供需双弱，紧随宏观情绪

供需双弱紧随宏观情绪 大宗商品研究所王颖颖 投资咨询资格证号：Z0014913 宏观主导行情有色共振反弹 供需双弱下宏观主导走势 复盘：本周锌价表现强势，主要因素在于锌供应压力较小且增长不及预期。上周美联储加息之后，整个处于宏观真空期，基本面主导的市场在超跌反弹后迎来一次靴子落地的上行，强基本面的品种上行的力度较大，尤其是低库存或者供应有问题的品种，锌由于矿端增速较慢，精炼海外受制于高能源价格很难提升，甚至有进一步减少的风险，国内精炼受制于近期硫酸价格回落等影响，生产积极性也较弱，从社会库存的角度看，近期库存持续去化，情绪有不断好转的支撑；但是周末公布的7月份制造业PMI指数大幅下滑，几乎所有指标均回落，预计对价格形成压力； 单边：锌价预计进入震荡反弹的阶段，主要驱动在于宏观层面情绪的改善，预计进入熊市中中等级别的反弹阶段，价格有回补的动力，轻仓博反弹，预计主力合约价格波动区间在【2300025000】； 期权：反弹后继续布局高价卖货策略； 风险提示：欧洲能源问题尚未解决；需求衰退的经济危机风险犹存； 美元指数与锌价——代表周期方向 各环节利润——代表下行空间 5,1002015年-今锌价与美元指数拟合80 期货收盘价(电子盘):LME3个月锌美元指数（右轴逆序） 4,600854,100903,600 95 3,100 100 2,6002,100 105 1,600 110 1,100 115 12000 锌精矿企业生产利润 冶炼厂利润 3000 10000 2500 供需双弱——缺乏自身矛盾，看宏观、看铜 国内锌上下游利润 8000 2000 1500 6000 1000 4000 500 2000 0 0 2018-05-08 -2000 -500 2019-05-08 2020-05-08 2021-05-08 2022-05-08 -1000 1、熊市压利润会持续，美元指数代表的衰退周期和美元回流周期意味着锌价下行周期还未止，而锌上下游的利润意味下行仍有空间，近期欧元区加息，美元指数回落，有色金属受美联储加息力度缓和的预期而反弹； 2、泥沙俱下的行情，弱需求必然会跟跌，弱供应只会推迟下跌节奏和反弹力度，但不会改变方向，但是前期跌幅较大，反弹的力度可能会比较大； 3、目前锌冶炼和矿山利润还很厚； 4、目前库存较低，且需求端有一定程度的抵抗性； 欧洲能源价格大涨供需双杀 LME多头头寸较为集中 LME升水抬升 1.2.1基本面概览 成本及供给端： 1、供给端：欧洲地区电力价格近期再摸高位，从能源的角度看，欧洲锌冶炼维持亏损，延缓了复产的时间，但是该部分属于已被交易的部分，只要能源价格高于某个阈值，均不会复产；但是由于沪伦比比值修复，外盘价格大跌，进口矿的窗口打开，那么后续国内的产量有望上行，国内供应预计修复； 2、进口矿TC至165美元/干吨，环比-25，国产矿TC在3700元/吨，环比+150； 3、国际铅锌小组公布5月份锌精矿及精炼锌产量数据，其中：1、锌精矿，产量107.53万吨，环比增长5.97%，累计同比减少1.75%；2、精炼锌：113.47万吨，环比减少-0.64%，累计同比减少-1.92%；3、精炼锌消费：113.86万吨，环比增加2.48%，累计同比减少1.68%。5月份当月短缺0.39万吨，累计过剩2.9万吨。 4、SMM：原料紧缺+利润快速下滑导致精炼锌冶炼厂预期外减量增多，2022年6月SMM中国精炼锌产量为49.03万吨，不及前期预期，环比减少2.49万吨或环比减少4.84%，同比减少1.77万吨或3.48%。2022年1~6月精炼锌累计产量为297.3万吨，累计同比去年同期减 少1.49%； 5、2022年6月精炼锌进口0.24万吨，环比下降26.36%，同比下降93.62%，1-6月累计进口精炼锌4.9万吨，累计同比下降81.78%。合计出口精炼锌0.69万吨，6月净进口-0.46万吨，进口锌精矿为29.33万吨（实物吨），环比上升4.95万（实物吨）或20.29%，同比2021年6月上升24.01%。 1.2.2基本面概览 需求端： 1、中游开工率略有修复：镀锌方面，本周镀锌开工环比提升至68.22%。周内锌价震荡上行，企业维持刚需采买。本周钢材价格止跌企稳，终端补库增加后带动北方镀锌管厂开工提升，另前期暂时停产的部分大厂有所复工亦贡献部分增量。整体来看镀锌开工景气度依然较低，主要是终端消费的增量尚未显现，同时虽然整体钢材和锌锭价格重心下移，企业利润有所修复，但前期企业成品库存较高下，利润仍然倒挂，企业以消化成品库存为主；不过镀锌结构件方面值得注意的是光伏支架作为新基建行业企业对未来消费比较期待，目前消费表现亦尚可。 2、终端需求维持弱势：首先，目前房地产开工原本需求就表现不佳的情况下，又进入了高温施工淡季，预计后续需求表现欠佳；基建方面，6月份社融数据破历史新高，财政政策表现积极，但是由于土地财政依赖度过高，仅依赖地方债难有起色； 3、宏观方面：美联储7月份议息会议临近，国内临近月底，政治局会议即将召开，市场存在乐观的预期；周五国常会发布消息，计划从需求端发力，扩大消费需求，促进经济增长；美国、欧洲制造业PMI指数跌破50，市场预期加息的强度下滑，预计9月份加息降至50个基点； 银河期货、Wind资讯 工业品指数反弹至关键压力位 有色金属指数反弹至压力位 沪锌反弹 构建新的大级别震荡中枢 1、沪锌整体震荡上行； 2、近期震荡力度明显偏大，反弹至2.5万元关口后，压力 开始增加； 3、由于月差较大,对空头换月不友好，换月后可能会形成向下的走势，但从合约来看，BACK结构可能促使反弹修复的行情持续，最终形成震荡的走势； 4、可尝试逐渐布局保值空单； 目录 第二章 供应、成本分析 2.1 海外锌精矿产量 2.2 国内锌精矿产量及进口 2.3 加工费、成本、利润 2.4 海外精炼锌产量 2.5 国内精炼锌产量及进口 全球锌精矿产量（单位：千吨） 2021年2020年2019年2022年 1,250 1,200 1,150 1,100 1,050 1,000 950 900 850 800 750 矿秘鲁矿山产量 全球锌精矿产量 样本矿山锌精矿产量（Q1） 1月2月3月4月5月6月7月8月9月 10月 11月 12月 企业 2021Q1 2021Q4 2022Q1 当季同比 当季环比 Vedanta 343.00 304.00 350.00 2.04% 15.1% Glencore 282.60 262.00 241.50 -14.54% -7.8% Teck 145.98 148.78 157.50 7.89% 5.9% NEXA 77.38 81.10 66.10 -14.58% -18.5% Penoles 69.69 65.38 67.21 -3.56% 2.8% BOLIDEN 67.56 62.95 58.13 -13.96% -7.7% MMG 68.40 61.40 49.76 -27.25% -19.0% LundinMining 33.37 36.83 32.39 -2.92% -12.1% NewCenturyResource 30.43 30.30 27.30 -10.29% -9.9% BHP 33.30 29.60 32.73 -1.70% 10.6% SouthernCopperCorp 16.47 16.49 14.73 -10.57% -10.7% South32 17.80 17.30 16.40 -7.87% -5.2% 总计 1185.97 1116.13 1113.74 -6.09% -0.2% 银河期货、Wind资讯、国际铅锌研究小组、企业年报 2季度矿山报告陆续发出 2季度产量或将恢复 400.00 Vedanta 2019202020212022 350.00 300.00 250.00 200.00 Q1Q2Q3Q4 100.00 80.00 BOLIDEN 2019202020212022 60.00 40.00 20.00 0.00 Q1 Q2Q3Q4 银河期货、Wind资讯、国际铅锌研究小组 矿山利润 12,000 10,000 8,000 6,000 4,000 2,000 0 (2,000) (4,000) 2015-03-01 2015-07-01 2015-11-01 2016-03-01 2016-07-01 2016-11-01 2017-03-01 2017-07-01 2017-11-01 2018-03-01 2018-07-01 2018-11-01 2019-03-01 2019-07-01 2019-11-01 2020-03-01 2020-07-01 2020-11-01 2021-03-01 2021-07-01 2021-11-01 2022-03-01 2022-07-01 国内锌精矿产量 矿山利润情况 国产锌精矿产量（smm） 2022年2021年2020年2019年2018年 45 40 35 30 25 20 15 10 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 锌精矿进口亏损 锌精矿进口 锌矿进口盈亏 SMM0#锌锭-平均价 30,000 28,000 26,000 24,000 22,000 20,000 18,000 16,000 14,000 3,000 2,000 1,000 0 -1,000 -2,000 -3,000 -4,000 进口锌精矿季节图 500,000 2019年 2020年 2021年 2022年 400,000 300,000 200,000 100,000 0 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 200 5000 4500 150 4000 3500 100 50 30000 2017-01-26 2018-01-26 2019-01-26 2020-01-26 2021-01-26 2022-01-26 锌精矿加工费情况 实际加工费 7000 Zn50湖南国产TC(周)Zn50广西国产TC(周) Zn50内蒙古国产TC(周)进口锌精矿TC（周） 350 6500 300 6000 250 5500 国产精炼锌实际加工费 9000 8000 7000 6000 5000 4000 3000 2016/12017/12018/12019/12020/12021/12022/1 冶炼利润情况 副产品利润 国产矿石与进口矿石冶炼利润 3000 国产锌精矿冶炼利润 进口锌精矿冶炼利润 2000 1000 0 -1000 -2000 2017-01-032018-01-032019-01-032020-01-032021-01-032022-01-03 副产品盈利 2,500 2,000 1,500 1,000 500 0 2016/12017/12018/12019/12020/12021/12022/1 欧洲天然气库存 欧洲电价整体维持高位 1200 1000 800 600 400 200 0 欧洲天然气库存 法国电费 2020年2021年 2022年 600 500 400 300 200 100 0 2020年2021年2022年 海外天然气价格 欧洲电力结构 海外天然气价格（单位：USD/MWH） 荷兰英国美国（右） 200.00 150.00 100.00 50.00 0.00 35.00 30.00 25.00 20.00 15.00 10.00 5.00 0.00 2020/1/1 2020/3/1 2020/5/1 2020/7/1 2020/9/1 2020/11/1