用户分层运营，持续降本增效

阿里本财季收入同比持平。阿里23Q1财季实现收入2055.6亿元，同比持平，其中中国商业、国际商业、本地生活、菜鸟、云业务分别为1419/155/106/121/177亿元，同比变化-1%/2%/5%/5%/10%。调整后EBITA同比下降18%至344亿元，主要由于疫情影响电商GMV、从而导致客户管理收入同比下降。经调整归母净利润313.6亿元、同比下降31%。 注重用户分层运营，提升钱包份额。上季度阿里已经实现了10亿国内消费者的目标，未来阿里将聚焦不同消费群体钱包份额的增长，而非追求国内绝对用户规模增长。对此，阿里将做好用户分层、分类运营，通过建立多元消费矩阵提供不同服务。 截至2021年6月的12个月，在淘宝天猫上消费超1万元的AAC中有约98%在过去12个月继续保持活跃，环比上季度持平。23Q1财季超过1.23亿AAC在淘宝天猫人均消费超1万元。88VIP会员2500万人，ARPU超5.7万元。 中国商业：疫后边际复苏，多维度服务消费者。本季度客户管理收入723亿元、同比下降10%，主要由于疫情扰动，淘宝天猫GMV同比下降中个位数。随着疫情缓和、物流和供应链问题逐步改善，6月经营逐步恢复、7月延续改善趋势。 目前，阿里致力于推进远中近场融合布局，从消费者需求出发，形成1）淘宝天猫为主的远场电商、2）以城市仓为主的中场电商、以及3）同城零售、饿了么、淘菜菜等为主的近场电商，多维度服务消费者。 国际商业：短期受地缘局势影响，继续加强基础设施建设。国际零售方面，本季度整体订单量同比下降4%，主要由于欧盟VAT税收政策修改、欧元对美元贬值、俄乌冲突等影响导致速卖通订单量减少，Lazada、Trendyol订单量依然保持稳健增长、同比增长10%、46%。目前国际零售业务年度GMV已超过500亿美元。国际批发业务本季度收入同增12%、alibaba.com零售额同增16%。未来阿里将不断完善中国到欧洲跨境物流网络和东南亚本地市场的物流网络建设。 云计算：需求有所波动，结构持续优化。本季度阿里云同比增长10%、增速放缓，主要由于互联网行业客户的需求减弱、在线教育客户收入减少、以及此前一大客户流失。其中，非互联网客户收入贡献稳步上升，本季度占比53%、同比提升5个p Ct 。云业务EBITA margin为1.4%，规模效应有望推动未来盈利将逐步释放。 优化“局域网”业务，推动降本提效。未来，阿里将继续着力降本增效：1）对于全国范围的“广域网”平台业务，加强用户分层运营，巩固消费者心智。2）对于跟位臵密切相关的“局域网”业务，如淘菜菜、盒马、饿了么等，将有更聚焦的城市策略或者地区策略，在“局域网”内实现规模经济、降低单位成本。本季度，通过控制获客投入、优化物流履约成本、提高客单等方式，淘特亏损同比和环比均大幅收窄，淘菜菜亏损环比大幅收窄，饿了么UE实现转正。本地生活服务经调整EBITA margin由去年同期的-47.2%提升至本季度-28.6%。 维持“买入”评级。我们预计阿里巴巴2023-2025财年收入为9035/10011/11025亿元；non-GAAP归母净利达1342/1555/1774亿元。基于核心电商10x 2024e P/E、云计算5x 2024e P/S、大文娱和创新业务2x 2024e P/S，给予阿里巴巴港股(9988.HK)142港元/美股(BABA.N)144美元目标价，维持“买入”评级。 风险提示：监管影响超预期，电商、云计算进展不及预期，疫情反复超预期 财务指标 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 现金流量表（百万元） 图表1：阿里巴巴财务预测：年度 图表2：阿里巴巴财务预测：财季