终端销售，国产品牌竞争加剧，品牌升级不及预期等。 主要财务指标