固收周报：周观：流动性充裕下的曲线陡峭化（2022年第30期）

固收周报20220807 证券研究报告·固定收益·固收周报 周观：流动性充裕下的曲线陡峭化（2022年第30期） 观点 资金利率维持低位，推动短债收益率下行，曲线陡峭化，展望2022年8月，资金面是否将保持宽松：（1）2022年8月外汇占款环比减少50亿元左右，对流动性稍有负面影响。（2）公开市场操作2022年7月精 准投放，8月有望延续这一操作思路。（3）2022年8月财政存款净减少 8000亿元左右。（4）2022年8月M0环比增加620亿元左右。（5）2022 年8月法定存款准备金约增加1800亿元。考虑财政存款、现金走款和 银行缴准因素后，2022年8月流动性缺口约为5500亿元，流动性宽裕的局面有望延续。目前宏观数据扰动较小，市场仍然在演绎资金宽松的逻辑，短债收益率降幅大于长债。我们预计流动性将保持充裕，且在“资产荒”背景下长债需要重新定价。 英央行如期加息50bp至1.75%，创1995年以来最大单次加息幅度，加息直接和间接诱因为何？经济和金融市场影响如何：（1）加息诱因，直接诱因仍是6月爆表的通胀率。间接原因主要有三：OPEC+9月聊胜于 无的增产使得石油在供给端价格下行空间受限；经济与通胀的取舍已迫在眉睫；欧央行此前的加息减轻了英资产相对而言的冲击风险。（2）经济影响方面，英国央行已经表示，预计英国在今年第四季度进入衰退，衰退将持续�个季度；家庭税后实际收入将大幅下降；消费也将随之下降。（3）金融市场方面，英加息对于英国股市的冲击并不显著，英镑兑美元反而下挫，或源于欧央行加息带来的提前超调和美国近日的鹰派预期提升。 市场表现方面，转债市场小幅调整，新规影响有待观察。权益市场方面，从指数上看，A股三大指数本周涨跌互现，其中上证综指下跌0.81%，深证成指微涨0.02%，创业扳指则上涨0.49%。中证转债本周收跌0.34%，走势稍显震荡。行业方面，全周总体来看，申万一级行业指数跌多涨少， 电子（6.44%）、计算机（2.47%）、国防军工（1.70%）等行业领涨，家用电器（-5.14%）、房地产（-4.50%）、汽车（-4.36%）等行业领跌。转债市场来看，电子（4.47%）、石油石化（2.96%）、社会服务（2.06%）等行业涨幅明显，家用电器（-5.23%）、汽车（-3.14%）、公用事业（-2.60%）跌幅较大。成交量方面，沪深两市本周日均成交额反弹至10389亿元， 北向资金本周净流出12.33亿元；转债市场日均成交额降至991亿元，但仍处于历史相对高位，新上市个券阶段涨幅明显，新规影响仍有待观察。 转债市场策略：转债市场本周跟随权益市场震荡，但仍体现出一定的抗跌性。PMI数据走弱、地缘政治摩擦等因素推动大盘持续调整，美国非农数据强劲，联储加息忧虑再起，或也将带动A股承压。周末，海南新冠疫情态势加剧，在交投情绪上，不利于A股再度反转向上。但国内宽 松流动性预计仍将维持，托底权益市场表现，郑州房地产纾困基金取得进展，若后续地产风波得到较好市场化化解，权益市场或将获得强有力支撑。现阶段处于国内政策空窗期，经济自发修复的动能并不乐观，在宽松流动性的背景下，高景气的成长板块胜率更高。建议挖掘结构性机会，自上而下把握行业轮动机会，自下而上精选个券。具体来看：（1）汽车、新能源等供需共振的高景气行业，建议关注贝斯转债、银轮转债、华友转债、隆22转债、通威转债、锦浪转债、天能转债等；（2）估值具备安全边际，受益于宽松资金面并拥有长逻辑的券商板块，建议关注浙22转债、中银转债、国君转债等。（3）地缘冲突下，成长性自主安全板块，建议关注国微转债、江丰转债、三角转债等。（4）受益于结构性供需错配，业绩有望超预期爆发的个股，建议关注杭氧转债、嘉元转债等。 风险提示：变种病毒超预期传播、宏观经济增速不及预期、全球“再通胀”超预期、地缘风险超预期。 2022年08月07日 证券分析师李勇 执业证书：S0600519040001 010-66573671 liyong@dwzq.com.cn 研究助理陈伯铭 执业证书：S0600121010016 chenbm@dwzq.com.cn 研究助理徐沐阳 执业证书：S0600121060042 xumy@dwzq.com.cn 研究助理徐津晶 执业证书：S0600121110024 xujj@dwzq.com.cn 相关研究 《绿色债券周度数据跟踪 （20220801-20220805）》 2022-08-06 《二级资本债周度数据跟踪 （20220801-20220805）》 2022-08-06 《不择细流，能就其深——光伏行业转债梳理》 2022-08-05 1/42 东吴证券研究所 内容目录 1.一周观点6 2.国内外数据汇总11 2.1.流动性跟踪11 2.2.国内外宏观数据跟踪15 2.3.海外宏观及大类资产表现18 3.地方债一周回顾21 3.1.一级市场发行概况21 3.2.二级市场概况22 3.3.本月地方债发行计划23 4.信用债市场一周回顾23 4.1.一级市场发行概况23 4.2.发行利率25 4.3.二级市场成交概况25 4.4.到期收益率26 4.5.信用利差28 4.6.等级利差31 4.7.交易活跃度33 4.8.主体评级变动情况35 5.转债市场表现35 5.1.行情回顾35 5.2.成交情况36 5.3.行业周度表现复盘36 5.4.转债个券表现37 5.5.转债市场估值水平变化38 5.6.发行与上市跟踪39 5.7.条款跟踪40 6.风险提示41 2/42 东吴证券研究所 图表目录 图1：外汇储备及其环比（单位：亿美元、%）6 图2：2022年7月逆回购投放量（单位：亿元）7 图3：财政存款环比变化（单位：亿元）8 图4：M0环比变化（单位：亿元）8 图5：英国通胀及核心通胀持续飙升（单位：%）10 图6：石油价格虽有所下降，但仍远高于俄乌冲突和疫情前水平（单位：美元/桶）10 图7：英国7月建筑业PMI低于荣枯线（单位：）11 图8：英国GDP增长率良好主要源于21年基数较小11 （单位：%）11 图9：货币市场利率对比分化（单位：%）12 图10：利率债两周发行量对比（单位：亿元）12 图11：央行利率走廊（单位：%）12 图12：国债中标利率和二级市场利率（单位：%）13 图13：国开债中标利率和二级市场利率（单位：%）13 图14：进出口和农发债中标利率和二级市场利率（单位：%）13 图15：两周国债与国开债收益率变动（单位：%）14 图16：本周国债期限利差变动（单位：BP）14 图17：国开债、国债利差（单位：BP）14 图18：5年期国债期货走势（单位：亿元，元）15 图19：10年期国债期货走势（单位：亿元，元）15 图20：商品房总成交面积上行（单位：万/平方米）15 图21：Myspic钢材价格指数（单位：元/吨）15 图22：焦煤、动力煤价格（单位：元/吨）16 图23：同业存单利率（单位：%）17 图24：余额宝收益率（单位：%）17 图25：蔬菜价格指数（单位：元/吨）17 图26：RJ/CRB商品及南华工业品价格指数（单位：%）18 图27：布伦特原油、WTI原油价格（单位：美元/桶）18 图28：费城半导体指数领涨，WTI原油领跌（2022/08/01-08/05）18 图29：费城半导体指数领涨，VTX恐慌指数领跌（2022/08/01-08/05）19 图30：相比较半月前，曲线有所上升（2022/08/01-08/05）（单位：%）19 图31：美期限利差、信用利差均下降（2022/08/01-08/05）（单位：bp）20 图32：美元指数领涨，日元领跌（2022/08/01-08/05）20 图33：天然气领涨，WTI原油领跌（2022/08/01-08/05）21 图34：地方债发行量及净融资额（亿元）21 图35：本周地方债发行利差主要位于15-20BP（只）21 图36：本周分省份地方债发行情况（单位：亿元，%）22 图37：分省份地方债成交情况（单位：亿元，%）22 图38：本周各期限地方债成交量情况（单位：亿元，%）22 图39：地方债发行计划（单位：亿元）23 图40：信用债发行量及净融资额（单位：亿元）24 图41：城投债发行量及净融资额（单位：亿元）24 3/42 东吴证券研究所 图42：产业债发行量及净融资额（单位：亿元）24 图43：短融发行量及净融资额（单位：亿元）25 图44：中票发行量及净融资额（单位：亿元）25 图45：企业债发行量及净融资额（单位：亿元）25 图46：公司债发行量及净融资额（单位：亿元）25 图47：3年期中票各等级信用利差走势（单位：%）28 图48：3年期企业债信用利差走势（单位：%）29 图49：3年期城投债信用利差走势（单位：%）30 图50：3年期中票等级利差走势（单位：%）31 图51：3年期企业债等级利差走势（单位：%）32 图52：3年期城投债等级利差走势（单位：%）33 图53：本周各行业信用债周成交量（单位：亿元）35 图54：本周转债指数小幅回调（2022/07/29-08/05）36 图55：转债指数表现相对抗跌（2022/07/29-08/05）36 图56：本周转债市场成交量小幅降低（单位：亿元）36 图57：本周转债区间成交额前十（单位：亿元）36 图58：正股及转债各行业涨跌幅（2022/07/29-08/05）37 图59：转债个券涨跌幅排名（2022/07/29-08/05）38 图60：溢价率走势（剔除炒作券后）38 图61：分价格，平均转股溢价率走势（剔除炒作券）39 图62：分平价，平均转股溢价率走势（剔除炒作券）39 图63：分评级，平均转股溢价率走势（剔除炒作券）39 图64：分规模，平均转股溢价率走势（剔除炒作券）39 2022/08/01-2022/08/05公开市场操作（单位：亿元）11 钢材价格全面上行（单位：元/吨）16 LME有色金属期货官方价总体上行（单位：美元/吨）16 本周地方债到期收益率全面下行（单位：%，BP）23 本周各券种实际发行利率25 本周信用债成交额情况（单位：亿元）26 本周国开债到期收益率全面下行（单位：%，BP）26 本周短融中票收益率全面下行（单位：%，BP）26 本周企业债收益率全面下行（单位：%，BP）27 本周城投债收益率全面下行（单位：%，BP）27 本周短融中票利差总体走阔（单位：%，BP）28 本周企业债信用利差总体收窄（单位：%，BP）29 本周城投债信用利差总体收窄（单位：%，BP）30 本周短融中票等级利差总体走阔（单位%，BP）31 本周企业债等级利差总体走阔（单位：%，BP）32 本周城投债等级利差呈分化趋势（单位：%，BP）33 本周活跃信用债34 本周发行人主体评级或展望调低情况35 4/42 东吴证券研究所 本周上市转债39 本周新发行转债40 下周发行转债40 公告赎回转债40 公告不赎回转债40 5/42 1.一周观点 Q1：资金利率维持低位，推动短债收益率下行，曲线陡峭化，展望2022年8月，资金面是否将保持宽松？ A：从实体经济角度而言，超额准备金是真正意义上的“高能货币”。△超额准备金 =△基础货币-△货币发行-△法定存款准备金=△外汇占款+△对其他存款性公司债权- △财政存款-△M0-△法定存款准备金。影响超储率的因素有�个：外汇占款、对其他存款性公司债权（主要关注央行公开市场操作）、财政存款、货币发行和法定存款准备金变动。下文将从�因素模型着手，对2022年8月流动性情况进行预测。 （1）2022年8月外汇占款环比减少50亿元左右，对流动性稍有负面影响。2022 年6月份外汇占款为213187亿元，环比减少41亿元，2022年1-6月的外汇占款环比变动分别为0.16%、0.03%、0.11%、-0.08%、-0.04%和-0.02%，近年来我国外汇占款始终保持相对平稳