大宗商品配置周报

招商期货大宗商品配置周报 (20220725-20220731) •招商期货研究所赵嘉瑜（Z0016776）王真军（Z0010289）陶锐（Z0015475）徐世伟（Z0001836）吕杰（Z0012822）安婧（Z0014623）刘韩（Z0016777）谭洋（Z0017074） •2022年7月31日 1 目录 contents 01核心观点 02宏观概览 03中观数据 04商品板块 01核心观点 板块投资机会 板块 子版块 基本逻辑 配置 有色 贵金属 通胀高企央行加息下，经济面临衰退，贵金属避险作用凸显 多配 基本金属 海外加息预期缓和，国内“保交楼”，低库存去库，超跌后价格强势反弹 中性 黑色 原料 供给增加，需求预期增加，原料利润高企，存估值下压空间 中性偏空 成材 供给见底，需求弱现实延续但预期增加，阶段性给出生产利润 中性 化工 油品 供增需减，利润高位，汽柴油利润存在压缩空间 中性 烯烃链 供需双增，库存正常，但往上高度受制于进口窗口 中性偏空 芳烃链 供需双增，终端库存高位，叠加扩产周期，逢高空配为主 中性偏空 建材类 库存高位，需求不及预期，需要打掉边际产能才可以实现再平衡 空配 农产品 油脂 宏观氛围好转，需求国采购提升缓解产地库存压力，加上7月马来棕榈油减产，有利于反弹 中性 养殖原料 美国大豆产区天气预报显示8月有高温少雨预报，加上价格偏低，有利于豆粕反弹 中性偏多 禽畜 以生猪为主的畜禽类的核心逻辑在于生猪去产能周期比较明确，支撑价格 多配 软商品 软商品中棉花需求非常悲观，值得空配；而白糖整体供需缺乏矛盾，较为中性 中性偏空 本周（0725-0731）商品板块延续全面反弹格局。宏观主线逻辑： 商品的主线围绕着国内稳增长对抗海外下行。对于商品来说，“内稳”的核心看地产表现，“外下”核心在美元表现和加息缩表进程。“内稳”与“外下”的边际变化主导了过去两周的反弹。国内来看，烂尾楼停贷到房地产纾困基金的设立，再到7.28政治局首次提到 “保交楼”，对房市来说都是极大的鼓舞。从海外来看，美联储7月75bp加息落地，GDP双季下行暗示衰退，市场交易此后加息幅度边际减少甚至明年降息；而欧洲购债计划出台且加息力度超预期，美强欧弱的格局短期有所修复，美元指数小幅回落。 然而，短期的反弹并未根本性改变商品下行的逻辑。一是国内来看，共同富裕及经济转型等长期战略并不支持地产的强刺激。地产保竣工也难以传导到新开工，过去两周的高频数据也并未暗示地产复苏，房价预期难稳以及居民收入预期差的问题始终抑制着购房需求。从海外来看，一方面，美国的通胀并未有明显拐头，6月核心PCE环比增长0.6%，为近一年来的最大单月涨幅，在就业数据依旧强劲的背景下美联储的首要目标依然是控通胀；另一方面，俄乌冲突持续之下，美强欧弱的格局并未彻底扭转。 预计下周商品板块反弹力度将放缓。国内将考验未来两周的地产高频数据，而海外则主要关注欧美失业率、PMI等重要指标的相对强弱。如果国内地产数据并未有明显走强，工业品将重回弱势。 商品配置建议： 1.虽然农产品缺乏地缘冲突和天气等新驱动，但是在CPI-PPI剪刀差收窄的大结构中，农产品整体表现会强于工业品。中期维度优先选择禽畜等作为多配。 2.工业品整体依旧不乐观，中期维度偏空配的观点不变。需求负反馈首先打掉下游商品利润，而自下而上的负反馈叠加原料端自身供给逐渐增加将对原料端造成不小压力，建议空配工业品原料端，尤其在下游利润微薄时。 3.由于商品库存依然偏低，宏观的边际向好与下游的集中补库容易造成大宗商品尤其是工业品的价格快速反弹，可以在宏观情绪修复 时动态调整空配的仓位。 风险点： 12个子版块价格指数（2022年6月至今） 20.00% 有色：工业金属价格指数有色：贵金属价格指数黑色：原料价格指数黑色：成材价格指数能化：油品价格指数能化：烯烃链价格指数能化：芳烃链价格指数能化：建材价格指数 农产品：油脂价格指数 农产品：养殖原料价格指数 农产品：禽畜价格指数 农产品：软商品水果价格指数 15.00% 10.00% 5.00% 0.00% -5.00% -10.00% -15.00% -20.00% -25.00% -30.00% -35.00% 2022-06-012022-06-062022-06-112022-06-162022-06-212022-06-262022-07-012022-07-062022-07-112022-07-162022-07-212022-07-26 品种涨跌幅情况（%） 涨幅前10品种 过去一周 过去一个月 年初至今 跌幅前10品种 过去一周 过去一个月 年初至今 铁矿指数 12.77 -5.24 11.08 红枣 -3.47 -1.83 -19.73 焦煤指数 10.59 -16.74 -5.40 郑棉指数 -0.69 -15.57 -29.47 豆油指数 10.46 -3.84 11.69 鸡蛋指数 -0.67 -6.34 4.36 棕榈指数 10.36 -11.97 -1.82 苹果指数 -0.13 -0.64 7.80 菜油指数 9.03 -2.87 -5.06 不锈钢指数 0.02 -6.48 -8.06 沥青指数 8.45 -9.70 22.09 郑糖指数 0.14 -2.11 0.16 豆二指数 8.17 -0.17 17.72 低硫燃料油指数 0.30 -12.55 38.52 焦炭指数 7.50 -12.95 -4.36 生猪指数 0.34 4.65 40.60 玻璃指数 6.55 -8.92 -11.16 沪铅指数 0.82 0.18 -0.32 沪锌指数 6.34 -1.48 -1.28 棉纱指数 0.83 -9.71 -21.51 02宏观概览 总结 国内： 政治局会议：1）7月28日，中共中央政治局召开会议，分析研究当前经济形势，部署下半年经济工作：高效统筹疫情防控和经济社会发展工作；财政货币政策要有效弥补社会需求不足，要保持流动性合理充裕，加大对企业的信贷支持；要稳定房地产市场，坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位，因城施策用足用好政策工具箱，支持刚性和改善性住房需求，压实地方政府责任，保交楼、稳民生。 7月PMI转弱：7月份制造业PMI为49.0%，比上月下降1.2个百分点，位于临界点以下，制造业景气水平有所回落；7月国内疫情反复，需求承压，新订单指数为48.5%，较上月下降1.9个百分点；外部形势严峻复杂，新出口订单指数明显下降，降幅超过2个百分点。 工业企业利润回升：2022年1-6月全国规模以上工业企业利润累计同比增长1.0%，与2022年1-5月持平。2022年6月当月工业企业利润同比0.8%，较5月增速回升7.3%，增速由负转正。 社融结构改善：6月份新增人民币贷款2.81万亿元，预期2.4万亿元，5月为1.88万亿元。6月社融信贷总量继续回升且结构改善明显，企业中长贷同比多增6130亿元，企业票据明显缩量，居民贷款也整体稳住，基本持平去年同期，结构较前几个月有明显改善。 中美会谈：国家主席习近平7月28日晚应约同美国总统拜登通电话。两国元首就中美关系以及双方关心的问题进行了坦率沟通和交流。 海外： 美国加息75BP，缩表提速：美联储发布7月议息会议声明，上调联邦基金目标利率75BP至2.25%-2.50%区间。重申5月FOMC给出的缩表节奏不变，提示从9月开始加快缩表节奏，MBS的每月减持上限将由175亿美元升至350亿美元，国债的每月减持上限将由300亿美元将升至600亿美元。 美国GDP连续为负，“技术性衰退”：美国第二季度实际GDP年化季率初值录得-0.9%，低于预期值0.4%，为连续第二个季度录得负值，结合一季度GDP负增长1.6%，美国进入了定义为“连续两次GDP为负即为衰退”的“技术性”衰退。 美国核心PCE高位：美国6月份核心PCE物价环比超预期上涨0.6%，高于预期；PCE同比上涨6.8%，为40年来最大涨幅。 全球猴痘疫情凶险：7月29日美国纽约州州长凯茜·霍楚尔宣布，因日益严重的猴痘疫情，该州进入“灾难紧急状态”。纽约州是美国报告猴痘病例最多的州，截至当日累计确诊达1341例。 欧元区经济数据较好：欧元区第二季度GDP初值同比升4%，预期升3.4%，第一季度终值同比升5.4%，初值同比升5.1%；欧元区7月CPI初值同比升8.9%，预期升8.6%，6月终值同比升8.6%，初值同比升8.6%。 7月制造业PMI分项 生产 新订单新出口订单积压订单产成品库存 采购量 进口购进价格原材料库存从业人员 供货商配送时间 49.8 48.5 47.4 42.6 48.0 48.9 46.9 40.4 47.9 48.6 50.1 7月份制造业采购经理指数有所回落，非制造业商务活动指数保持扩张。 制造业PMI有所回落 56 PMI 生产新订单荣枯线 40 42 44 46 48 50 52 54 PMI 49.0 52 50 48 46 44 42 40 20/720/920/1121/121/321/521/721/921/1122/122/322/522/7 非制造业PMI恢复性增长 非制造业PMI:商务活动非制造业PMI:建筑业 65非制造业PMI:服务业荣枯线 60 55 50 45 7.0 6.5 6.0 5.5 5.0 分户籍调查失业率下降 40 20/820/1020/1221/221/421/621/821/1021/1222/222/422/6 4.5 就业人员调查失业率:本地户籍人口 就业人员调查失业率:外来户籍人口 21-0121-0321-0521-0721-0921-1122-0122-0322-05 CPI同比涨幅温和提升，PPI同比涨幅继续回落 15PPI-CPIPPI:全部工业品:当月同比CPI:当月同比 10 5 0 -5 蔬菜水果价格下行较快，猪肉价格抬升 -10 05-0106-0708-0109-0711-0112-0714-0115-0717-0118-0720-0121-07 70,000 60,000 50,000 社融总量大幅上升，结构改善（亿元） M2增速破新高，货币政策中性偏宽 剪刀差 M2:同比 M1:同比 15 10 40,000 5 30,000 20,0000 10,000 0 21-02 21-04 21-06 21-08 21-10 21-12 22-02 22-04 22-06 -5 2020-072020-11 2021-032021-072021-112022-0312 中债收益率曲线 LPR、MLF 4.0 3.5 3.0 2.5 2.0 1.5 2022-07-282022-06-282022-04-28贷款市场报价利率(LPR):1年贷款市场报价利率(LPR):5年 5.0 4.5 4.0 3.5 3.0 1.0 3.0 3个月6个月9个月1年2年3年4年5年7年10年15年20年30年 上海银行间同业拆放利率 SHIBOR:隔夜SHIBOR:1周SHIBOR:1个月 2.5 19-0819-1120-0220-0520-0820-1121-0221-0521-0821-1122-0222-05 存款类机构质押式回购加权利率 4.0DR001DR007DR1M 3.5 2.5 3.0 2.02.5 2.0 1.5 1.5 1.0 22-01-0422-02-0422-03-0422-04-0422-05-0422-06-0422-07-04 1.0 22-0122-0122-0222-0322-0322-0422-0522-0522-0622-0713 CPI与PMI 美国日本 发达经济体上月进出口总额（十亿美元） 法国 进口金额出口金额 Mar-21Sep-21M