金融期货专题报告（股指）：年前提防风险，节后躁动重小盘

2019 01-28 中信期货研究|(股指)数据周报 中信期货研究|金融期货专题报告(股指) 投资咨询业务资格： 证监许可【2012】669号 金融期货： 研究员： 张革 021-60812988 zhangge@citicsf.com 从业资格号F3004355 投资咨询号Z0010982 姜沁 021-60812986 jiangqin@citicsf.com 从业资格号F3005640 投资咨询号Z0012407 方晨 021-60812981 fangchen@citicsf.com 从业资格号 F3014596 投资咨询号 Z0013127 重要提示：本报告中发布的观点和信息仅供中信期货的专业投资者参考。若您并非中信期货客户中的专业投资者，为控制投资风险，请取消订阅、接收或使用本报告的任何信息。本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。 年前提防风险，节后躁动重小盘 专题摘要 短线需提防风险：开年以来，指数普涨，但宏观维度以及资金维度均无法支撑持续的反弹：1）宏观层面，央行致力于补充商业银行资本金用以宽信用，但鉴于信用事件频发，宽松利好影响钝化；2）资金维度，白马持股集中度下移、被动指数型基金资金撤离暗示资金踌躇心理，商誉减值、年报踩雷、周期股超涨、券商信用业务减值等潜在灰犀牛制约资金参与的力度，年前利空集中兑现时需提防风险。 下一轮启动需等至年后，重小盘：历史上年后至两会期间往往有躁动行情，数据空窗期以及对于政策的期待形成季节性机会。而相较于2012年，本轮通胀以及信用环境类似，区别之处在于本轮大消费确定性下移、权重受制于美股表现、信用传导整体不畅，于是力度应远不及2012年，年后寻机布局IC多单机会。 风险点：1）商誉减值；2）白马年报踩雷；3）美股拖累权重、恒指；4）券商质押业务减值；5）周期股高位回调；6）中美商贸谈判。 中信期货研究|专题报告（股指） 2 / 8 目 录 专题摘要 ...................................................................................................................................................................... 1 一、 监管周期与业绩周期错配，宽信用利好钝化 ............................................................................................... 3 二、 资金踌躇，难有持续性 ................................................................................................................................... 4 三、 下一轮启动需等至年后躁动，后续关注小盘股 ........................................................................................... 6 免责声明 ...................................................................................................................................................................... 8 图目录 图 1： 宽信用路径以及潜在问题 .............................................................................................................. 3 图 2： 近1年银行可转债进度 .................................................................................................................. 4 图 3： 产业债信用利差 .............................................................................................................................. 4 图 4： 基金行业持仓市值占比 .................................................................................................................. 5 图 5： 基金行业持仓市值占比 .................................................................................................................. 5 图 6： 部分白马基金持股集中度 .............................................................................................................. 5 图 7： 被动指数型基金份额变化 .............................................................................................................. 5 图 8： 中国国旅净利润增速 ...................................................................................................................... 6 图 9： 标普500价格（上轮熊市&本轮熊市） ....................................................................................... 6 图 10： 中信煤炭阶段反弹幅度统计 .......................................................................................................... 6 图 11： 上证综指阶段反弹幅度统计 .......................................................................................................... 6 图 12： 春节至两会主要指数绝对收益 ...................................................................................................... 7 图 13： 中信一级行业春节至两会平均涨跌幅与跑赢Wind全A指数的概率 ....................................... 7 中信期货研究|专题报告（股指） 3 / 8 2019年以来，上证50反弹幅度已达6.48%，即使是表现稍差的创业板指也累积了1.2%的涨幅。但在监管周期与业绩周期错配以及部分灰犀牛聚集的背景下，我们认为年前需提防回调风险。而节后往往伴有春季躁动，后续不排除结构性机会的可能。 一、 监管周期与业绩周期错配，宽信用利好钝化 ⚫ 宽信用三种模式 1月货币政策转向全面宽松，降准、TMLF、CBS均指向宽信用。而在当下环境下，宽信用措施又可粗略分为三类：1）第一种是直接向市场投放基础货币，比如降息降准。而这一模式操作空间不大的原因在于，欧洲经济疲软间接推升美元指数，若基础货币投放规模过大，易诱发新一轮的人民币贬值潮；2）第二种模式则是通过改善商业银行资产负债表得以实现，具体思路是补充商业银行资本金，比如上周四新进提出的CBS以及可转债发行；3）最后一种模式则是松动监管，比如MPA考核中的流动性指标是否放松，而这一模式的潜在风险是可能促进商业银行加杠杆的行为。 图 1： 宽信用路径以及潜在问题 数据来源：Wind中信期货研究部 ⚫ 当下通过补充资本金实现宽信用，但利好钝化 结合央行近期动作，央行更倾向通过补充资本金方式改善信用环境。然而这一路径在传导过程中却存在阻碍。开年以来，信用不断爆雷，康得新、永泰能源等上市主体接连违约，民企信用资质被连带拖累。这一背景下，商业银行风险偏好难以实质性提升，监管近期虽有配套措施，如股权质押展期延后，但在监管周期与业绩周期错配的背景下，短时间乐观信心难以确立，于是政策宽松利好难以起到持续性提振作用，这是目前行情无法持续起势的核心原因。 宽信贷宽松路径宽松工具潜在问题基础货币投放改善资产负债结构监管松动降准CBS、可转债MPA考核同业监管汇率银行风险偏好银行杠杆率 中信期货研究|专题报告（股指） 4 / 8 图 2： 近1年银行可转债进度 图 3： 产业债信用利差 数据来源：Wind中信期货研究部 数据来源：Wind中信期货研究部 二、 资金踌躇，难有持续性 ⚫ 开年涨势喜人，但资金却略显踌躇 同时资金维度也显示投资者谨慎： 1）2018Q4公募基金持仓呈现抱团瓦解的特征，一方面资金主动撤离食品饮料、医药生物等品种，另一方面，白马持股集中度显著下移，如2018Q3有30.85%的公募持股中国平安，而2018Q4这一比例骤降至23%。而从消费白马持仓占比的相对位置来看，集中度下移这一进程尚未出现逆转的迹象； 2）其次，1月主要被动型指数型基金份额不增反减，如华夏上证50ETF份额较2018年年末变化-10.1%，此前抄底资金有短线博弈化的迹象； 3）最后，公募开年业绩普遍不及指数表现。其中Wind全A指数2019年上涨4.9%，股票型基金收益中位数为3.9%，混合型基金收益中位数为2%，上述现象显示机构投资或是保守，或是对于中长期走势并不乐观。 结合以上三点，可以发现资金对于踌躇中的上涨并不感冒。 公告日期公司代码公司名称方案进度发行规模(亿元)2018-01-11002142.SZ宁波银行实施1002018-02-02601128.SH常熟银行实施302018-02-13002807.SZ江阴银行实施202018-03-12600908.SH无锡银行实施302018-08-16603323.SH吴江银行实施252018-09-29600000