华安期货-2022年8月国债市场展望：经济复苏缓慢，8月债市仍有机会-220730

2 022/8月报华安期货 投资咨询业务资格证监许可[2011]1776曹晓军首席分析师从业/投资咨询证号：F3008012/Z0010934刘德勇助理分析师从业资格证号：F03094242电话：0551-62839752Email:tzzx@haqh.com网址：www.haqh.com华安期货温馨提示：“期”待诚信“货”真价实 经济复苏缓慢，8月债市仍有机会 ——2022年8月国债市场展望 2022年7月30日 要点提示： 1、债市方面，未来仍然小幅看涨债市2、金融方面，随着地方债发行完毕和人民币信贷的回落，未来社融的改善弱于上月。3、经济方面，基建和投资持续支撑复苏，消费是未来增长关键。4、通胀价格，国内消费价格面临上涨压力5、外部环境：欧美经济面临滞胀风险 市场展望与投资策略：当前的宏观数据的向好凸显国内经济增长的韧性，整体来看我国经济的增长潜力还在，经济向好的局面并未改变，但是增长的动力仍然不足，未来的仍然需要政策的扶持。生产端，无论投资还是消费都展现较强的恢复力。规模以上工业增加值和服务生产指数反映，我国投资和消费已经开始触底反弹，工业产能已经从疫情总走出，而受疫情影响最大的服务业也开始实现正增长，经济活动的景气度不断提升。需求端，在稳增长的政策下，固定资产投资继续反弹，虽然地产行业仍然在处于下滑势头，但是制造业和基建成为拉动经济增长的最稳定的一端，随着专项债的发行完毕，预计8月资金将会投入到项目中，持续推动增长。展望下半年的的宏观经济，在上半年经济增长收到疫情影响，大幅低于年初设置的5.5%的增长目标下，下半年经济有望持续恢复。后续随着服务业不断恢复，固定投资的后续跟进，居民的就业和收入的预期改善，消费和投资将会支撑总体宏观经济的增长，但当前仍然处于弱增长的态势中，货币和财政政策不会大幅的转变，预计未来债市有小幅震荡上行的小行情，但是不建议继续加大杠杆，保持合理充裕的空间投资策略建议：推荐2TF-T策略，做陡曲线策略 目录 一、行情回顾1 1.1国债期货市场1 1.2本月基差整体小幅走低，8月或将小幅震荡2 二、利率债供给与需求3 三、债市影响因素分析4 3.1经济数据弱势回暖，投资与需求缓慢提升4 3.2综合PMI转好，未来经济景气度继续修复7 3.3上月实体融资回升，7月社融规模或将继续扩大7 3.4逆回购30亿到70亿，不减资金面宽松局面。9 3.5猪周期下通胀压力凸显，生产资料价格继续小幅下跌10 3.6外部环境：美联储再度加息，新兴市场面临冲击12 3.7影响因素综述13 四市场展望与投资策略13 免责声明14 图表目录 图表1国债期货价格走出震荡行情1 图表2国债现券收益率曲线向下平移1 图表310Y、1Y国债利差震荡走阔1 图表4国债关键期限利差小幅走阔1 图表5TF国债期货可交割券基差大幅下降2 图表6T国债期货可交割券基差大幅下降2 图表7债券市场总发行规模（每月/亿元）3 图表8政策性银行债发行规模（每周/亿元）3 图表9国债总发行规模与净融资额（每周/亿元）3 图表10地方债总发行规模与净融资额（每周/亿元）4 图表11工业出现弱势恢复4 图表12服务业修复缓慢5 图表13工业链持续改善5 图表14基建和制造业支撑投资增长6 图表15消费需求触底反弹6 图表16消费和零售总额出现上涨6 图表17房地产价格指数6 图表18房地产高频数据7 图表20PMI指数7 图表21M2与社融规模存量增速8 图表22M2与M1剪刀差下降（单位%）8 图表23社会融资规模增量当月值（亿元）8 图表24存款类机构质押式回购利率变动（%）9 图表25银行间质押式回购成交量、隔夜和7天成交量9 图表26央行公开市场操作（亿元）10 图表276月CPI同比增长持平10 图表286月PPI继续小幅下降10 图表29上游通胀出现分化（周度）11 图表30生产资料价格指数（周度）11 图表31美国物价指标（%）12 图表32美债收益率和通胀预期12 图表33中美国债10年收益率利差缩小12 一、行情回顾 1.1国债期货市场 本月国债期货市场走出震荡，开始一波上涨行情。国债期货上涨的原因在于，虽然经济数据基本超预期，但是经济总体处于弱恢复态势，经济的复苏速度较慢，同时公开市场央行逆回购量在100亿和30亿灵活切换，但并未影响资金面价格保持在低位。市场加杠杆的行为仍然活跃，5年期债券相比较其他债券价格上涨幅度较大。在当前市场普遍缺少优质资产背景下，机构更倾向于投资债券市场，赚取固定收益，提高债市价格。由于权益市场本月出现小幅回调，上证和沪深指数均出现小幅下跌，客观上促进资金对于债市的需求，出现一定“股债跷跷板效应”。商品市场上，受到海外市场衰退和加息影响，大类商品价格在7月出现普跌，除了原油和天然气出现上涨，黑色和有色价格均出现大幅下降。因此本月期货价格上涨行情，基差小幅走弱。 国债收益率的方面，国债长端收益率曲线较上月出现整体下移的的趋势。10年期收益率从月初的2.83%持续下跌至2.77%附近。短端利率上，1年期国债收益从月初的在2.30%下行到2.2%附近。国债收益率本月整体下行的原因部分在市场预计经济缓慢复苏，资金面整体仍然处于低位，机构加杠杆博利较活跃，拉低了收益率曲线。 展望未来债市，经济总体处于弱势复苏态势，当前较活跃的仍然是基建投资和出口，房地产和消费依然处于弱势修复状态，在资金面价格仍然保持在低位的背景下，机构加杠杆博利较活跃，将拉低收益率曲线，未来债市小幅看多。 102.00 101.50 101.00 100.50 100.00 99.50 2022-04-29 2022-05-29 2022-06-29 期货收盘价(主力合约:持仓量):2年期国债 期货收盘价(主力合约:持仓量):5年期国债期货收盘价(主力合约:持仓量):10年期国债 图表1国债期货价格走出震荡行情图表2国债现券收益率曲线向下平移 数据来源：华安期货投资咨询部；wind 中国10Y-2Y 0.6000 0.5000 0.4000 中国5Y-2Y 中国10Y-5Y 2022-07-05 2022-06-05 0.4000 0.3500 0.3000 0.2500 0.2000 0.1500 0.1000 0.0500 0.0000 2022-05-05 图表310Y、2Y国债利差小幅走阔图表4国债关键期限利差小幅走阔 2022-05-04 2022-05-14 2022-05-24 2022-06-03 2022-06-13 2022-06-23 2022-07-03 2022-07-13 2022-07-23 数据来源：华安期货投资咨询部；ifind 1.2本月基差整体小幅走低，8月或将小幅震荡 本月T2209和TF2209合约整体处于上涨阶段，由于在牛市当中，期货的流动性和杠杆性较高，导致期货的价格上涨幅度大于现货幅度，从而导致基差继续小幅下降的趋势。本月基差走弱的原因在于，首先反映经济总体处于弱复苏阶段，同时本月权益市场和大宗商品市场处于弱势，“股债跷跷板效应”等继续出现，资金面继续维持在较低位置。因此本月期货价格出现超涨，基差小幅走弱。预期未来基差仍然会在低位震荡，上行幅度较小。 图表5TF国债期货可交割券基差震荡大幅下降图表6T国债期货可交割券基差大幅下降 0.9000 0.8000 0.7000 0.6000 0.5000 0.4000 0.3000 0.2000 0.1000 2022-04-272022-05-272022-06-272022-0 22附息国债0722附息国债02 20附息国债0819附息国债16 20抗疫国债02 1.8000 1.6000 1.4000 1.2000 1.0000 0.8000 0.6000 0.4000 2022-04-272022-05-272022-06-272022-07- 22附息国债1222附息国债1022附息国债06 22附息国债0321附息国债17 数据来源：华安期货投资咨询部；ifind 二、利率债供给与需求 今年地方债新增专项额度高、发行节奏靠前，对于当前地方经济建设和基建投资，拉动经济增长，扩大需求起到了保底作用。上半年，全国发行新增债券40210 亿元，其中一般债券6148亿元、专项债券34062亿元。而本年度，新增地方政府 债务限额43700亿元，其中新增专项债额度为3.65万亿元，新增一般债额度为 7200亿元，。7月利率债发行规模为18023亿元，其中地方债发行3646亿元，国 债发行9278亿元，政金债5099亿元。其中7月单月地方债发行量较上月出现大幅下降。本期与历史同期比较来看，7月利率债总发行量及净融资额均处在历史较高水平。 由于本年度的地方专项债额度3.65万亿基本用完，接下来三、四季度的形成实物量，未来或将撬动上更大的资金量，成为未来基建投资和稳增长的重要支撑。同时，由于额度基本用完，7月份的国务院常务会议提出的政策性、开发性金融工具的补充资金3000亿元，对于撬动配套融资将继续形成拉动作用。 35,000 4,000.00 30,000 3,000.00 25,000 2,000.00 20,000 1,000.00 15,000 0.00 10,000 -1,000.00 -2,000.00 5,000 总发行量(亿元) 总到期量(亿元) 债券发行量:合计:当… 净融资额(亿元) 图表7债券市场总发行规模（每月/亿元）图表8金融债发行规模（每月/亿元） 2017/07 2017/11 2018/03 2018/07 2018/11 2019/03 2019/07 2019/11 2020/03 2020/07 2020/11 2021/03 2021/07 2021/11 2022/03 2021/7/25 2021/8/25 2021/9/25 2021/10/25 2021/11/25 2021/12/25 2022/1/25 2022/2/25 2022/3/25 2022/4/25 2022/5/25 2022/6/25 数据来源：华安期货投资咨询部；wind 3,500.00 5,000.00 3,000.00 2,500.00 4,000.00 2,000.00 3,000.00 1,500.00 1,000.00 2,000.00 500.00 0.00 1,000.00 -500.00 -1,000.00 0.00 -1,000.00 总发行量(亿元) 净融资额(亿元) 总到期量(亿元) 总发行量(亿元) 总到期量(亿元) 净融资额(亿元) 图表9国债总发行规模与净融资额（每周/亿元）图表10地方债总发行规模与净融资额（每周/亿元） 2021/7/25 2021/8/25 2021/9/25 2021/10/25 2021/11/25 2021/12/25 2022/1/25 2022/2/25 2022/3/25 2022/4/25 2022/5/25 2022/6/25 2021/7/25 2021/8/25 2021/9/25 2021/10/25 2021/11/25 2021/12/25 2022/1/25 2022/2/25 2022/3/25 2022/4/25 2022/5/25 2022/6/25 数据来源：华安期货投资咨询部；ifind 三、债市影响因素分析 3.1经济数据弱势回暖，投资与需求缓慢提升 依据经济数据来看，过去两个月的经济展现了较强的韧性，整体来我国经济增长的潜力仍在，经济向好的局面并未改变。从经济数据来看，无论投资还是消费都展现较强的恢复力。规模以上工业增加值和服务生产指数反映，我国投资和消费已经开始触底反弹，其中工业产能已经从疫情底部开始爬升，而服务业生产也开始缓 慢修复，已经实现了同比的正增长。 30.00 25.00 20.00 15.00 10.00 5.00 0.00 -5.00 -10.00 -15.00 服务业生