Q2收入符合预期，盈利持续改善

三花智控（002050） 证券研究报告 2022年08月14日 投资评级 Q2收入符合预期，盈利持续改善 行业 家用电器/家电零部件Ⅱ 事件：公司22H1实现营业总收入101.6亿元，同比+32.4%；归母净利润 6个月评级当前价格 买入（维持评级） 29.29元 10.0亿元，同比+21.8%；扣非归母净利润10.3亿元，同比+43.1%。其中， 22Q2实现营业总收入53.6亿元，同比+25.6%；归母净利润5.5亿元，同比 +18.6%；扣非归母净利润6.3亿元，同比+57.5%。 点评： 公司经营韧性凸显，Q2收入增速符合预期。公司22H1实现营业总收入 101.6亿元，同比+32.4%，其中22Q2实现营业总收入53.6亿元，同比+25.6%，在宏观经济环境承压背景下Q2收入增速略有回落，但依然表现出较强的经营韧性。分业务来看，上半年公司双板块均有不错增长：1）制冷空调零部件业务收入69.6亿元，同比+25.1%，主要因为竞争格局变化带来部分订单流入；2）汽零业务实现收入32.0亿元，同比+51.5%，充分受益下游电动车市场需求高涨实现收入高增，22H1全球新能源乘用车销售421万台，同比+71%。 盈利拐点已至，汽零率先修复。22Q2公司整体毛利率为25.0%，同比微降0.1pct，主要系22Q2所使用的原材料整体价格相比去年同期仍然较高所致，但降幅环比21Q1的-2.1pct大幅收窄，公司盈利拐点显现。分业务看，1）汽零业务毛利率率先修复，22H1毛利率25.4%，同比+1.4pct，我们认为部分因为业务快速扩张下规模效应的显现；2）制冷空调电器零部件业务22H1毛利率23.7%，同比-2.0pct，我们预计为低毛利的截止阀、四通阀占比有所提升导致。 目标价格元 基本数据 A股总股本(百万股)3,591.10 流通A股股本(百万股)3,527.57 A股总市值(百万元)105,183.43流通A股市值(百万元)103,322.49每股净资产(元)3.14 资产负债率(%)53.58 一年内最高/最低(元)34.00/13.33 作者孙谦分析师 SAC执业证书编号：S1110521050004 sunqiana@tfzq.com 宗艳分析师 SAC执业证书编号：S1110522070002 zongyan@tfzq.com 股价走势 费用端，公司22Q2销售/管理/研发/财务费用率分别为2.2%/4.6%/ 三花智控沪深300 4.6%/-2.1%，同比-0.1/+0.2/+0.3/-3.4pct，综合费用率受汇兑收益影响改善明显。此外，公司当季衍生工具业务产生较多亏损，综合影响下，公司22Q2归母净利率同比-0.6pct至10.3%。扣除政府补助、汇兑、金融工具损益等非经常性因素影响，公司22Q2实现扣非净利率同比+2.4pct至11.7%。 公司业务多元拓展，长期成长动能充足。除充足的汽零在手订单外（到26 年460亿元），公司根据战略发展规划及市场需求进行水冷板产能布局，并密切关注未来机器人等业务的发展，未来有希望依靠现有储能、热泵产品的部品供应实力，顺应市场需求打造出一整套智能环境解决方案，构筑起自身的又一增长曲线。 投资建议：三花作为全球热管理龙头，一直积极投入研发、构筑坚实的技术壁垒，持续强化自身领先的产品、客户和规模优势，在行业高景气和产品高质量的双重影响下，我们持续看好三花在热管理领域的主导地位和成长性。我们预计22-24年净利润为22.93/29.66/36.21亿元（维持前值），对应动态估值为45.86x/35.46x/29.05x，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格继续上涨的风险；海外疫情加剧的风险；下游销量 30% 19% 8% -3% -14% -25% -36% -47% 2021-082021-122022-04 资料来源：聚源数据 相关报告 1《三花智控-季报点评:营收略超预期 汽零业务盈利拐点已至》2022-04-26 2《三花智控-年报点评报告:汽零业务高增，盈利能力修复可期》2022-03-25 3《三花智控-公司点评:双板块增长亮眼，盈利能力降幅收窄》2022-03-10 财务数据和估值 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 12,109.83 16,020.81 20,393.33 24,829.78 28,845.26 增长率(%) 7.29 32.30 27.29 21.75 16.17 EBITDA(百万元) 2,763.03 3,422.93 3,190.63 3,950.95 4,681.11 归属母公司净利润(百万元) 1,462.16 1,684.04 2,293.38 2,966.19 3,621.12 增长率(%) 2.88 15.18 36.18 29.34 22.08 EPS(元/股) 0.41 0.47 0.64 0.83 1.01 市盈率(P/E) 71.94 62.46 45.86 35.46 29.05 市净率(P/B) 10.45 9.43 8.65 7.69 6.77 市销率(P/S) 8.69 6.57 5.16 4.24 3.65 EV/EBITDA 31.19 26.10 32.87 26.01 21.94 资料来源：wind，天风证券研究所 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明1 事件 公司22H1实现营业总收入101.6亿元，同比+32.4%；归母净利润10.0亿元，同比+21.8%；扣非归母净利润10.3亿元，同比+43.1%。其中，22Q2实现营业总收入53.6亿元，同比+25.6%； 归母净利润5.5亿元，同比+18.6%；扣非归母净利润6.3亿元，同比+57.5%。 图1：三花智控近年来营收及增速（亿元，%）图2：三花智控近年来归母净利润及增速（亿元，%） 180 160 140 120 100 80 60 40 20 0 2017201820192020202122H1 营业总收入（亿元）同比增速 40% 160.2 108.4 112.9 121.1 95.8 101.6 30% 20% 10% 0% 18 16.8 14.2 14.6 12.4 12.9 10.0 16 14 12 10 8 6 4 2 0 2017201820192020202122H1 归母净利润同比增速 30% 20% 10% 0% 资料来源：Wind，天风证券研究所资料来源：Wind，天风证券研究所 点评 公司经营韧性凸显，Q2收入增速符合预期。公司22H1实现营业总收入101.6亿元，同比 +32.4%，其中22Q2实现营业总收入53.6亿元，同比+25.6%，在宏观经济环境承压背景下Q2收入增速略有回落，但依然表现出较强的经营韧性。分业务来看，上半年公司双板块均有不错增长：1）制冷空调零部件业务收入69.6亿元，同比+25.1%，主要因为竞争格局 变化带来部分订单流入；2）汽零业务实现收入32.0亿元，同比+51.5%，充分受益下游电动车市场需求高涨实现收入高增，22H1全球新能源乘用车销售421万台，同比+71%。 图3：三花智控近年来分业务板块营收及增速（亿元，%）图4：三花智控近年来分业务板块营收占比（%） 150 100 50 0 2017201820192020202122H1 制冷空调电器零部件汽车零部件 100% 50% 0% -50% 100% 80% 60% 40% 20% 0% 12.6%13.2%14.6% 20.4% 30.0%31.5% 87.4%86.8%85.4% 79.6% 70.0%68.5% 201720182019 2020 2021 22H1 制冷空调零部件YoY汽车零部件YoY 制冷空调电器零部件汽车零部件 资料来源：Wind，公司年报，天风证券研究所资料来源：Wind，公司年报，天风证券研究所 图5：2017-22H1全球新能源乘用车销量（万台） 634 122% 421 72% 286 62% 71% 184 203 107 41% 10% 700 600 500 400 300 200 100 0 2017201820192020202122H1 150% 100% 50% 0% 全球新能源乘用车销量（万台）同比增速 资料来源：新浪科技，天风证券研究所 盈利拐点已至，汽零率先修复。22Q2公司整体毛利率为25.0%，同比微降0.1pct，主要系22Q2所使用的原材料整体价格相比去年同期仍然较高所致，但降幅环比21Q1的-2.1pct大幅收窄，公司盈利拐点显现。分业务看，1）汽零业务毛利率率先修复，22H1毛利率25.4%，同比+1.4pct，我们认为部分因为业务快速扩张下规模效应的显现；2）制冷空调电器零部件业务22H1毛利率23.7%，同比-2.0pct，我们预计为低毛利的截止阀、四通阀占比有所提升导致。 图6：2020-22H1三花智控分业务板块毛利率 30% 28% 26% 24% 22% 20% 2020202122H1 毛利率制冷空调零部件汽车零部件 资料来源：Wind，公司年报，天风证券研究所 费用端，公司22Q2销售/管理/研发/财务费用率分别为2.2%/4.6%/4.6%/-2.1%，同比-0.1/ +0.2/+0.3/-3.4pct，综合费用率受汇兑收益影响改善明显。此外，公司当季衍生工具业务产生较多亏损，综合影响下，公司22Q2归母净利率同比-0.6pct至10.5%。若扣除政府补助、汇兑、金融工具损益等非经常性因素影响，则公司22Q2实现扣非净利率同比+2.4pct至11.7%。 图7：2020-22H1三花智控四费费率图8：2017-22H1三花智控销售净利率 14% 8% 6% 4% 2% 0% -2% 销售费用率管理费用率 研发费用率财务费用率 13% 2020 2021 22H1 12% 11% 10% 9% 8% 2017201820192020202122H1 归母净利率扣非归母净利率 资料来源：Wind，公司年报，天风证券研究所资料来源：Wind，公司年报，天风证券研究所 公司业务多元拓展，长期成长动能充足。除充足的汽零在手订单外（到26年460亿元），公司根据战略发展规划及市场需求进行水冷板产能布局，并密切关注未来机器人等业务的发展，未来有希望依靠现有储能、热泵产品的部品供应实力，顺应市场需求打造出一整套智能环境解决方案，构筑起自身的又一增长曲线。 从资产负债表看，截至22年中报，公司货币资金+交易性金融资产为62.8亿元，较21年 末-7.9%；应收票据和账款合计68.1亿元，较21年末+20.4%；存货39.0亿元，较21年末 +7.3%。从周转天数看，公司22H1存货/应收账款/应付账款周转天数分别为88.1/74.0/75.5 天，较21年-1.8/+8.0/-7.6天，公司订单充足带动存货周转效率提升。 图9：2017-22H1三花智控货币资金+交易性金融资产应收情况图10：2017-22H1三花智控存货、应收账款、应付账款周转天数（天） 80 60 40 20 0 2017201820192020202122H1 货币资金+交易性金融资产（亿元）应收票据及应收账款（亿元） 100 80 60 40 2017201820192020202122H1 存货周转天数(天)应收账款周转天数(天)应付账款周转天数(天) 资料来源：Wind，公司年报，天风证券研究所资料来源：Wind，公司年报，天风证券研究所 从现金流看，公司22H1经营活动产生的现金流量净额为7.6亿元，同比-7.8%；投资活动产生现金流-14.9亿元，同比-377.2%，主要系当期公司购买大额存单、构建固定/无形等长期资产等；筹资活动产生现金流-1.2亿元，同比-105.4%，上年同期