主业增长环比加速，盈利有望持续改善

事件：公司2022H1实现收入60.90亿元，同比增长16.36%；实现归母净利润6.68亿元，同比增长-19.33%；实现扣非后归母净利润5.95亿元，同比增长-17.96%。其中2 022Q2实现收入30.59亿元，同比增长18.66%；实现归母净利润3.55亿元，同比增长-7.91%；实现扣非后归母净利润3.31亿元，同比增长6.14%。 酵母主业环比加速，国外市场增长强劲。2022Q2公司酵母及深加工产品实现收入21. 83亿元，同比增长8.67%，环比Q1的4.16%加速。其中微生物营养、植物保护、电商、酵母抽提物、酿造及生物能源等业务保持了较好地增长，营养健康、动物营养等业务受消费疲软、行业低迷等多因素影响导致收入出现下滑。Q2制糖、包装、其他分别实现收入2.25、1.37、4.90亿元，同比分别增长18.22%、32.61%、98.40%。分渠道看，2022Q2线下、线上分别实现收入19.62、10.58亿元，同比分别增长6.06%、47.70%。 分地区看，2022Q2国内、国外分别实现收入19.40、10.80亿元，同比分别增长4.48%、52.23%。国际市场发展速度高于国内市场，主要系灵活调整市场策略，YE、OEM贸易等业务规模增长迅速，加快注册海外营销子公司，聘用本土化销售人员，海外平台作用得到进一步发挥。2022Q2公司经销商净增加535家至20915家。 成本端承压致毛利率同比下降，销售和财务费用率改善。2022Q2公司毛利率同比下降3.65个pct至26.75%，主要系原材料糖蜜等价格上涨。随着公司全面推进水解糖替代工艺，宜昌、崇左、柳州公司年产15万吨水解糖项目进入设备安装阶段，有望平抑糖蜜价格波动对毛利率的影响。2022Q2公司销售、管理、研发、财务费用率同比分别-0. 94、-0.36、+1.01、-2.36个pct至5.50%、3.24%、5.38%、-1.49%。财务费用率下降主要系美元和卢布升值产生汇兑收益所致。综合来看，2022Q2公司净利率同比下降3. 29个pct至11.90%。 盈利预测：随着终端逐步完成提价的消化传导，公司收入增速环比开始回升。后续水解糖产能释放，将提升公司对成本的管控能力。目前糖蜜价格处于高位，若后续价格出现松动，有望驱动公司利润弹性释放。公司作为国内酵母龙头，份额持续提升，同时海外业务快速扩张，海外收入保持了快速的增长趋势。我们预计公司2022-2024年收入分别为126.20、144.89、165.69亿元，归母净利润分别为13.80、17.44、22.17亿元，EPS分别为1.59、2.01、2.55元，对应PE为31倍、24倍、19倍，维持“买入”评级。 风险提示事件：全球疫情反复及经济增速放缓；食品安全风险；糖蜜价格波动；出口海运运费价格波动 图表1：安琪酵母三大财务报表预测（单位：百万元）