打开换电设备第二增长极，“1+N”战略布局扬帆起航

一站式智能制造解决方案提供商，持续推进“1+N”战略布局 公司成立于2007年，是集自动化设备和工业软件一体化的智能制造整体解决方案提供商，目前聚焦于汽车电动化、智能化等主航道业务，并细分为汽车电子装备、电池设备和充换电设备三个板块，主要从事智能制造装备及系统的研发、设计、生产、销售和服务，为客户提供柔性、高效的一站式智能制造解决方案；公司也是国内同行业中为数不多能够参与国际智能制造装备项目的供应商。近年来公司业绩整体保持稳中向好态势，2016-2021年期间公司营业收入由1.5亿元增长至7.58亿，CAGR为38.22%；归母净利润由0.02亿元增长至0.61亿元，CAGR为94.78%。 抓住行业发展机遇期，抢占换电设备市场份额 目前电动化已成为全球汽车市场的大势所趋，伴随着支持换电模式发展的相关政策及行业标准陆续发布，换电行业标准逐渐统一以及政策逐渐完善，汽车主机厂、电池厂商、第三运营商等纷纷布局换电领域，换电渗透率不断提高，多方利好因素共同推进换电模式发展。 我们从消费者、营运车辆、汽车企业以及电池企业这四个角度分析换电模式的经济性，得出结论目前换电模式经济性正在逐步体现，未来潜在市场空间预计较为广阔。 目前换电模式在国内网约车市场、出租车市场、电动重卡市场、物流车市场等已有一定的应用，我们认为重卡和营运车辆将成为换电渗透初期的主力军，预计到2025年换电重卡的设备市场空间累计将达到50亿元；营运市场空间将达到133.65亿元，2021年-2025年CAGR约为96.16%；营运车辆到2025年的设备市场空间预计将达到36.37亿元，2022年-2025年CAGR为57.08%；营运市场空间将达到264.10亿元，2022年-2025年CAGR为62.44%。目前换电行业发展仍处于相对早期阶段，行业竞争格局尚未完全形成，公司积极布局换电业务，2021年即进入换电站领域，已具备一定的先发优势。 多重优势开拓换电新业务，公司迎来第二成长曲线 1）公司拥有行业领先的技术实力，主要体现在识别精确性、传动稳定性和装配高速性等方面，目前已建立了模块化、单元化的工艺及系统模块，能够根据客户个性化需求，研发、设计并有机组合成系列智能制造装备及系统。2）公司通过组织架构、供应链管理、生产管理以及项目交付经验四个层面建立起批量生产的壁垒，同时公司进入换电设备领域能够复制以往积累的项目实施及管理经验，更快速、更全面地响应客户需求，提供优质高效的产品和服务。3）公司目前在手订单充足，拟募资不超过10亿元用于深化在汽车电动化和智能化的产业布局，建成投产后将对公司业绩产生正向影响，有利于公司把握新能源汽车换电站蓬勃发展的历史机遇，满足快速增长的市场需求，提高市场占有率。 盈利预测与投资建议 根据公司主营业务，我们选取博众精工、迈为股份、杭可科技、克来机电作为可比公司，测算得到可比公司2021/2022/2023年的PE算术平均值分别为110.58/56.49/38.03X。瀚川智能2022-2024年预测期归母净利分别为1.67/3.05/4.74亿元，2022年可比公司平均估值为56.49X。我们看好公司作为汽车电子解决方案龙头在换电行业的核心竞争力，率先入局换电领域后，公司将享受行业快速增长红利，此外我们认为全球电动化趋势在2022年仍将强化，公司在聚焦汽车智能化、电动化等主航道业务后，有望进一步受益；因此给予公司2022年60X估值，目标市值为100.38亿元，对应目标价为92.48元，首次覆盖并给予买入评级。 风险提示：宏观经济周期性波动影响的风险，下游产业政策变化风险，新业务市场开拓的风险，公司非公开发行股份募投项目不及预期的风险，经济性分析和市场空间测算具有主观性风险等。 财务数据和估值 1.一站式智能制造解决方案提供商，持续推进“1+N”战略布局 1.1.智能制造装备领先企业，聚焦汽车电动化和智能化 公司成立于2007年，并于2019年7月登陆科创板，是中国工业自动化与数字化技术的佼佼者，是集自动化设备和工业软件一体化的智能制造整体解决方案提供商，目前聚焦汽车电动化和智能化的主航道，主要从事智能制造装备及系统的研发、设计、生产、销售和服务，为客户提供柔性、高效的一站式智能制造解决方案；公司也是国内同行业中为数不多能够参与国际智能制造装备项目的供应商。公司总部位于苏州，在深圳和赣州拥有生产基地，并在全球设置了10个分支机构和服务中心，业务覆盖全球20多个国家。 持续推进“1+N”业务发展模式，深化行业战略布局：过去“1”指专注汽车电动化、智能化行业为战略深耕主要方向，包括汽车电子、新能源、工业互联以及工业零组件等细分板块，“N”指以“1”为基础，有节奏、有步骤地向其他智能制造应用场景探索拓展，主要包括医疗健康领域；2022年公司进一步优化改善“1+N”战略模式，将充换电业务纳入“1”的范畴，“1”聚焦于汽车智能化、电动化等主航道业务，并细分为汽车电子装备、电池设备和充换电设备三个板块；“N”是探索性新业务，包括工业互联和工业零组件业务。 表1：公司发展历程 股权结构高度集中，管理层从业经验丰富：公司董事长蔡昌蔚先生通过直接持有瀚川投资、瀚川德和与瀚智远合各52.43%、1%及0.5%的股权，合计最终间接持有公司17.77%的股权，为公司实际控制人和最终受益人；瀚川投资直接持有公司33.62%的股权，同时通过持股公司股东瀚川德和23.58%的股份间接持有公司股份1.92%，即合计持有公司股份35.54%；股权高度集中保障公司经营战略的持续稳定，有利于公司长期发展。 图1：公司股权结构图（截至2022年7月21日） 表2：公司部分核心管理层介绍 2020、2021年实施股权激励计划，助力公司长远发展：公司于2020、2021连续两年实施股权激励计划，激励对象均为公司任职的董事、高级管理人员、核心技术人员等，其中2021年股票激励计划以净利润作为考核目标，触发值是公司2021-2023年设定的最低经营目标，即以2020年为基数，2021年净利润不低于0.91亿元、2021年-2022年净利润累计不低于2.1亿元、2021年-2023年净利润累计不低于3.64亿元；目标值是公司2021-2023年设定的较高经营目标，即以2020年为基数，2021年净利润不低于1.3亿元、2021年-2022年净利润累计不低于3亿元、2021年-2023年净利润累计不低于5.2亿元。 我们认为通过激励计划进一步建立、健全公司长效激励机制，促进核心人才队伍的建设和稳定，充分调动公司核心团队的积极性，有效地将股东利益、公司利益和核心团队个人利益结合在一起，从而有助于公司的长远发展。 表3：2020年限制性股票激励计划业绩考核目标 表4：2021年限制性股票激励计划业绩考核目标 1.2.调整业务结构，明确业务布局 公司近年来始终紧跟新能源汽车的发展步伐，积极调整公司战略。目前公司主营业务聚焦汽车的电动化和智能化，公司的主要产品为汽车智能制造装备、电池智能制造装备和充换电智能制造装备，在探索和孵化的新兴业务产品为工业互联软件系统、工业零组件和汽车零部件业务，公司致力于为客户提供智能制造整体解决方案。 （1）汽车智能制造装备 公司聚焦“新四化”，赋能汽车“智”造，专注汽车连接系统，ADAS，热管理系统、电驱动系统的组装和测试解决方案，提供大批量PCB板加工所需的高速插针和智能分板标准解决方案，公司在汽车行业具有丰富的智能制造装备项目实施经验，为客户提供一站式解决方案，助力客户提升生产力。公司汽车业务产品主要聚焦传感器、线束、连接器、三电系统、热管理系统、控制器等下游领域。 表5：汽车智能制造装备部分产品 （2）电池智能制造装备 在电池设备制造领域，公司专注软包电池、圆柱电池和方壳电池的智能制造，在电池产品装配、化成、分容、检测、数据追溯等中后道专业领域具备独特技术。公司主要产品包括电芯高速装配设备和化成分容设备，分别运用于数码电池领域包括软包电池、圆柱电池和扣式电池，以及动力电池领域包括动力软包、动力圆柱和方形电池。其中，电芯装配方面，有电芯生产线、激光清洗机、切叠一体机、PACK全自动线等；在化成分容方面，主要有化成分容一体机、热压化成/分容产线、负压化成/分容柜等。 表6：电池智能制造装备部分产品 （3）充换电智能制造装备 在充换电设备领域，公司现拥有乘用车充换电站、商用车充换电站、核心零部件及终端运营系统四大类别产品。主要包括云平台、站端控制运营系统，以及乘用车、轻卡、重卡、矿卡、无人机等多配置、多场景、可兼容、可共享、可迭代的整体充换电解决方案与服务。 可适配北汽新能源、东风汽车、柳州汽车、奇瑞汽车、一汽奔腾、一汽解放、陕西汽车、轻橙汽车、合众汽车、爱驰汽车、华菱汽车、吉利汽车等旗下新能源换电车型，以及提供其他商用车和乘用车品牌车型换电站的核心部件。 表7：充换电智能制造装备部分产品 （4）新兴业务产品 公司在探索和孵化的新兴业务包括工业互联软件系统、汽车零部件、工业零组件精密制造。 在工业互联领域，公司投资设立了苏州瀚码智能技术有限公司独立运营工业互联业务，目前主要产品包括OPENLINK®企业级工业互联网平台和HARMONCODE®工业低代码平台，服务的企业覆盖多行业的头部客户，涵盖能源、锂电、医疗等行业。子公司鑫伟捷独立运营的工业零组件精密制造专注于新能源、汽车、医疗设备、3C电子等领域内的标准模组生产及高精度机械零件加工制造。汽车零部件领域主要专注于汽车ADAS领域的高速数据传输线束的制造，如Fakra、Mate-AX、Mate-Net、GEMnet等线束产品，同步布局新能源汽车的高压线束产品，并已积累相关核心技术。 图2：工业互联网平台 1.3.市场储备充足，客户资源优质 凭借深厚的研发实力、持续的技术创新、强大的人才团队及丰富的项目实施经验等优势，公司在汽车行业和充换电站等行业积累了大量知名客户。 其中，在汽车智能制造设备板块，全球前十大零部件厂商中大陆集团、博世、采埃孚、电装、麦格纳、爱信精机、李尔及法雷奥均为公司客户，且合作深度和广度都在进一步拓展； 在连接器细分领域，全球前两大厂商均为公司重要客户。 在充换电设备板块，公司已经成功开拓宁德时代、协鑫能科、阳光铭岛、蓝谷智慧能源、特来电领充、顺加能等知名客户，并且与协鑫能科达成长达五年的换电业务的战略合作，与特来电领充达成商用车电池包至整站开发生产的战略合作，初步完成了汽车主机厂、电池厂和运营商的市场布局。 在医疗健康业务板块，公司拥有美敦力、百特、 3M 等优质客户；此外，在工业互联领域，公司拥有泰科电子、大陆集团、欣旺达、赫比国际等优质客户。 图3：公司主要客户图谱 1.4.受益于汽车电动化、智能化进程加快，公司经营业绩稳步提升 受益于汽车电动化、智能化等发展趋势，公司业绩整体保持稳中向好态势：随着世界众多国家政府承诺实现“碳中和”目标，全球新能源汽车产业受益明显，渗透率远超往年。公司近年来始终紧跟新能源汽车的发展步伐，积极调整公司战略并持续加强市场开拓力度； 在坚持做大做强现有的定制化智能制造装备的基础上，聚焦于产品形态的创新，将在多年非标技术沉淀的基础上向业务标准化升级转型；同时公司深入开展降本增效、挖掘内部经营潜力的管理提升工作。 凭借以上多项优势和措施，公司近年来收入和利润保持持续增长：2016-2021年期间公司营业收入由1.50亿元增长至7.58亿，CAGR为38.22%；归母净利润由0.02亿元增长至0.61亿元，CAGR为94.78%；2022Q1公司实现营收0.99亿元，同比增长16.95%，实现归母净利润0.02亿元，同比增长153.61%，由于公司业绩具有季节性，设备交付集中在下半年，因此一季度为验收淡季，故而营收及归母净利润基数较小。 图4：2016-2022年Q1公司营业收入情况（百万元） 图5：2016-2022年Q1公司归母净利润情况（百万元）