短期外销受宏观扰动，内销新兴渠道加速发展

事件：公司披露半年度业绩快报，22H1收入103.2亿元，同比-1.05%，归母净利润9.3亿元，同比7.77%；其中Q2收入47.1亿元，同比-11%，归母净利润3.9亿元，同比9.4%。 新兴渠道加速发展，外销需求显著下滑 分业务看，内销平稳增长，外销显著下滑。根据我们的拆分，22Q2国内收入+1%，其中线上+6%，线下-9%。二季度虽然在4-5月份受疫情和国内消费需求的影响增速有所放缓，但公司得益于线上渠道转型战略成功落地、产品销售结构持续优化，在6.18大促上的表现较为优异，同比增长13.25%。 同时，在内销线上渠道方面，得益于兴趣电商的流量优势，公司在抖音平台上实现了快速增长，22Q2成交同比+217.64%。外销方面，由于主要客户为了更好的应对国际上不稳定的政治及经济局势，积极管理控制当地渠道存货水平，公司上半年出口业务在连续两年高速增长后有所下降，我们预计22Q2外销收入同比下滑较大。 销售结构优化提升利润水平，成本端有望持续改善 利润方面，公司22Q2归母净利率为8.4%，同比+1.56pct，主要得益于渠道转型及销售结构优化，公司直营比例上升+高客单价产品销售情况较好，使毛利率得到改善，同口径相比，22H1综合毛利率同比提升2.95pct。22H1销售费用率同比+2.18pct；其中Q2销售费用率为18.54%，同比+7.14pct，主要由于公司为支持和实现营业规模的稳定增长，适当加大终端促销费用等营销资源投入。公司积极拓展抖音等新兴渠道，增加费用投入和品牌推广，推动新兴渠道销售收入增速迅速增长。公司在内部采取了积极的措施严格控制各项费用，22H1管理费用率、财务费用率同比共下降0.41pct。 此外，22H1货币资金整体收益、政府补助同比均有增加，对利润的增长产生积极的作用。从成本端看，目前原材料价格显著走低，下半年有望对公司利润做出正向贡献。 投资建议：公司短期受宏观环境的影响，单季度外销显著下降，内销得益于线上尤其是新兴渠道的贡献实现平稳增长。展望下半年，公司外销代工收入由于宏观环境的波动或将承压，内销在新兴渠道高增速的带动下有望继续向好；利润端，当前原材料价格下行，对公司利润或有一定的正向贡献；叠加公司直营比例上升及销售结构优化，利润端或将继续增长。根据公司的业绩快报，我们适当下调了外销代工的收入并上调了整体的毛利率，预计22-24年净利润为21.2、24.3、27.4亿元（前值为22.7、25.7、28.7亿元），对应估值分别为20.3x、17.7x、15.7x，维持“买入”评级。 风险提示：新品销售不及预期，原材料价格上涨风险，海外需求不及预期，业绩快报仅为初步合算数据，具体数据以公司披露的半年报为准。 财务数据和估值