需求弱势复苏，供给端错峰执行良好，水泥价格环比继续上行

行业报告|行业研究周报 水泥 需求弱势复苏，供给端错峰执行良好，水泥价格环比继续上行 证券研究报告 2022年08月07日 作者： 分析师 鲍荣富SAC执业证书编号：S1110520120003 分析师 王涛SAC执业证书编号：S1110521010001 分析师 武慧东SAC执业证书编号：S1110521050002 联系人 林晓龙 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 行业评级：强于大市（维持评级）上次评级：强于大市 2 近期行业动态及核心观点： 近期水泥行业动态：上周水泥指数下跌2.38%，跑赢建材指数。1-6月水泥产量9.77亿吨，同比下滑15.0%，6月单月水泥产量1.96亿吨，同比下滑12.9%，降幅环比小幅收窄。上周全国水泥市场价格423元/吨，环比上涨1.1元/吨。价格上涨地区主要有河南、重庆和江苏北部，幅度10-30元/吨；价格回落地区为陕西西安，价格上涨后小幅回撤10元/吨。8月初，受持续大范围高温天气以及资金短缺影响，国内水泥市场需求环比呈 现弱势复苏态势；供给端，企业继续开展错峰生产，且多数地区执行情况良好，供给收缩明显，支撑价格小幅上行。 核心观点：22Q1水泥价格仍高于去年同期，体现出较好的价格协同性，5月行业价格竞争加剧引发市场悲观预期，但我们认为此次价格战本质原因是需求下滑幅度超预期引发的市场应对不足，并不意味着供给协同的破裂，在淡季之后新的竞合关系或将形成，Q3旺季价格仍可能会快速提涨。上半年水泥板块遭受需求下滑与煤价上涨双重压力，下半年均有望得到缓解（基建投资有望继续提速，同时地产边际好转，共同提振水泥需求且 煤炭价格同比压力减弱），预计8月价格提涨有望催化估值修复。 中长期看“双碳”+“双控”政策有望带动行业供给格局进一步优化：a)政策要求2025年标杆产能比重超过30%，未来行业2500T/D及以下规模产能有望陆续退出，总产能将收缩8.6%以上。b)水泥行业未来有望纳入碳交易，碳税+减排改造加剧小企业成本压力，龙头竞争优势凸显，有望 通过兼并收购进一步扩张，话语权增强，价格中枢有望逐步抬升，另一方面通过骨料等业务打造第二增长极。中长期来看，新一轮周期或从21年下半年开始，当前水泥基本面与估值或均处于底部区域，从股息率及估值角度，水泥股仍具有较高的投资性价比。 推荐成长性较优的【华新水泥】，龙头【海螺水泥】，混凝土减水剂成长性更优，龙头α突出，首推【苏博特】。 证券代码 证券名称 总市值当前 （亿元）价格 2018 归母净利润（亿元） 201920202021 2022E 2018 2019 EPS 2020 2021 2022E 2018 2019 PE 2020 2021 2022E 2018 2019 PB 2020 2021 2022E 2019 股息率 2020 2021 60058 5.SH 海螺水泥 1,697 32.03 298.1 335.9 351.4 332.7 351.2 5.63 6.34 6.63 6.28 6.63 5.69 5.05 4.83 5.10 4.83 1.46 1.19 1.01 0.82 0.73 6.2% 6.6% 7.4% 00067 2.SZ 上峰水泥 137 14.07 14.7 23.3 20.3 21.8 25.4 1.51 2.39 2.08 2.23 2.60 9.32 5.89 6.77 6.30 5.41 3.85 2.37 1.92 1.35 1.11 6.4% 6.0% 5.7% 00078 9.SZ 万年青 80 10.00 11.4 13.7 14.8 15.9 17.9 1.43 1.72 1.86 2.00 2.24 7.01 5.82 5.39 5.00 4.46 1.31 1.06 0.85 0.92 0.80 7.0% 7.0% 8.0% 00087 7.SZ 天山股 份 950 10.96 12.4 16.4 15.2 125.3 138.6 0.14 0.19 0.18 1.45 1.60 76.50 58.05 62.62 7.58 6.85 11.30 9.37 8.39 1.05 0.95 4.7% 4.4% 3.0% 00223 3.SZ 塔牌集 团 95 7.95 17.2 17.3 17.8 18.4 20.9 1.45 1.45 1.49 1.54 1.75 5.50 5.47 5.32 5.16 4.54 1.06 0.97 0.91 0.73 0.66 10.7% 9.4% 7.8% 60044 9.SH 宁夏建 材 56 11.63 4.3 7.7 9.6 8.0 8.9 0.90 1.61 2.02 1.68 1.85 12.99 7.23 5.76 6.94 6.28 1.07 0.94 0.83 0.76 0.70 4.4% 5.8% 4.6% 60080 1.SH 华新水 泥 365 17.40 51.8 63.4 56.3 53.6 60.0 2.47 3.03 2.69 2.56 2.86 7.04 5.75 6.48 6.80 6.08 2.19 1.56 1.42 1.17 1.01 7.0% 6.2% 5.7% 注：表中市值数据截至2022年8月5日收盘。归母净利润预测来自天风建材团队。资料来源：Wind、天风证券研究所 风险提示：水泥需求大幅下滑、旺季涨价不及预期、骨料行业竞争加剧。 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 需求：22年水泥需求下滑幅度在10%-15%，与地产新开工关系更强 水泥下游主要分为基建、地产和新农村建设三部分，从历史经验来看，水泥产量和地产新开工面积的相关性更强。 1-6月水泥产量9.77亿吨，同比下滑15.0%，6月单月水泥产量1.96亿吨，同比下滑12.9%，降幅环比小幅收窄。6月整体水泥出货 率均值61%，同比低11pct，7月份以来华东发货出现企稳回升，但受淡季因素影响，反弹力度有限，除华东外，华南、华中和华北等其他地区欠佳。下半年稳增长目标下，需求仍有望恢复，核心看地产基本面恢复力度。全年来看，我们预计地产的下滑仍会对水泥需求形成较大拖累，基建发力可能性较大，但预计仍难以扭转整体需求下滑的局面，我们估计22年水泥需求下滑幅度或在10-15%。 表：基建投资、地产新开工、水泥产量同比情况 年份 基建投资同比增速 房屋新开工面积同比增速 水泥产量同比增速 2010年 18.5% 40.7% 15.5% 2011年 3.3% 16.2% 16.1% 2012年 15.3% -7.3% 7.4% 2013年 21.3% 13.5% 9.6% 2014年 21.5% -10.7% 1.8% 2015年 17.2% -14.0% -4.9% 2016年 17.4% 8.1% 2.5% 2017年 19.0% 7.0% -0.2% 2018年 3.8% 17.2% 3.0% 2019年 3.8% 8.5% 6.1% 2020年 0.9% -1.2% 1.6% 2021年 0.4% -11.4% -1.2% 2022年1-6月 7.1% -34.4% -15.0% 表：全国及各地区水泥产量增速情况及预测 全国 华北 东北 华东 中南 西南 西北 2021年12月 -0.6% -1.6% -3.4% 3.5% 0.3% -8.1% 0.7% 2022E乐观 -5% -5% -8% -3.0% -3.0% -8.0% -5.0% 2022E中性 -7.2% -10% -10.0% -5.0% -6.0% -10.0% -10.0% 2022E悲观 -10.7% -12% -15.0% -8.0% -8.0% -15.0% -12.0% 资料来源：国家统计局、天风证券研究所 供给：2022年全年错峰停产力度更大，各省区开展夏季停窑计划 全国各省区8月错峰停窑计划继续执行，部分省份企业实际停窑天数超过错峰计划天数 •8月份大部分地区继续增加错峰天数。晋冀鲁豫8月份追加停窑10天。贵州全年错峰停窑天数追加到200天，三季度停窑50天。四川8月份停窑14天。东北三省8月份错峰停窑一个月，本周了解已经基本停窑。市场需求弱势，为维持局部价格稳定，错峰停窑成为常态。 图：2021与2022年限产计划对比 2021限产情况2022限产情况力度区域地区限产时间限产天数限产时间限产天数 东北辽宁2020.12.1-2021.3.311202021.11.15-2022.3.31120持平 吉林2020.12.1-2021.3.311202021.11.1-2022.3.31150加强 黑龙江2020.11.15-3.311352021.10.15-2022.3.15150加强 西北陕西2020.12.10-2021.2.28802021.12.1-2022.3.10130（夏季30天）加强 2022.7-2022.930 甘肃2020.11.1-2021.3.31902021.12.1-2022.3.10100加强 宁夏2020.12.1-2021.3.1090-1002021.12.1-2022.3.10100加强 青海2020.12.1-2021.4.151352021.11.1-2022.4.10 2022.6-2022.8 180（夏季30-50天）加强 新疆2020.11.1-2021.7.1120-2102021.11.1-2022.6.3090-175减弱 华北河北2020.12.1-2021.11.141602021.11.15- 2022.11.14 180（采暖季120天，5月下旬10天，7月加强 5-31日，共20-25天，8月停窑20天，9- 10月10天。） 山西2020.11.1-2021.3.311202021.11.1-2022.3.31180（7月15-20天）持平 内蒙古2020.11.15-2021.3.151202021.12.1-2022.3.31120（7-10月每月不少于10天）持平 华东山东2020.12.1-2021.3.311202021.12.1-2022.3.31140（7月自愿停20天）持平 江西2021年552022年70（6-7月15天）加强江苏2021年602022年70（6-9月停20天）加强浙江2021.1.1-3.31352022年60（7-8月10天）加强 安徽2021年30-902022年30-90持平 福建2020.1.25-4.3402022年65（1-3月45天，4-5月7天，6月8天）加强 中南河南2021.1.1-3.31652021.11.15- 2022.3.15 135（7月停窑15天）加强 湖北2021年602022年60（6-7月15天）持平湖南2021年752022年75（4-5月15天，6月15天）持平 广西2022年120（二季度30天）加强 广东2022年60（1-5月50天）加强 西南四川2021年1102022年145（7月停窑6天，8月停窑14天）加强重庆2021年1102022年145（二季度35天）加强西藏2021.11.15-2022.3.15180（其中一季度90天，5月30天）加强 云南2021.225-302022年80-100（二季度50天）加强 贵州2021年1002022年一季度60，二季度45，三季度50，四季度45加强 天 资料来源：卓创资讯、天风证券研究所4 供给：未来水泥将纳入全国碳交易，小企业或面临生存危机 2020年水泥行业二氧化碳排放占整个建材行业比重达83%，是排放量最大的子行业，减排压力大。未来有望纳入全国碳交易市场，参考前期试点经验，配额计算方法可能以基准线法为主（实际产量*行业排放基准值*减排因子），意味着产能利用率高/排放更低的企业竞争优势更大，小企业被迫减产或购买碳汇，从全国7个地方试点运行情况看，近两年加权平均碳