面对挑战，坚定发展

请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 1 证券研究报告 公司研究 [Table_ReportType] 公司点评报告 [Table_StockAndRank] 水 井 坊(600779) 投资评级 买入 上次评级 买入 [Table_Author] 马铮 食品饮料行业首席分析师 执业编号：S1500520110001 邮 箱：mazheng@cindasc.com 相关研究 水井坊（600779）：聚焦核心市场，重塑高端形象 2022.07.23 信达证券股份有限公司 CINDA SECURITIES CO.,LTD 北京市西城区闹市口大街9号院1号楼 邮编：100031 [Table_Title] 面对挑战，坚定发展 [Table_ReportDate] 2022年07月27日 [Table_Summary] 事件：公司公告，2022年上半年实现营业收入20.74亿元，同比增长12.89%；实现归母净利润3.7亿元，同比下降2%。 点评： ➢ 因疫情放缓经营节奏，换代挺价信心坚定。22Q2，公司营业收入6.59亿元，同比增长10.36%；归母净利润0.07亿元，同比增长116.9%。受疫情影响，公司营收增速有所放缓，但新井台换代工作与典藏运作仍按计划执行。新井台于今年4月通过线上发布会上市，定位500-600元次高端上沿价位，目前已导入3000家门店，渠道批价提升明显；典藏上半年动销增长36%，市场运作顺利。从报表上看，22Q2高档酒/中档酒分别实现营收6.24/0.2亿元，同比+9.82%/-27.54%，带动整体毛利率同比+1.1pct。上半年，公司白酒销量4787吨，同比+5.71%，平均吨价42.73万元/吨，同比+5.46%，价量齐升实现高质量增长。 ➢ 营销活动按计划执行，围绕体育深入圈层营销。虽然疫情影响使动销放缓，但公司在消费者培育方面的步伐并未停滞，继与中国冰雪战略合作后，水井坊进一步与WTT世界乒联达成合作，借助国球，以极具感染力的“乒了”最大程度上对目标消费人群形成了同频共振，实现了品牌精神和体育IP的深度融合。并且公司独创了“以桌会友”全新IP，联系起代表体育精神的乒乓球桌、承载传统文化的酒桌、汇聚不同思想的圆桌论坛，覆盖当地乒协、中小企业主等圈层，搭建起不同圈层共享发展新动能的平台。报表端，22Q2销售费用率/管理费用率分别为43.3%/17.3%，同比-9.4pct/-0.1pct，全年来看，二季度仍维持了较高的费用投入比例，由此导致22Q2净利率仅为1.1%。 ➢ 盈利预测与投资评级：面对行业挑战，公司不改全年目标，坚持高端化品牌塑造及高端消费者培育。我们预计公司2022-2024年摊薄每股收益分别为2.94元、3.66元、4.46元，维持对公司的“买入”评级。 ➢ 风险因素：疫情反复；行业竞争加剧。 [Table_Profit] 重要财务指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入(百万元) 3,006 4,632 5,415 6,585 7,917 增长率YoY % -15.1% 54.1% 16.9% 21.6% 20.2% 归属母公司净利润(百万元) 731 1,199 1,434 1,789 2,180 增长率YoY% -11.5% 64.0% 19.6% 24.8% 21.9% 毛利率% 84.2% 84.5% 85.0% 85.4% 85.8% 净资产收益率ROE% 34.2% 45.6% 35.3% 30.6% 27.1% EPS(摊薄)(元) 1.50 2.45 2.94 3.66 4.46 市盈率P/E(倍) 55.45 48.90 25.73 20.62 16.92 市净率P/B(倍) 18.98 22.27 9.07 6.30 4.59 [Table_ReportClosing] 资料来源：万得，信达证券研发中心预测;股价为2022年07月27日收盘价 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 2 [Table_Finance] 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产 3,265 4,187 5,634 7,654 10,088 营业总收入 3,006 4,632 5,415 6,585 7,917 货币资金 1,330 1,890 3,298 5,151 7,480 营业成本 475 717 814 964 1,123 应收票据 0 0 0 0 0 营业税金及附加 468 736 866 1,054 1,267 应收账款 2 7 7 9 11 销售费用 841 1,227 1,435 1,712 2,058 预付账款 36 77 81 96 112 管理费用 280 305 352 428 515 存货 1,879 2,197 2,231 2,378 2,461 研发费用 2 20 27 33 40 其他 18 16 16 20 24 财务费用 -23 -37 0 0 0 非流动资产 1,102 1,704 2,050 2,384 2,707 减值损失合计 -13 -5 0 0 0 长期股权投资 0 0 0 0 0 投资净收益 0 0 0 0 0 固定资产（合计） 534 501 562 641 734 其他 14 11 16 20 24 无形资产 123 120 115 110 105 营业利润 965 1,669 1,937 2,413 2,938 其他 445 1,084 1,373 1,634 1,868 营业外收支 -7 -33 -13 -13 -13 资产总计 4,367 5,891 7,684 10,038 12,794 利润总额 958 1,636 1,924 2,401 2,926 流动负债 2,216 3,233 3,593 4,158 4,734 所得税 227 437 491 612 746 短期借款 0 0 0 0 0 净利润 731 1,199 1,434 1,789 2,180 应付票据 149 27 29 34 40 少数股东损益 0 0 0 0 0 应付账款 482 988 1,115 1,321 1,538 归属母公司净利润 731 1,199 1,434 1,789 2,180 其他 1,585 2,218 2,448 2,803 3,156 EBITDA 1,028 1,722 2,005 2,489 3,022 非流动负债 15 26 26 26 26 EPS (当年)(元) 1.50 2.45 2.94 3.66 4.46 长期借款 0 0 0 0 0 其他 15 26 26 26 26 现金流量表 单位:百万元 负债合计 2,231 3,259 3,619 4,185 4,761 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 少数股东权益 0 0 0 0 0 经营活动现金流 845 1,629 1,862 2,308 2,787 归属母公司股东权益 2,136 2,632 4,065 5,854 8,034 净利润 731 1,199 1,434 1,789 2,180 负债和股东权益 4,367 5,891 7,684 10,038 12,794 折旧摊销 75 81 84 95 108 财务费用 0 0 0 0 0 重要财务指标 单位:百万元 投资损失 0 0 0 0 0 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营运资金变动 71 372 320 399 471 营业总收入 3,006 4,632 5,415 6,585 7,917 其它 -33 -24 23 26 28 同比（%） -15.1% 54.1% 16.9% 21.6% 20.2% 投资活动现金流 -218 -538 -453 -456 -458 归属母公司净利润 731 1,199 1,434 1,789 2,180 资本支出 -218 -538 -453 -456 -458 同比（%） -11.5% 64.0% 19.6% 24.8% 21.9% 长期投资 0 0 0 0 0 毛利率（%） 84.2% 84.5% 85.0% 85.4% 85.8% 其他 0 0 0 0 0 ROE% 34.2% 45.6% 35.3% 30.6% 27.1% 筹资活动现金流 -545 -531 0 0 0 EPS (摊薄)(元) 1.50 2.45 2.94 3.66 4.46 吸收投资 0 0 0 0 0 P/E 55.45 48.90 25.73 20.62 16.92 借款 0 0 0 0 0 P/B 18.98 22.27 9.07 6.30 4.59 支付利息或股息 -542 -447 0 0 0 EV/EBITDA 38.15 32.93 16.76 12.76 9.73 现金流净增加额 83 560 1,408 1,853 2,329 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 3 [Table_Introduction] 研究团队简介 马铮，食品饮料首席分析师，厦门大学经济学博士，资产评估师，7年证券研究经验，曾在深圳规土委从事国家社科基金课题研究。2015年入职国泰君安证券，具有销售+研究从业经历，2020年加盟信达证券组建食品饮料团队。研究聚焦突破行业及个股，重视估值和安全边际的思考。个人公众号：走出来的食品饮料研究。不懂不说话，深度破万卷，慢慢走出来。扎实做点有温度的产业研究，结合对股票的理解努力为投资者创造价值。 娄青丰，硕士，毕业于中央财经大学，2年食品饮料研究经验，2年债券研究经验。目前主要覆盖预加工食品（深度研究安井食品、千味央厨、立高食品）、调味品（熟悉海天味业、千禾味业、涪陵榨菜、天味食品、颐海国际等）。 程丽丽，金融学硕士，毕业于厦门大学王亚南经济研究院，2年食品饮料研究经验。主要覆盖休闲食品（深度研究绝味食品、周黑鸭、煌上煌、盐津铺子、甘源食品等）、安徽区域白酒（熟悉古井贡酒、迎驾贡酒）等。 赵丹晨，经济学硕士，毕业于厦门大学经济学院，2年食品饮料研究经验。主要覆盖白酒（深度研究贵州茅台、五粮液、泸州老窖、山西汾酒、舍得酒业、酒鬼酒、水井坊、洋河股份、今世缘、酱酒板块）等。 赵雷，食品科学硕士，毕业于美国威斯康星大学麦迪逊分校，随后2年留美在乳企巨头萨普托从事研发和运营，1年食品饮料研究经验。目前主要覆盖乳制品（深度研究伊利股份、蒙牛、妙可蓝多、嘉必优等）。 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 4 机构销售联系人 区域 姓名 手机 邮箱 全国销售总监 韩秋月 13911026534 hanqiuyue@cindasc.com 华北区销售总监 陈明真 15601850398 chenmingzhen@cindasc.com 华北区销售副总监 阙嘉程 18506960410 quejiacheng@cindasc.com 华北区销售 祁丽媛 13051504933 qiliyuan@cindasc.com 华北区销售 陆禹舟 17687659919 luyuzhou@cindasc.com 华北区销售 魏冲 18340820155 weichong@cindasc.com 华北区销售 樊荣 15501091225 fanrong@cindasc.