美联储7月议息会议点评：加息周期进入下半场

——加息周期进入下半场 袁方章森（联系人） 内容提要 7月议息会议美联储如期加息75BP，鲍威尔对未来的加息路径表态略偏鸽派， 资本市场也在对这一表态进行定价。 随着7月加息的落地，尽管未来三次议息会议美联储仍然会加息接近100BP， 但本轮加息周期已经进入下半场，市场未来定价的核心可能将从加息逐步转向衰 退，三季度美国经济数据的表现将决定这一转换的进度。 一旦这一转换发生，这将意味着美债收益率和美元指数的见顶，也会为我国 货币政策的宽松打开空间。 风险提示：（1）疫情发展超预期；（2）地缘政治风险 一、加息周期进入下半场 结合美联储7月议息会议的表态，以及市场对于通胀和加息反应的钝化来看， 本轮加息周期已进入下半场，市场定价的核心将从加息转向衰退。 图1：美国联邦基金利率，% 7月FOMC会议总体延续了货币政策的紧缩立场。会议决定加息75BP，将联 邦基金利率从1.5%-1.75%提升至2.25%-2.5%，并认为在目标区间内的持续上调将 是适当的。这表明，尽管目前2.5%的政策利率水平已与上一轮2015年-2018年加 息周期的利率顶部相持平，但未来仍将进一步上行；缩表方面继续沿着5月份确 定的计划推进，预计总体耗时约2年至2年半之间，相应的美联储资产负债表规 模将从9万亿美元降至7万亿美元以下。 图2：美联储缩表预测，百万美元 与6月议息会议相比，会议声明的核心关注对象仍然在于通胀，强调将采取 措施促使通胀回到2%的目标水平，不再提及中国疫情对于供应链的扰动，继续保 持对俄乌战争以及大宗商品价格的关注。 对于经济增长形势，美联储认为目前经济并没有陷入衰退，但支出和生产的 增长势头正在放缓，企业投资以及房地产行业的表现趋弱。尽管在控制通胀的过 程中可能出现经济增长和劳动力市场的转弱，但这对于恢复物价稳定可能是有必 要的，体现出控制通胀的目标排序仍在经济与就业之前。 对于未来的加息路径，鲍威尔表示将不再提供明确的前瞻性指导，转而更为 依赖“数据驱动”，这与欧央行上周议息会议的表态相似；并认为在数据允许的 条件下，将放缓未来的加息步伐。但是美联储依然强调当前劳动力市场极度紧张， 可能是为了对冲加息放缓的鸽派信号。 合并而言，美联储7月议息会议的政策操作和表态总体符合市场预期，期货 利率市场对于加息的预判在本次议息会议召开后并无明显变化，仍然预期美联储将在9月、11月和12月分别加息50BP、25BP、25BP，明年2月停止加息、6月 重启降息；对加息幅度较为敏感的短端美债收益率的表现也相对稳定。 而这一加息情形的假设在于，美国通胀趋于见顶回落，美国经济将继续沿着 放缓趋势直至进入衰退，以此促使美联储不断调降加息幅度直至停止加息。而验 证这一假设的关键在于美国经济数据的表现。 从美国CPI走势来看，考虑到基数效应，其最晚可能在9月见顶。但大宗商 品和美国劳动力市场的供给紧约束，将制约通胀回落的速度。未来需要看到加息 背景下需求端数据的继续走弱、以及失业率的重新回升，才能确认通胀进入持续 下降的通道。 因此在加息周期的下半场，随着美国PMI、消费、投资以及房地产、劳动力 市场等相关数据的放缓得到进一步确认，市场定价核心将从加息逐步切换为衰退， 其切换的时点在今年下半年可能会出现。 在切换过程之中，市场对于通胀和加息的反应趋于钝化，对利率敏感的、以 纳斯达克指数为代表的成长股表现，将相对好于对经济周期敏感的、以道琼斯指 数为代表的价值股。而随着加息步伐的放缓以及经济衰退的临近，美债收益率和 美元指数见顶的确定性将进一步提高，这也为我国货币政策的宽松提供了空间。 分析师简介 袁方，中央财经大学经济学学士，北京大学光华管理学院金融学硕士，曾在国家外汇管理局中央外汇业务中心工作两年。2018年7月加入安信证券研究中心。 联系人简介 束加沛，北京大学物理学学士，前沿交叉学科研究院物理电子学博士，光华管理学院国民经济学博士后，曾在华夏幸福研究院工作两年。2020年12月加入安信证券研究中心。 章森，北京大学经济学院经济学学士和国际商务硕士，曾在北京市发展和改革委员会工作两年。2020年12月加入安信证券研究中心。