药明康德：2Q22疫情中业绩显强韧性，2H反弹可期

浦银国际研究 公司研究|医疗行业 药明康德（603259.CH/2359.HK）：2Q22 疫情中业绩显强韧性，2H反弹可期 2Q22收入和经调整non-IFRS净利润分别增长66%/67%。新冠订单贡献27亿，环比+77%。剔除新冠订单贡献后，主要板块增速相比1Q有所放缓。但我们认为，随着国内疫情整体改善，生产、临床和实验室各项服务将逐渐恢复，2H业绩有望迎来反弹。我们维持公司A股 /港股“买入”评级及目标价，并继续将其选为行业首选标的之一。 2Q22增速超指引，全年指引进一步提高：2Q22收入/经调整non- IFRS净利同比增长66%/67%至92.8亿/22.5亿元（此前公司已预告），其中收入增速超过此前管理层指引的63-65%；受益于新冠药大订单，北美区收入增长123%，占总收入比重提升至71%。恒定汇率下，2Q收入增长73%，non-IFRS毛利率上升2.6pcts至38.5%。基于上半年的业绩表现，公司也将全年收入增速指引从65-70%调高至68-72% （即下半年增速68-75%）。2Q22业绩分业务板块看： WuxiChemistry：板块收入增长102%，剔除新冠商业化项目后增长23%，non-IFRS毛利率下降0.7pct至41.6%。板块中小分子药物发现收入增长28%，工艺研发和生产增长152%（剔除新冠后+20%）。 WuxiTesting：板块收入增长17%，non-IFRS毛利率上升0.1pct至 丁政宁 浦银国际 医疗分析师ethan_ding@spdbi.com(852)28086442 胡泽宇CFA 助理分析师ryan_hu@spdbi.com(852)28086446 2022年7月28日 公司研究 药明康德(603259.CH) 目标价（人民币）155.0 潜在升幅/降幅61% 目前股价（人民币）96.4 52周内股价区间（人民币）81.8-163.9 总市值（百万人民币）279,608 近3月日均成交额(百万人民币)2,742 注：截至2022年7月27日收盘价 市场预期区间 35.5%。其中实验室分析及测试服务收入增长30%，临床CRO及 SMO受国内疫情影响，收入下降10%。 RMB96.4 RMB97.4 RMB185.0RMB155.0 WuxiBiology：板块收入增长12%，non-IFRS毛利率上升3.4pcts至 40.0%。2Q22新分子种类相关体内/体外生物学研发服务收入增长 96.3 SPDBI目标价目前价市场预期区间 43%，贡献由1Q22的17.6%进一步提升升至20.3%。 WuxiATU：板块收入增长35%，non-IFRS毛利率为-6.3%，主因新启用的上海临港基地及费城基地毛利率较低，预计未来几个季度毛利率将随着产能利用率的提升而改善。板块管线中共67个项目，其中4个处于NDA/BLA准备阶段、7个处于临床III期。 WuxiDDSU：板块收入下滑32%，non-IFRS毛利率同比下降19.3pcts至28.0%，主因公司主动迭代升级业务，新研发项目以创新药为主，研发难度提升且周期变长，对当期收入及利润率有负面影响。 维持“买入”评级：我们调高2022-24E收入/经调整non-IFRS利润预测0-3%/2-4%，但考虑到全球融资环境变化和疫情反复带来的更 资料来源：Bloomberg、浦银国际 药明康德（603259.CH/2359.HK） 药明康德（2359.HK） 目标价（港币）176.0 潜在升幅/降幅83% 目前股价（港币）96.3 52周内股价区间（港币）82.3-189.8 总市值（百万港币）325,006 近3月日均成交额（百万港币）271 注：截至2022年7月27日收盘价 市场预期区间 多不确定性，我们维持公司A股155元人民币和港股176港元的目标价，对应46x/44x2023EPE，低于各自过去三年平均0.7个标准差。 投资风险：投资收益波动；地缘政治风险；项目失败或因疫情延迟。 HK$96.3 HK$114.0 96. HK$215.0HK$176.0 人民币百万元 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入 16,535 22,902 38,775 47,969 58,336 同比增速（%） 28% 39% 69% 24% 22% 经调整non-IFRS归母净利润 2,960 5,097 8,707 11,035 13,651 同比增速（%） 60% 72% 71% 27% 24% 图表1：盈利预测和财务指标 SPDBI目标价目前价市场预期区间资料来源：Bloomberg、浦银国际 PE（X） 62.2 45.9 30.3 23.9 19.3 ROE（%） 12% 14% 21% 22% 22% 扫码关注浦银国际研究 E=浦银国际预测 资料来源：公司报告、浦银国际 本研究报告由浦银国际证券有限公司分析师编制，请仔细阅读本报告最后部分的分析师披露、商业关系披露及免责声明。 财务报表分析与预测-药明康德 利润表 现金流量表 （百万人民币） 2020 2021 2022E 2023E 2024E （百万人民币） 2020 2021E 2022E 2023E 2024E 营业总收入 16,535 22,902 38,775 47,969 58,336 营业成本 -10,280 -14,637 -24,747 -30,297 -36,543 毛利率 38% 36% 36% 37% 37% 销售费用 -588 -699 -969 -1,151 -1,342 营运资金变动 -1,120 -2,220 -3,077 -2,455 -4,173 销售费用率 4% 3% 3% 2% 2% 经营现金流 3,828 4,379 8,423 11,938 13,381 管理费用 -1,870 -2,254 -3,102 -3,742 -4,433 管理费用率 11% 10% 8% 8% 8% 购买物业、厂房及设备 -3,026 -6,758 -3,000 -2,000 -1,000 营业利润 3,104 4,371 8,400 10,901 13,792 收购 -504 4,168 0 0 0 财务费用 -196 -128 -126 -115 -109 投资现金流 -8,630 -4,628 -3,000 -2,000 -1,000 财务费用率 10% 7% 6% 5% 5% 其他收入 326 469 582 720 875 债权募资 -1,976 1,071 0 0 0 其他收益/损失 239 1,454 1,745 1,919 2,042 股权募资 0 0 0 0 0 资产减值损失 -13 -32 -116 -144 -175 银行和其他借款还款 税前净利润 3,369 6,016 10,286 13,036 16,126 融资现金流 9,888 -1,724 -1,306 -1,655 -2,048 所得税 -383 -880 -1,504 -1,906 -2,358 现金净流量 5,086 -1,974 4,116 8,282 10,333 有效所得税率% 11% 15% 15% 15% 15% 税后收入 2,986 5,136 8,782 11,129 13,768 少数股东损益 26 39 75 95 117 归母净利润 2,960 5,097 8,707 11,035 13,651 经调整非IFRS归母净利 3,637 5,131 8,404 10,662 13,229 资产负债表 主要财务比率 （百万人民币） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 2020 2021 2022E 2023E 2024E 货币资金 10,228 8,175 12,292 20,574 30,907 每股指标（人民币元） 应收款项 4,338 5,968 11,268 9,793 15,500 每股收益 1.29 1.75 2.65 3.36 4.17 存货 1,934 4,555 6,265 6,981 8,996 每股净资产 13.31 15.01 15.55 18.75 22.71 其它流动资产 6,560 3,287 3,287 3,287 3,287 每股经营现金流 1.57 1.71 2.85 4.04 4.53 流动资产合计 23,059 21,986 33,112 40,635 58,691 每股股利 0.23 0.60 0.44 0.56 0.69 固定资产 10,137 15,849 17,785 18,591 18,343 估值（倍） 商誉 1,392 1,926 1,926 1,926 1,926 P/E 62.2 45.9 30.3 23.9 19.3 可供出售金融资产 6,717 8,714 8,714 8,714 8,714 P/B 6.0 5.3 5.2 4.3 3.5 其他非流动资产 4,986 6,653 6,578 6,510 6,447 非流动资产合计 23,232 33,142 35,003 35,740 35,429 盈利能力比率 资产总计 46,291 55,127 68,115 76,376 94,120 毛利率 37.8% 36.1% 36.2% 36.8% 37.4% 净利润率 17.9% 22.3% 22.5% 23.0% 23.4% 短期借款 1,230 2,261 2,261 2,261 2,261 经调整非IFRS归母净利22.0% 22.4% 21.7% 22.2% 22.7% 率 应付账款 4,550 6,856 12,293 10,985 16,892 净资产收益率 11.9% 14.4% 20.6% 21.8% 22.3% 其他应付账款 24 21 21 21 21 资产回报率 7.8% 10.1% 14.1% 15.3% 16.0% 其它流动负债 2,116 3,846 3,846 3,846 3,846 投资资本回报率 10.8% 9.8% 16.3% 17.7% 18.7% 流动负债合计 7,920 12,985 18,422 17,114 23,020 盈利增长 长期借款 0 0 0 0 0 营业收入增长率 28.5% 38.5% 69.3% 23.7% 21.6% 其它长期负债 5,652 3,385 3,385 3,385 3,385 EBIT增长率 25.7% 40.8% 92.2% 29.8% 26.5% 非流动负债合计 5,652 3,385 3,385 3,385 3,385 净利润增长率 59.6% 72.2% 70.8% 26.7% 23.7% 负债总计 13,573 16,370 21,807 20,499 26,406 非IFRS归母净利增长率 51.1% 41.1% 63.8% 26.9% 24.1% 股本 2,442 2,956 2,956 2,956 2,956 偿债能力指标 储备 30,052 35,536 43,012 52,486 64,206 资产负债率 0.29 0.30 0.32 0.27 0.28 母公司拥有人应占权益 32,494 38,492 45,968 55,442 67,162 流动比率 2.91 1.69 1.80 2.37 2.55 少数股东权益 225 266 341 435 552 速动比率 2.67 1.34 1.46 1.97 2.16 负债和所有者权益合计 46,291 55,127 68,115 76,376 94,120 现金比率 1.29 0.63 0.67 1.20 1.34 经营效率指标应收帐款周转天数 87 82 81 80 79 应付帐款周转天数 141 142 141 140 139 存货周转天数 55 80 80 80 80 总资产周转率 0.44 0.45