Q2业绩环比改善，持续研发前景向好

投资要点 业绩总结：2022年H1公司实现营业收入5.1亿元，同比减少11.5%，归母净利润0.8亿元，同比减少50.9%，扣非后归母净利润0.7亿元，同比减少50.7%； 单二季度来看，公司实现营收2.7亿元，同比减少1.2%，归母净利润0.4亿元，同比减少44.3% 点评：公司营收下降主要是受到下游养殖行情低迷的影响，猪用、禽用疫苗及化药销售额有所下滑，猪用疫苗实现收入1.8亿元，同比减少9.8%，禽用疫苗及抗体实现收入1.8亿元，同比减少8.7%，化药实现1.4亿元，同比减少20.4%。 利润出现同比下滑的主要原因在于1）营收减少；2）为加大养殖客户开发力度公司销售费用增加；3）报告期内，部分生产线因新版GMP改造停工，导致管理费由有所提升。从净利润角度来看，Q2实现净利润4273.6万元，较Q1实现3752.3万元表现出明显改善。 下游养殖集中度提升，养殖端盈利能力修复，动保企业需求迎增长。生猪养殖在环保政策以及非瘟的影响下，集中度不断提升，十家上市生猪养殖企业（牧原股份、温氏股份、正邦科技、新希望、天邦股份、大北农、天康生物、唐人神、傲农生物、金新农）2021年共计出栏9428万头，占全国6.7亿头出栏的14%左右，规模化养殖场更加规范，注重防疫，动物保健产品需求随之增长。随能繁母猪结构调整，优质品种占比提高，生猪健仔率提升，仔猪成本有效控制，行业完全成本中枢下移逐步恢复至非瘟前的水平，且生猪价格回暖，当前处于21.5元/公斤左右，未来预期向好，整体动保需求将迎来提升。兽药行业集中度有望进一步提升，公司产品矩阵丰富。2020年6月1日，新版GMP正式实施，明确规定于2022年6月1日前兽药企业需通过新版GMP认证，从而提高兽药行业准入门槛，淘汰落后产能，且养殖端为控制风险增强可溯源性或将减少动保产品供应商从而进一步倒逼行业集中度提升。公司产品布局猪用及禽用疫苗及化药，主要包含有猪圆环系列疫苗、猪伪狂系列疫苗、高致病性禽流感、恩诺沙星溶液、延胡索酸泰妙菌素、注射用头孢噻呋以及中兽药等等。2018年公司与中牧股份、中信农业共同设立中普生物，拥有口蹄疫疫苗生产资质，与中国农业科学院兰州兽医研究所合作开发的猪口蹄疫（O型+A型）二价三组分基因工程亚单位疫苗按照计划开展临床前研究工作。报告期内持续进行研发，投入共计2355.8万元，占营收比例4.6%。 非洲猪瘟相关疫苗研制工作顺利推进。农业农村部科技发展中心将非洲猪瘟疫苗研发相关项目作为重点研发计划“动物疫病综合防控关键技术研发与应用”重点专项进行公示，当前亚单位疫苗相关研发关注度较高，随猪瘟病毒变异，其毒性逐步减弱而传染性增强，亚单位灭活苗较弱毒苗而言虽有效性不及，但安全性更高，因而推广可能性便更大，若是未来顺利市场化，则行业关注度与成长性将进一步提升。公司持续推进与中国农业科学院兰州兽医研究所合作开发的非洲猪瘟亚单位疫苗研究，目前正按照农业农村部对非洲猪瘟亚单位疫苗的应急评价资料要求和疫苗免疫效力指导原则完善相关实验研究，力争早日提交应急评价申请。 盈利预测与投资建议。预计2022-2024年EPS分别为0.84元、1.07元、1.33元，对应动态PE分别为39/31/25倍，维持“持有”评级。 风险提示：下游养殖业出现疫情；产品销售情况不及预期；研发不及预期等。 指标/年度 盈利预测 假设1：根据现有生猪与家禽存栏量情况以及市场价格对景气度的影响，预计2022-2024年公司猪用疫苗销量增速为30%/45%/40%，对应毛利率分别为78%/78.5%/78.5%，预计2022-2024年禽用疫苗及抗体销量增速为10%/11%/10%，对应毛利率为64%/64%/64%。 假设2：公司发展化药板块，结合当前市场对于疫病防治的需求，预计2022-2024年相关产品销量增速为20%/30%/25%，对应毛利率分别为50%/52%/53%。 基于以上假设，我们预测公司2022-2024年分业务收入成本如下表：