公司简评报告：疫情下稳健经营，拐点已至复苏可期

疫情下稳健经营，拐点已至复苏可期 中国中免(601888)公司简评报告|2022.07.28 评级：买入 于那 首席分析师 SAC执证编号：S0110522070001 yuna3@sczq.com.cn 电话：021-58820297 0.2中国中免 沪深300 0 -0.2 -0.4 -0.6 23-Jul 12-May 1-Mar 19-Dec 8-Oct 28-Jul 市场指数走势（最近1年） 资料来源：聚源数据 公司基本数据 最新收盘价（元）214.83 一年内最高/最低价（元）277.87/152.09市盈率（当前）44.77 核心观点 事件：公司发布2022年中期业绩快报。2022H1公司实现营业收入276.51亿元，同比-22.2%，实现归母净利润39.38亿元，同比-26.5%，扣非归母39.28亿元，同比-25.4%。2022Q2单季实现营收108.68亿元，同比-37.5%，归母净利润13.74亿元，同比-45.2%。 业绩优于预期，盈利水平提升。受国内疫情多点散发影响，海南机场3-5月单月离岛人数同比分别大幅下降56%/79%/66%，2022H1累计下降37%，对门店客流冲击较大，且上半年上海地区因疫情防控关闭物流网点39天，对线上线下销售带来整体冲击，导致2022Q2业绩大幅下滑。公司注重提升盈利水平，2022H1公司整体毛利率为34%，环比提升5.5pcts,其中Q2毛利率水平持平2022Q1，单季均维持在34%。公司不断优化采购条款和营销策略，增强供应链议价能力，6月以来控制折扣力度，稳定盈利能力。2020-2022H1白云机场合计退租约7亿元，冲回后预计2022Q2净利润约为6.7亿元，同比约-75%，整体好于预期。 疫情缓解客流回升，新项目陆续落地，Q3业绩拐点确立。自2022年6月上海全面复工复产、海南等多地发放消费券、叠加一系列稳增长政策出台，消费显著回暖，公司单6月收入同比+13%，环比大幅提升。7月 市净率（当前） 13.07 进入暑期客流环比进一步回升，7月1日-22日三亚机场累计旅客吞吐 总股本（亿股） 19.52 量已恢复至2019年同比86%，疫情积压消费需求得以释放，6月25日 总市值（亿元） 资料来源：聚源数据 相关研究 4,194.50 -7月16日海口海关监管离岛免税购物金额已达26.6亿元，同比+5.14%。7月底第二届中国国际消博会在海南海口举办，将加速离岛免税销售增长。此外，海口国际免税城预计于今年“十一”前正式开业，建面29万 平方米、落地后将成为全球最大规模单体免税店，进一步提升公司规模 优势、贡献业绩增量。  盈利预测与投资建议：预计公司2022-2024年归母分别为95、140、184亿元，不考虑港股IPO摊薄影响，对应PE分别为44、30、23倍，公司龙头规模优势显著，业绩触底回升趋势明确，伴随新项目持续落地、扶持政策预期不变，长期投资价值不改，首次覆盖给予公司“买入”评级。 风险提示：疫情反复影响线上线下客流；新项目进展不及预期；免税政策超预期变动；市场竞争加剧；宏观经济承压。 盈利预测 2021 2022E 2023E 2024E 营收（亿元） 676.76 733.43 1000.59 1259.83 营收增速（%） 28.7% 8.4% 36.4% 25.9% 净利润（亿元） 96.54 95.04 139.84 183.7 净利润增速（%） 57.2% -1.5% 47.1% 31.4% EPS(元/股) 4.94 4.87 7.16 9.41 PE 43 44 30 23 资料来源：Wind，首创证券 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 2021 2022E 2023E 2024E 现金流量表（百万元） 2021 2022E 2023E 2024E 流动资产 38,542 48,848 64,064 83,148 经营活动现金流 8,329 7,311 8,717 14,059 现金 16,856 23,661 30,734 42,421 净利润 9,654 9,504 13,984 18,370 应收账款 106 529 558 524 折旧摊销 480 609 581 562 其它应收款 0 0 0 0 财务费用 206 -138 -145 -172 预付账款 348 690 741 837 投资损失 -162 -89 -126 -107 存货 19,725 22,117 29,454 36,227 营运资金变动 -4,930 -2,963 -5,386 -4,672 其他 1,507 1,851 2,577 3,139 其它 371 388 -192 78 非流动资产 16,932 15,147 17,324 19,450 投资活动现金流 -2,318 1,073 -2,559 -2,787 长期投资 992 679 821 831 资本支出 -2,342 -2,369 -2,447 -2,537 固定资产 1,843 2,104 2,359 2,610 长期投资 -200 312 -142 -10 无形资产 2,401 2,161 1,945 1,751 其他 224 3,130 30 -240 其他 7,609 4,285 4,488 4,637 筹资活动现金流 -3,817 -1,579 915 415 资产总计 55,474 63,995 81,388 102,598 短期借款 1,539 248 264 -467 流动负债 17,136 17,739 20,839 23,155 长期借款 1,545 155 170 -561 短期借款 411 505 599 692 其他 -1,976 -1,831 654 893 应付账款 5,880 6,359 8,467 10,541 现金净增加额 2194 6805 7073 11687 其他 2,773 2,773 2,773 2,773 主要财务比率 2021 2022E 2023E 2024E 3,546 1,358 1,667 2,191 成长能力 0 0 0 0 营业收入 28.7% 8.4% 36.4% 25.9% 3,546 1,358 1,667 2,191 营业利润 52.7% -16.8% 47.1% 31.4% 20,682 19,097 22,506 25,346 归属母公司净利润 57.2% -1.5% 47.1% 31.4% 非流动负债长期借款其他 负债合计 少数股东权益 5,173 5,173 5,173 5,173 获利能力 归属母公司股东权益 29,619 39,725 53,709 72,079 毛利率 33.7% 33.8% 35.4% 36.1% 负债和股东权益 55,474 63,995 81,388 102,598 净利率 18.3% 13.0% 14.0% 14.6% 利润表（百万元） 2021 2022E 2023E 2024E ROE 27.7% 21.2% 23.7% 23.8% 营业收入 67,676 73,343 100,059 125,983 ROIC 36.9% 23.8% 27.5% 28.3% 营业成本 44,882 48,537 64,634 80,459 偿债能力 营业税金及附加 1,839 1,752 2,555 3,217 资产负债率 37.3% 31.5% 32.1% 30.6% 营业费用 3,861 7,485 10,916 13,871 净负债比率 15.8% 7.9% 7.0% 5.4% 研发费用 0 0 0 0 流动比率 2.2 2.8 3.1 3.6 管理费用 2,250 2,934 3,664 4,421 速动比率 1.1 1.5 1.7 2.0 财务费用 -43 -138 -145 -172 营运能力 资产减值损失 -499 -704 -601 -653 总资产周转率 1.2 1.1 1.2 1.2 公允价值变动收益 0 0 0 0 应收账款周转率 576.8 231.0 184.2 233.0 投资净收益 162 89 126 107 应付账款周转率 8.8 7.9 8.7 8.5 营业利润 14,804 12,323 18,123 23,807 每股指标(元) 营业外收入 17 10 13 12 每股收益 4.9 4.9 7.2 9.4 营业外支出 20 20 20 20 每股经营现金 4.2 3.7 4.5 7.2 利润总额 14,801 12,313 18,116 23,799 每股净资产 15.2 20.3 27.5 36.9 所得税 2,436 2,809 4,132 5,429 估值比率 净利润 12,365 9,504 13,984 18,370 P/E 43.4 44.1 30.0 22.8 少数股东损益 2,711 0 0 0 P/B 14.2 10.6 7.8 5.8 归属母公司净利润 9,654 9,504 13,984 18,370 EBITDA 15,239 12,783 18,553 24,189 EPS（元） 4.94 4.87 7.16 9.41 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明1 分析师简介 于那，社服行业首席分析师。毕业于剑桥大学金融与经济学，曾就职于方正证券、东方财富证券、德邦证券等曾获2017-2018年新财富第4/2名，2017-2019年水晶球第4/3/5（公募）名。 分析师声明 本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，作者将对报告的内容和观点负责。 免责声明 本报告由首创证券股份有限公司（已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格）制作。本报告所在资料的来源及观点的出处皆被首创证券认为可靠，但首创证券不保证其准确性或完整性。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专业财务顾问的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，首创证券及/或其关联人员均不承担任何法律责任。投资者需自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 本报告所载的信息、材料或分析工具仅提供给阁下作参考用，不是也不应被视为出售、购买或认购证券或其他金融工具的要约或要约邀请。该等信息、材料及预测无需通知即可随时更改。过往的表现亦不应作为日后表现的预示和担保。在不同时期，首创证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。 首创证券的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。首创证券没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。首创证券的自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。 在法律许可的情况下，首创证券可能会持有本报告中提及公司所发行的证券头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。因此，投资者应当考虑到首创证券及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突。投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据。 本报告的版权仅为首创证券所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式转发、翻版、复制、刊登、发表或引用。 评级说明 1.投资建议的比较标准 投资评级分为股票评级和行业评级 以报告发布后的6个月内的市场表现为比 较标准，报告发布日后的6个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期的沪