上半年硅料业绩高增，投建工业硅厚植竞争优势

2022年08月04日 公司研究●证券研究报告 大全能源（688303.SH） 公司快报 上半年硅料业绩高增，投建工业硅厚植竞争优势投资要点事件：公司发布2022年半年报，上半年实现营业收入163.4亿元，同比增长262.2%；归母净利润95.2亿元，同比增长340.8%，处于业绩预告中值；毛利率70.5%，同比提升9.5pct；净利率58.3%，同比提升10.4pct。其中Q2营收82.1亿元，同/环比+188.1%/+1.0%；归母净利润52.1亿元，同/环比+230.2%/+20.9%；毛利率76.8%，同/环比+7.5/+12.8pct；净利率63.5%，同/环比+8.1/+10.4pct。多晶硅料量价齐升，二季度单位成本下降明显：2022年上半年，公司多晶硅产/销量分别为6.7/7.6万吨（同比+61.6%/+80.0%），占国内多晶硅产量的18.3%，销量高于产量近1万吨是由于去年年底有约1.3万吨库存量；单吨销售价格（不含税）21.3万元（同比+101.9%）,单吨毛利15.0万元（同比+134.0%）。2022Q2产量3.5万吨（同/环比+67.4%/+12.6%）,销量3.8万吨（同/环比+78.3%/-3.3%），单吨销售价格（不含税）21.8万元（同/环比+62.4%/+5.0%），单吨毛利16.8万元 （同/环比+80.3%/+26.3%）。三期B项目于1月达产，新产能释放带动上半年销量增长，同时由于下游市场对多晶硅需求仍较为旺盛，销售价格持续上涨，叠加工业硅粉价格持续下降及规模效应影响，二季度单位成本显著下降，公司上半年硅料销售量利齐升。 包头10万吨多晶硅项目预计2023Q2投产，配套15万吨工业硅2023Q3投产：展望下半年，公司三季度产量预期可达3.1-3.2万吨，全年产量预期上调至12.9-13.2万吨。扩产项目方面，内蒙古包头10万吨高纯多晶硅项目预计于2023年Q2建成，届时公司多晶硅产能将达到20.5万吨。公司也在向产业链上游延伸，一期年产15万吨高纯工业硅项目预计于2023年Q3投产，建成后将实现包头10万吨多晶硅项目的100%原料供给，提升公司综合盈利能力，实现在原材料方面的供应安全和质量保障。投资建议：预期下半年硅料供应依然偏紧，硅料价格仍将维持高位，我们预计公司2022年-2024年归母净利润分别为178.8亿元、153.9亿元、149.3亿元，相当于2022年6.9倍的动态市盈率，维持“买入-A”的投资评级。 风险提示：行业产能供给释放超预期；硅料价格大幅下跌；公司新产能释放不及预 投资评级买入-A(维持)股价(2022-08-04)58.11元交易数据总市值（百万元）124,204.09流通市值（百万元）16,678.73总股本（百万股）2,137.40流通股本（百万股）287.0212个月价格区间87.90/49.29一年股价表现 资料来源：聚源 升幅%1M3M12M相对收益-11.140.710.07绝对收益-17.05.37-7.44 分析师刘荆SAC执业证书编号：S0910520020001liujing1@huajinsc.cn报告联系人乔春绒qiaochunrong@huajinsc.cn 相关报告大全能源：毛利率大幅提升，业绩略超预期-大全能源公司快报2021.10.29大全能源：上半年业绩超预期，中长期扩产规划明确-大全能源公司快报2021.8.23 期；其他突发爆炸等生产风险；光伏行业需求不及预期。 财务数据与估值会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 4,664 10,832 30,213 28,886 30,060 YoY(%) 92.3 132.2 178.9 -4.4 4.1 净利润(百万元) 1,043 5,724 17,879 15,387 14,928 YoY(%) 322.3 448.6 212.4 -13.9 -3.0 毛利率(%) 33.6 65.7 72.1 65.3 61.1 EPS(摊薄/元) 0.49 2.68 8.36 7.20 6.98 ROE(%) 22.3 34.8 52.1 30.9 23.1 P/E(倍) 119.0 21.7 6.9 8.1 8.3 P/B(倍) 26.6 7.5 3.6 2.5 1.9 净利率(%) 22.4 52.8 59.2 53.3 49.7 数据来源：聚源、华金证券研究所 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表(百万元)利润表(百万元) 会计年度2020A2021A2022E2023E2024E会计年度2020A2021A2022E2023E2024E 流动资产 2139 12348 39746 49907 64330 营业收入 4664 10832 30213 28886 30060 现金 696 4586 26252 39611 51540 营业成本 3096 3720 8444 10010 11700 应收票据及应收账款 1057 3039 4514 4656 4593 营业税金及附加 14 98 284 272 280 预付账款 51 21 225 256 207 营业费用 4 4 6 6 6 存货 321 2124 4631 3377 5983 管理费用 84 105 184 176 180 其他流动资产 14 2578 4123 2007 2008 研发费用 47 42 124 124 135 非流动资产 6863 10124 19641 20544 21869 财务费用 186 155 157 221 231 长期投资 4 4 4 4 4 资产减值损失 -13 0 0 0 0 固定资产 6483 6136 11557 14919 18130 公允价值变动收益 0 16 0 0 0 无形资产 199 257 326 413 496 投资净收益 0 10 25 15 15 其他非流动资产 176 3727 7753 5208 3239 营业利润 1229 6744 21054 18112 17568 资产总计 9002 22472 59386 70451 86199 营业外收入 2 8 5 5 5 流动负债 2903 5114 12069 7672 8125 营业外支出 8 24 25 15 10 短期借款 751 185 200 200 200 利润总额 1223 6728 21034 18102 17563 应付票据及应付账款 688 1451 3404 2352 2848 所得税 180 1004 3155 2715 2634 其他流动负债 1465 3478 8465 5120 5077 税后利润 1043 5723 17879 15387 14928 非流动负债 1431 890 2032 2108 2474 少数股东损益 -0 -1 0 0 0 长期借款 804 0 1142 1218 1584 归属母公司净利润 1043 5724 17879 15387 14928 其他非流动负债 626 890 890 890 890 EBITDA 1762 7103 21510 18618 18184 负债合计 4334 6004 14102 9780 10600 少数股东权益 3 3 3 3 3 主要财务比率 股本 1625 1925 2137 2137 2137 会计年度2020A2021A2022E2023E2024E 资本公积 336 6113 16838 16838 16838 成长能力 留存收益 2703 8427 26306 41693 56621 营业收入(%) 92.3 132.2 178.9 -4.4 4.1 归属母公司股东权益 4664 16466 45282 60669 75597 营业利润(%) 298.7 449.0 212.2 -14.0 -3.0 负债和股东权益 9002 22472 59386 70451 86199 归属于母公司净利润(%) 322.3 448.6 212.4 -13.9 -3.0 获利能力 现金流量表(百万元) 毛利率(%) 33.6 65.7 72.1 65.3 61.1 会计年度2020A2021A2022E2023E2024E 净利率(%) 22.4 52.8 59.2 53.3 49.7 经营活动现金流 416 2644 18112 15724 14812 ROE(%) 22.3 34.8 52.1 30.9 23.1 净利润 1043 5723 17879 15387 14928 ROIC(%) 16.4 32.0 47.6 27.9 20.4 折旧摊销 461 502 893 1422 1893 偿债能力 财务费用 186 155 157 221 231 资产负债率(%) 48.1 26.7 23.7 13.9 12.3 投资损失 0 -10 -25 -15 -15 流动比率 0.7 2.4 3.3 6.5 7.9 营运资金变动 -1268 -3680 -792 -1291 -2226 速动比率 0.6 1.8 2.6 5.8 6.9 其他经营现金流 -5 -46 0 0 0 营运能力 投资活动现金流 -442 -3586 -8669 -2311 -3203 总资产周转率 0.5 0.7 0.7 0.4 0.4 筹资活动现金流 100 5105 12223 -55 320 应收账款周转率 4.2 5.3 8.0 6.3 6.5 应付账款周转率 3.9 3.5 3.5 3.5 4.5 每股指标（元） 估值比率 每股收益(最新摊薄) 0.49 2.68 8.36 7.20 6.98 P/E 119.0 21.7 6.9 8.1 8.3 每股经营现金流(最新摊薄) 0.19 1.24 8.47 7.36 6.93 P/B 26.6 7.5 3.6 2.5 1.9 每股净资产(最新摊薄) 2.18 7.70 16.07 23.27 30.25 EV/EBITDA 71.3 16.7 4.7 4.7 4.2 资料来源：聚源、华金证券研究所 公司评级体系 收益评级： 买入—未来6个月的投资收益率领先沪深300指数15%以上；增持—未来6个月的投资收益率领先沪深300指数5%至15%； 中性—未来6个月的投资收益率与沪深300指数的变动幅度相差-5%至5%；减持—未来6个月的投资收益率落后沪深300指数5%至15%； 卖出—未来6个月的投资收益率落后沪深300指数15%以上；风险评级： A—正常风险，未来6个月投资收益率的波动小于等于沪深300指数波动； B—较高风险，未来6个月投资收益率的波动大于沪深300指数波动； 分析师声明 刘荆声明，本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，勤勉尽责、诚实守信。本人对本报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规、研究方法专业审慎、研究观点独立公正、分析结论具有合理依据，特此声明。 本公司具备证券投资咨询业务资格的说明 华金证券股份有限公司（以下简称“本公司”）经中国证券监督管理委员会核准，取得证券投资咨询业务许可。本公司及其投资咨询人员可以为证券投资人或客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或间接的有偿咨询服务。发布证券研究报告，是证券投资咨询业务的一种基本形式，本公司可以对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向本公司的客户发布。 免责声明： 本报告仅供华金证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因为任何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户。 本报告基于已公开的资料或信息撰写，但本公司不保证该等信息及资料的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映本公司于本报告发布当日的判断，本报告中的证券或投资标的价格、价值及投资带来的收入可能会波动。在