铝12月报：宏观情绪反复 产业供需双弱

宏观情绪反复产业供需双弱 银河有色 有色金属研发报告 铝12月报 2022年11月27日 研究员：王颖颖期货从业证号： F3039600 投资咨询从业证号： Z0014913 :021-65789219 :wangyingying_qh1@chinastock.com.cn 第一部分交易逻辑与策略 一、核心逻辑回顾 过去的11月份铝价整体走势偏强，主要驱动在于宏观情绪的大幅好转，商品市场、权益市场、汇率等共振反弹，铝价反弹的背景较好。11月在电解铝产业基本面维持稳定甚至提供较好的支撑的大背景下，月初价格的大幅回落，也打开了反弹的安全边际，叠加宏观政策利好的不断出台，市场情绪较为高昂； 产业基本面方面，11月份成本维持高位，但是在临近月底的时候，煤炭价格出现了崩塌，5500大卡港口煤从此前最高近1600元/吨跌至1260元/吨，且尚未企稳；三季度减产的利好还在延续效果，消费地到货量维持偏紧，尤其是佛山地区入库数据维持低迷，市场惜售情绪对价格起到一定的支撑作用； 宏观层面的利多主要集中在三方面，首先是国内的房地产政策利好不断释放，针对地产企业的资金救助逐次加码开展，地产股及债市表现较好，地产后端的期货品种市场情绪缓解；其次，国内的防疫政策转向友好，严格要求不得层层加码和一刀切，虽然当下疫情蔓延，但是市场认为放开的时间计划已经在路上，远期是很大的利好；最后，美国加息的节奏放缓，美元指数高位回落，市场经济暂缓一口气，金属市场得以趁机反弹调整； 图1：沪铝走势图图2：伦铝走势图 数据来源：银河期货、博易云 但是临近月末，价格再度出现大幅回落的走势，每逢月底跌一跌，走势似曾相识，10月份我们分析主要在于宏观面与产业面出现共振的因素，宏观层面，疫情对市场情绪的抑制越发明显，股市受外资持续流出及季报数据走弱带来的悲观情绪带来一定的共振利空，而产业层面多头的逻辑松动和空头的逻辑加强，多头成本支撑的逻辑预计有所松动，港口动力煤5500大卡1600元/吨的高价难持续，下游煤化工、金属冶炼等利润较差， 负反馈预计逐渐显现，令人想起去年10月份同样也是煤价下跌引发了暴跌行情；空头的逻辑加强，主要在于疫情对下游的抑制愈发明显，全国疫情扩散，多地封控，其中和铝相关性比较大的河南地区，下游加工企业订单下滑明显，部分生产因原料不足而停产，导致铝的需求出现明显走弱的行情，尤其是在当前宏观情绪悲观的氛围下，价格承压下行； 而11月份月底的价格回落同样也有疫情和需求欠佳的因素导致，全国疫情蔓延速度较快，市场虽然宏观情绪表现尚可，但是现实层面的压力较大，且年底从各项指标需求来看，表现也非常弱，且铝价持续的反弹透支了此前较多的利好，月底出现调整也实属正常，毕竟现在是熊市，因基本面低库存导致的价格反弹高度有限。 二、后市展望与策略 12月预计铝价仍将处于宽幅震荡，走势大概率呈现N型的走势，先跌后涨再跌，影响价格走势的因子如下： 宏观方面，关于地产和防疫的利好情绪已被充分交易，后续还会有加码的政策释放，但是短期乐观难敌现实，伴随价格的涨跌，交易与被交易转换，现实终究还是要吃饭的，疫情利空的因素也开始展现，所以预计12月份宏观情绪也会有较大的波折，显示与预期反复博弈，依旧是围绕地产和疫情展开； 成本支撑预计下滑空间阶段性有限，一方面氧化铝价格企稳反弹，冬季采暖季应急减产会时有发生，且南方地区事故减产，叠加部分企业冬储采购和运输出现困难，上次行情徐好转，预计12月份氧化铝价格上行为主；煤炭虽然目前还在下跌，但是冷空气即将来临，煤炭再度进入消费旺季，预计下游恢复采购后对煤价有一定的支撑作用，还需进一步观察，大概率短期进一步下跌空间有限，目前山东市场的电解铝成本降至1.8万元/吨一下，成本支撑较上月空间下移，铝价震荡的下边界下移，但是进一步下跌的空间有限； 供应方面维持紧张的局面，解铝8、9月份西南地区减产超二百万吨之后，四季度虽然边际上不断恢复，四川、广西缓慢投产，但是释放出来还需要时间，春节前供应出现缺口，尽管有一定数量的进口货物流入国内，但是预计库存至12月底去库至45万吨上下；目前到货量持续低迷，供应偏紧，贸易商惜售情绪浓郁，对价格起到较强的支撑作用； 需求方面，目前外需和内需共振走弱，海外消费走弱，国内表需因隐性库存的因素使得同比表现尚可，但是实际表现一般，各项中游环节的开工率维持低迷，不仅有疫情的影响，也有需求周期性走弱的因素； 综上所述，宏观层面的现实与预期或将反复博弈，短期偏向于利空，成本及供给端继续给价格带来支撑、需求端走弱偏空，预计12月价格表现仍将震荡整理，或将呈现N的走势，先跟随宏观情绪走弱下跌，随后交割月在基本面的带动下反弹，随后再度受季节性和宏观情绪走弱而走弱，价格区间预计在【17700，19500】的区间，低库存下，向上的弹性略有走强，且短期正套头寸可以继续持有； 第二部分基本面分析 一、成本阶段性企稳 （一）氧化铝价格企稳反弹 12月份预计氧化铝价格小幅反弹，主要驱动在于供需两个方面的改善，供应端减产较多，一方面进入冬季后采暖季环保限产带来供应的减少，例如近期山东和山西重污染天气橙色预警导致的产量阶段内下降，又有广西地区大型氧化铝企业因电厂管道阀门泄露导致的10天左右临时全面停产。需求方面，近期流动性突然转好和提货积极性大增，西北采购因疫情因素导致较为紧张，且同期部分长单较多的氧化铝生产企业因减产或者停产甚至进入市场进行现货采购，一方面保证长单交付，另一方面也可以通过成交进行价格发现从而更加有利于长单结算价格。 阿拉丁数据显示，截至11月底，氧化铝建成产能9952万吨，而运行产能为7595 万吨，较上月末的8055万吨运行大幅下滑； 图3：国内氧化铝日产量及开工率图4：全球氧化铝日产量 400 全球氧化铝日产量（单位：千吨） 2022202120202019 390 380 370 360 350 340 330 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 数据来源：银河期货、SMM、IAI 3400 3200 3000 2800 2600 2400 2200 2000 1800 氧化铝主产区成本 氧化铝成本山东山西广西 550 450 350 250 150 650 4500 4000 3500 3000 2500 2000 1500 氧化铝内外价格走势 氧化铝(山东)-平均价澳洲氧化铝FOB-平均价 图5：内外氧化铝价格图6：氧化铝成本 数据来源：银河期货、smm 氧化铝净进口数据 80 60 40 20 0 -20 -40 -60 1500 1000 500 0 -500 -1000 -1500 -2000 -2500 -3000 氧化铝进出口利润（单位：元/吨） 2021-03-17 2021-04-17 2021-05-17 2021-06-17 2021-07-17 2021-08-17 2021-09-17 2021-10-17 2021-11-17 2021-12-17 2022-01-17 2022-02-17 2022-03-17 2022-04-17 2022-05-17 2022-06-17 2022-07-17 2022-08-17 2022-09-17 2022-10-17 2022-11-17 2019-07 2019-09 2019-11 2020-01 2020-03 2020-05 2020-07 2020-09 2020-11 2021-01 2021-03 2021-05 2021-07 2021-09 2021-11 2022-01 2022-03 2022-05 2022-07 2022-09 图7：氧化铝进出口利润图8：氧化铝净进口量 数据来源：银河期货、SMM、WIND 2014-06-01 2014-11-01 2015-04-01 2015-09-01 2016-02-01 2016-07-01 2016-12-01 2017-05-01 2017-10-01 2018-03-01 2018-08-01 2019-01-01 2019-06-01 2019-11-01 2020-04-01 2020-09-01 2021-02-01 2021-07-01 2021-12-01 2022-05-01 2022-10-01 （二）煤价暴跌但短期内下跌空间有限 11月煤炭价格大幅下跌，从此前高位大幅回落，从此前5500大卡将近1600元/吨的 位置回落至1260元/吨附近，主要驱动在于此前涨价的驱动因素消退，例如北港的发运问题缓解，煤炭库存大涨，产区疫情缓解，煤炭产量恢复等，目前价格尚未企稳，仍然有下跌的空间，但是冷空气已经来临，煤炭再度进入消费旺季，日耗预计抬升，预计下游恢复采购后对煤价有一定的支撑作用，还需进一步观察，大概率短期进一步下跌空间有限。据悉12月份山东某铝厂的煤炭招标采购价在0.25元/卡附近，与11月价格基本持平； 2018/5/1 2018/7/1 2018/9/1 2018/11/1 2019/1/1 2019/3/1 2019/5/1 2019/7/1 2019/9/1 2019/11/1 2020/1/1 2020/3/1 2020/5/1 2020/7/1 2020/9/1 2020/11/1 2021/1/1 2021/3/1 2021/5/1 2021/7/1 2021/9/1 2021/11/1 2022/1/1 2022/3/1 2022/5/1 2022/7/1 2022/9/1 2022/11/1 图9：内外动力煤价格图10：三峡水库出库流量 三峡出库流量 60130 50130 40130 30130 20130 10130 130 2019年 2020年 2021年 2022年 数据来源：银河期货、Wind资讯、百川资讯 图11：山东铝厂煤炭采购价图12：秦皇岛港口煤炭库存 800 秦皇岛港口煤炭库存 2019年2020年2021年 2022年 700 600 500 400 300 1/12/13/14/15/16/17/18/19/110/111/112/1 数据来源：银河期货、Wind资讯、百川资讯 （三）阳极价格预计小幅调整电解铝成本下滑 8000.00 7000.00 6000.00 5000.00 4000.00 3000.00 2000.00 预焙阳极山东某大厂采购价 7100 6100 5100 4100 3100 2100 1100 100 石油焦3号B（山东）-平均价 石油焦价格 石油焦3号A（山东）-平均价 石油焦3号C（山东）-平均价 图13：石油焦价格图14：预焙阳极魏桥采购价格 数据来源：银河期货、Wind资讯 图15：全国加权冶炼利润情况图16：山东自备电企业冶炼利润情况 数据来源：银河期货、Wind资讯 二、供应端边际修复到货依旧偏少 （一）11月产能修复 供应方面，11月电解铝企业边际修复为主，阿拉丁（ALD）统计数据显示，截止11 月25日，国内电解铝行业建成产能4435.1万吨，运行产能4061.3万吨，广西、四川 两地铝企复产，预计至年底仍有或有40-45万吨左右的增量，其中，广西地区复产15-20 万吨，四川复15万吨，甘肃新投产10万吨。但是预计河南等地采暖季可能出现重污染天气下错峰生产的消息，前期个别铝企运行产能少量下降。 图17：国内电解铝月度产量及增速图18：国内电解铝产能变动 数据来源：银河期货、市场公开资源整理 表1：国内电解铝产能变动情况 2022-2023年产能变动明细（银河期货整理） 类别 省份 企业 建成产能 7月底运行产能 8月 9月 10月 11月 12月 2023年1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 全年预计投产 新投产 云南 云南宏泰 95 85 10 17.78 15 15 15 15 15 15 117.78 贵州 贵州兴仁登高 50 25