固定收益点评：当前通胀对债市的影响有限

固定收益点评 当前通胀对债市的影响有限 证券分析师 徐亮 资格编号：S0120521060004 研究助理 邮箱：xuliang3＠tebon.com.cn 相关研究 1.《国债期货的跨期和曲线策略怎么看》，2022.8.8 2.《关注国产化加速下的半导体转债标的》，2022.8.8 3.《出口为何超预期，对债市影响如何》，2022.8.8 4.《进攻还是防守？》，2022.8.7 5.《动量信号显示债市短端利率进一步下行空间有限》，2022.8.7 证券研究报告|固定收益点评 2022年08月11日 投资要点： 鲜菜价格季节性走高，猪肉价格继续上行。从历史数据来看，鲜菜价格具有较明显的季节性特征，夏季高温多雨天气对蔬菜产量产生不利影响，7月鲜菜价格存在季节性上涨。本期鲜菜价格环比高于历史同期水平，主要原因在于国内部分地 区疫情反弹。7月时令水果供应增加，陆续集中上市，鲜果价格环比继续下跌。后续来看，季节因素及疫情反复可能继续影响鲜菜生产和运输，导致价格上涨。类似的，鸡蛋产量也将受此影响出现波动，使得蛋类价格走高，进一步推升CPI。猪肉价格继续上行，但后期动力不足。随生猪去产能的持续、部分养殖户压栏惜售及国内消费需求回暖，本月猪肉价格持续上行。后续来看，根据国家统计局信息显示，猪肉价格大幅上涨的可能性不大。一方面，目前生猪产能已基本恢复至正常水平；另一方面，稳经济政策予以宏观调控，此前的压栏生猪和二次育肥生猪进入市场，保障猪肉供给，稳定市场价格。CPI涨幅不及预期主要是非食品项的影响。一方面，国际油价下跌，导致交通和通信分项价格环比下降；另一方面，目前消费市场仍相对低迷，未能支持消费品和服务价格大幅上行。后续来看，考虑到消费修复斜率可能有所放缓，国际原油价格的下跌可能继续驱动国内油价下行，进而阻碍CPI大幅走高。 大宗商品价格下跌，PPI持续回落。本月PPI环比由平转跌，主要原因在于原油等大宗商品价格下降。从供给方面来看，欧洲对俄石油制裁有所放松。从需求方面来看，海外货币政策紧缩导致衰退预期，总需求回落。国内方面，虽然基建投 资对商品需求形成一定支撑，但受高温多雨天气对施工的影响，建材需求没有得到明显改善。后续来看，PPI下行趋势有望延续。OPEC+预期仅小幅增产，供给端调整不大。而若经济衰退风险上行，需求侧走弱，以原油为首的大宗商品价格可能继续下跌，拖累PPI走低。加之去年三、四季度PPI持续回升，高基数可能使PPI保持回落态势。 债市观点：通胀数据目前对于债市的影响不大，通胀也不构成对于货币政策的制约因素。前期债市涨幅较大，通胀低于预期对于债市的利多效应不强，整体债市后续寻求新的因素来突破或回调。 风险提示：美联储加息超预期、海外经济衰退超预期、人民币汇率波动超预期 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 内容目录 1.7月CPI数据梳理5 2.7月PPI数据梳理7 3.总结与展望8 4.风险提示11 信息披露12 图表目录 图1：CPI同比走势（%）6 图2：食品与非食品CPI同比走势（%）6 图3：猪肉价格环比走势（单位：%）6 图4：主要食品分项CPI当月及上月同比（单位：%）6 图5：布伦特原油现货价走势（单位：美元/桶）7 图6：主要非食品分项CPI当月及上月同比（单位：%）7 图7：工业生产者购进价格环比走势（单位：%）8 图8：燃油/黑金/有色原材料价格环比走势（单位：%）8 图9：黑金、有色冶炼和压延加工业价格环比（单位：%）8 图10：石油、煤炭等燃料开采及加工品价格环比（单位：%）8 图11：农业部28种重点监测蔬菜平均批发价（单位：元/公斤）9 图12：鲜菜价格CPI环比（单位：%）9 图13：36个城市平均猪肉零售价（单位：元/500克）10 图14：水泥价格指数10 图15：螺纹钢价格10 图16：玻璃价格11 图17：2018-2022各月PPI同比走势（单位：%）11 表1：7月CPI主要指标梳理（单位：%）5 表2：7月PPI主要指标梳理（单位：%）7 1.7月CPI数据梳理 据统计局公布，7月CPI同比增长2.7%，涨幅比上月扩大0.2个百分点；从环比看，CPI由上月持平转为上涨0.5%。 表1：7月CPI主要指标梳理（单位：%） 指标类型当月同比上月同比增速变化当月环比上月环比 CPI 2.7 2.5 0.2 0.5 0.0 食品烟酒 4.7 2.5 2.2 1.9 -1.0 衣着 0.7 0.6 0.1 -0.4 -0.1 居住 0.7 0.8 -0.1 0.0 0.0 生活用品及服务 1.4 1.5 -0.1 0.3 -0.2 交通和通信 6.1 8.5 -2.4 -0.7 2.2 教育文化和娱乐 1.5 2.1 -0.6 0.5 0.1 医疗保健 0.7 0.7 0.0 0.0 0.0 其他用品和服务 0.9 1.7 -0.8 -0.7 0.1 核心CPI 0.8 1.0 -0.2 0.1 0.1 CPI:食品 6.3 2.9 3.4 3.0 -1.6 粮食 3.4 3.2 0.2 0.1 0.0 食用油 6.8 5.0 1.8 1.8 1.4 鲜菜 12.9 3.7 9.2 10.3 -9.2 畜肉类 8.4 -4.7 13.1 11.8 1.0 畜肉类:猪肉 20.2 -6.0 26.2 25.6 2.9 畜肉类:牛肉 1.3 0.9 0.4 0.1 -0.4 畜肉类:羊肉 -4.4 -6.0 1.6 0.1 -1.6 水产品 -2.9 -3.3 0.4 0.5 -1.6 蛋类 5.9 6.5 -0.6 0.3 -4.3 奶类 0.9 0.9 0.0 0.1 0.2 鲜果 16.9 19.0 -2.1 -3.8 -4.5 CPI:非食品 1.9 2.5 -0.6 -0.1 0.4 资料来源：国家统计局，德邦研究所 从分项来看，CPI的8个分项同比均有所上升，按照涨幅排名从高到低前5项依次为交通与通信、食品烟酒、教育文化和娱乐、生活用品及服务和其他用品和服务，同比增长分别为6.1%、4.7%、1.5%、1.4%和0.9%，衣着、居住和医疗保健价格同比均上涨0.7%。食品价格本月同比上涨6.3%，增速较上月扩大 3.4个百分点，环比上涨3.0%，较上月上涨4.6个百分点。非食品价格本月同比上涨1.9%，环比由涨转跌。核心CPI本月同比上涨0.8%，涨幅较上月下降0.2个百分点，环比上涨0.1%。 图1：CPI同比走势（%）图2：食品与非食品CPI同比走势（%） 5.0 4.0 3.0 2.0 2.7 1.0 0.0 6.0 25.020.0 15.0 10.0 5.0 0.0 -5.0 2019-07 2019-10 2020-01 2020-04 2020-07 2020-10 2021-01 2021-04 2021-07 2021-10 2022-01 2022-04 2022-07 -10.0 2019-07 2019-10 2020-01 2020-04 2020-07 2020-10 2021-01 2021-04 2021-07 2021-10 2022-01 2022-04 2022-07 (1.0) CPI:食品:当月同比CPI:非食品:当月同比 资料来源：国家统计局，德邦研究所资料来源：国家统计局，德邦研究所 猪肉、鲜菜价格上行，鲜果价格回落。7月食品CPI同比上涨6.3%，较上月上行3.4个百分点，环比上涨3.0%，增速较上月上涨4.6个百分点，其中猪肉 价格大幅上行，当月环比增长25.6%，涨幅较上月扩大22.7个百分点。鲜菜价格季节性上涨，环比由上月下降9.2%转为上涨10.3%。鲜果价格回落，同比增速较上月下降2.1个百分点，环比降幅较上月收窄。其他食品中，食用油同比增速较上月小幅上升，蛋类及水产品价格环比由负转正。 图3：猪肉价格环比走势（单位：%）图4：主要食品分项CPI当月及上月同比（单位：%） 30.025.0 20.025.6 15.0 10.0 5.0 0.0 -5.0 10.0 30.0 16.9 12.9 6.8 8.4 5.9 3.4 0.9 20.0 10.0 - -15.0 2019-07 2019-10 2020-01 2020-04 2020-07 2020-10 2021-01 2021-04 2021-07 2021-10 2022-01 2022-04 2022-07 -20.0 0.0 -10.0 -2.9 粮食食用油鲜菜畜肉类水产品蛋类奶类鲜果 当月同比前月同比 资料来源：国家统计局，德邦研究所资料来源：国家统计局，德邦研究所 交通通信同比增速小幅回落。本月非食品价格环比由上月上涨0.4%转为下降0.1%，同比上涨1.9%，涨幅比上月回落0.6个百分点。从分项同比增速来看，交通通信、教育文化娱乐、生活用品及服务和其他用品及服务价格分别上涨 6.1%、1.5%、1.4%和0.9%，衣着、居住和医疗保健价格均同比上涨0.7%。其中受国际原油价格下行影响，国内汽油和柴油价格环比分别下降3.4%和3.6%，同比涨幅均有所下降，因此带动交通与通信CPI同比增速较上月回落2.4个百分点。 图5：布伦特原油现货价走势（单位：美元/桶）图6：主要非食品分项CPI当月及上月同比（单位：%） 130 10.0 115 100 85 70 8.0 6.0 4.0 2.0 0.0 6.1 0.70.71.4 1.50.70.9 55-2.0 衣着 居住 生活 交通通信 教育文化娱乐 医疗保健 其他 40-4.0 25 2020-01 2020-04 2020-07 2020-10 2021-01 2021-04 2021-07 2021-10 2022-01 2022-04 2022-07 10 现货价:原油:英国布伦特Dtd 当月同比前月同比 资料来源：Wind，德邦研究所资料来源：国家统计局，德邦研究所 2.7月PPI数据梳理 7月PPI同比增长4.2%，涨幅比上月回落1.9个百分点。从环比看，PPI由上月持平转为下降1.3%。 表2：7月PPI主要指标梳理（单位：%） 指标类型 当月同比 上月同比 增速变化 当月环比 上月环比 PPI:全部工业品 4.2 6.1 -1.9 -1.3 0.0 煤炭开采和洗选 20.7 31.4 -10.7 -2.1 0.8 石油和天然气开采 43.9 54.4 -10.5 -1.3 7.0 黑色金属矿采选 -25.6 -17.9 -7.7 -6.1 -1.9 有色金属矿采选 6.5 9.5 -3.0 -2.6 -0.8 石油、煤炭及其他燃料加工 28.6 34.7 -6.1 -2.0 3.6 黑色金属冶炼及压延加工 -9.5 -3.7 -5.8 -6.2 -3.1 有色金属冶炼及压延加工 1.9 8.2 -6.3 -6.0 -2.1 PPIRM:当月同比 6.5 8.5 -2.0 -0.9 0.2 燃料、动力类 25.1 29.4 -4.3 -0.2 1.1 黑色金属材料类 -7.8 -3.2 -4.6 -3.7 -1.1 有色金属材料类 2.8 7.6 -4.8 -4.5 -1.0 化工原料类 8.9 11.2 -2.3 -1.1 0.7 PPI:生产资料 5.0 7.5 -2.5 -1.7 -0.1 采掘 18.8 27.3 -8.5 -1.9 1.9 原材料 11.4 15.2 -3.8 -2.5 0.3 加工 0.9 2.4 -1.5 -1.3 -0.4 PPI:生活资料 1.7 1.7 0.0 0.2 0.3 食品 3.7 3.2 0.5 0.6 0.5 衣着 2.1 2.3 -0.2 0.1 0.7 一般日用品 1.5 1.9 -0.4 -0.3 0.1 耐用消费品 -0.3 -0.2 -0.1 0.2 -0.1 RJ/CRB商品价格指数(月均值) 0.0 49.5 -49.5 0