公司简评报告：疫情下经营韧性凸显，业绩高质量增长可期

疫情下经营韧性凸显，业绩高质量增长可期 富安娜(002327)公司简评报告|2022.08.26 评级：买入 陈梦 首席分析师 SAC执证编号：S0110521070002 chenmeng@sczq.com.cn 电话：010-81152649 郭琦 研究助理 guoqi@sczq.com.cn 电话：010-81152647 0.2富安娜 沪深300 0 -0.2 -0.4 21-Aug 10-Jun 30-Mar 17-Jan 6-Nov 26-Aug 市场指数走势（最近1年） 资料来源：聚源数据 公司基本数据 最新收盘价（元）7.08 一年内最高/最低价（元）9.03/6.70 市盈率（当前） 10.73 市净率（当前） 1.71 总股本（亿股） 8.29 总市值（亿元） 58.73 资料来源：聚源数据 相关研究 经营稳健韧性凸显，业绩高质量增长值得期待   核心观点 事件：公司发布2022年半年报，2022上半年实现营业收入13.35亿元，同比+2.06%；实现归母净利润2.11亿元，同比+0.68%。 点评： 上半年实现稳健增长，加盟渠道韧性凸显。分渠道看，2022H1公司直营/加盟/线上渠道分别实现收入3.33/3.31/5.64亿元，同比分别增长0.4%/12.3%/0.6%，收入占比分别为25%/24.8/42.3%。线上渠道中，天猫/京东 /唯品会分别占比30.7%/32.2%/16%。从线下渠道看，22H1公司直营/加盟门店分别净+4/-13家至474家/1042家。公司自19年以来对加盟商库存优化调整，该渠道增长主要受存量门店贡献，体现成熟经营商在疫情下具备较强韧性。单季度看，22Q2公司实现收入6.65亿元，同比-2.34%；实现归母净利润1.06亿元，同比-9.7%。收入和业绩同比下滑主要由于Q2部分一、二线城市封控，对门店运营和物流发货造成显著冲击。 费用管控良好，盈利能力稳健。2022H1公司毛利率同比-3.4pcts至 52.8%，主要受会计准则变动影响，其中直营/加盟/线上毛利率分别-0.72/ +0.13/-0.56pct至65.8%/49.9%/44.8%，疫情下盈利能力稳健。销售/管理 /财务/研发费用率分别-1/-2.7/-0.6/+1.5pcts至26.4%/4.4%/-0.3%/3.5%，管理费用率下降主要由于去年同期计提股权激励及第三方服务费用；财务费用率下降主因计提大额存单利息收入。综合影响下，净利率同比-0.2pct至15.83%。22H1公司存货规模同比-6.9%至8.68亿元，存货周转天数-25天至240天，应收账款周转天数-1天至23天，营运能力稳健。 全渠道精细化管理为高质量发展奠定基础。线下渠道方面，公司直营门店在一、二线城市综合布局，注重精细化管理，同时严格通过账期管理把控加盟商的市场终端趋势。22H1公司直营渠道会员人数145万+，会员复购率34%，会员客单价1400元。线上渠道方面，在电商流量格局变化较大的背景下，公司的电商团队以净利润率为考核促进业务的健康发展，盈利模式安全垫较高，管理团队制定市场策略的空间较大。 投资建议：公司是国内家纺领军企业，全渠道精细化运营下，业绩高质量增长可期。考虑到疫情及消费环境仍有不确定性，我们下调公司盈利预测，预计公司22/23/24年归母净利润为5.9/6.9/7.8亿元（原预测值为6.3/7.2/8.2亿元），对应当前市值PE为10/9/8倍，维持“买入”评级。 风险提示：疫情影响消费，行业竞争加剧，原材料价格大幅波动。 盈利预测 2021A 2022E 2023E 2024E 营收（亿元） 31.79 34.09 38.36 43.01 同比增速（%） 10.6% 7.2% 12.5% 12.1% 归母净利润（亿元） 5.46 5.87 6.85 7.81 同比增速（%） 5.7% 7.5% 16.7% 14.1% EPS(元/股) 0.66 0.71 0.83 0.94 PE（倍） 11 10 9 8 资料来源：Wind，首创证券 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 2021 2022E 2023E 2024E 现金流量表（百万元） 2021 2022E 2023E 2024E 流动资产 2,368 2,627 2,941 3,238 经营活动现金流 775 587 645 723 现金 422 485 643 801 净利润 546 587 685 781 应收账款 197 246 277 305 折旧摊销 103 88 92 96 其它应收款 0 0 0 0 财务费用 10 1 2 2 预付账款 27 38 43 45 投资损失 -39 -10 -32 -41 存货 812 942 1,056 1,158 营运资金变动 130 -81 -104 -117 其他 909 916 921 928 其它 24 3 2 2 非流动资产 2,345 2,322 2,296 2,266 投资活动现金流 -127 -65 -66 -65 长期投资 0 0 0 0 资本支出 -41 -45 -50 -52 固定资产 1,097 1,122 1,146 1,108 长期投资 0 0 0 0 无形资产 104 96 90 83 其他 -86 -20 -16 -13 其他 935 955 971 986 筹资活动现金流 -660 -460 -421 -499 资产总计 4,713 4,949 5,237 5,504 短期借款 52 10 10 10 流动负债 850 996 1,097 1,164 长期借款 101 0 0 0 7.2% 6.9% 16.8% 14.3% 5.7% 7.5% 16.7% 14.1% 52.1% 52.0% 52.2% 52.3% 17.2% 17.2% 17.8% 18.2% 14.8% 15.5% 17.2% 18.7% 25.1% 25.4% 27.3% 28.8% 21.5% 23.4% 24.0% 24.1% 7.2% 7.3% 7.2% 7.1% 2.8 2.6 2.7 2.8 1.8 1.7 1.7 1.8 0.7 0.7 0.7 0.8 15.2 15.4 14.7 14.8 4.8 4.5 4.1 4.2 0.66 0.71 0.83 0.94 0.93 0.71 0.78 0.87 4.46 4.57 4.79 5.04 11 10 9 8 2 2 1 1 短期借款1 11 21 31 其他 -308 23 149 152 应付账款305 427 479 496 现金净增加额 -12 63 158 159 其他130 130 130 130 主要财务比率 2021 2022E 2023E 2024E 长期借款0000营业收入10.6%7.2%12.5% 12.1% 非流动负债163163163163成长能力 其他 163 163 163 163 营业利润 负债合计 1,013 1,159 1,260 1,327 归属母公司净利润 少数股东权益 0 0 0 0 获利能力 归属母公司股东权益 3,700 3,790 3,977 4,177 毛利率 负债和股东权益 4,713 4,949 5,237 5,504 利润表（百万元） 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入 3,179 3,409 3,836 4,301 净利率 ROEROIC 营业成本 1,522 1,637 1,836 2,053 偿债能力 营业税金及附加 33 36 40 44 资产负债率 营业费用 734 811 921 1,032 净负债比率 研发费用 76 85 96 103 流动比率 管理费用 153 150 169 189 速动比率 财务费用 9 1 2 2 营运能力 资产减值损失 -11 -15 -7 -5 总资产周转率 公允价值变动收益 -41 -50 -18 -10 应收账款周转率 投资净收益 39 60 50 51 应付账款周转率 营业利润 642 686 801 915 每股指标(元) 营业外收入 39 35 32 29 每股收益 营业外支出 3 3 3 3 每股经营现金 利润总额678 718 830 941每股净资产 所得税132 131 145 160估值比率 净利润546 587 685 781P/E 少数股东损益0 0 0 0P/B 归属母公司净利润546 587 685 781 EBITDA791 807 924 1,039 EPS（元）0.66 0.71 0.83 0.94 分析师简介 陈梦，轻工纺服与家电行业首席分析师，北京大学硕士，曾就职民生证券、华创证券，2021年7月加入首创证券。十三届卖方分析师水晶球入围；十四届卖方分析师水晶球第五名；十八届新财富最佳分析师入围。 郭琦，纺织服装行业研究助理，美国波士顿大学金融数学硕士，2021年6月加入首创证券。 分析师声明 本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，作者将对报告的内容和观点负责。 免责声明 本报告由首创证券股份有限公司（已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格）制作。本报告所在资料的来源及观点的出处皆被首创证券认为可靠，但首创证券不保证其准确性或完整性。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专业财务顾问的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，首创证券及/或其关联人员均不承担任何法律责任。投资者需自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 本报告所载的信息、材料或分析工具仅提供给阁下作参考用，不是也不应被视为出售、购买或认购证券或其他金融工具的要约或要约邀请。该等信息、材料及预测无需通知即可随时更改。过往的表现亦不应作为日后表现的预示和担保。在不同时期，首创证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。 首创证券的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。首创证券没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。首创证券的自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。 在法律许可的情况下，首创证券可能会持有本报告中提及公司所发行的证券头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。因此，投资者应当考虑到首创证券及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突。投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据。 本报告的版权仅为首创证券所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式转发、翻版、复制、刊登、发表或引用。 评级说明 1.投资建议的比较标准 投资评级分为股票评级和行业评级 以报告发布后的6个月内的市场表现为比 较标准，报告发布日后的6个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期的沪深300指数的涨跌幅为基准 2.投资建议的评级标准 报告发布日后的6个月内的公司股价（或 行业指数）的涨跌幅相对同期的沪深300 指数的涨跌幅为基准 评级说明 股票投资评级买入相对沪深300指数涨幅15％以上 增持相对沪深300指数涨幅5％-15%之间中性相对沪深300指数涨幅－5％-5％之间减持相对沪深300指数跌幅5％以上 行业投资评级看好行业超越整体市场表现 中性行业与整体市场表现基本持平看淡行业弱于整体市场表现`