22Q2经营环比改善，雾化龙头持续受益格局优化

事件：思摩尔国际发布2022年半年度业绩预告。2022H1公司实现净利润13.22-15.54亿元，同比下降46.0%-54.1%；经调整后净利润13.75-16.06亿元，同比下降46.0%-53.8%。其中2022Q2当季公司实现净利润7.96-10.27亿元，同比下降39.5%-53.2%；经调整后净利润为8.21-10.53亿元，同比下降39.8%-53.0%。 疫情短期有所影响，产品结构变化及费用增加致22Q2盈利略承压22H1公司业绩有所下滑，主要原因包括：1）收入方面，中国市场收入较去年同期有所下降。其中22Q1深圳部分地区疫情管控严格对公司生产运营影响较大；但22Q2已实现环比回升；2）毛利率方面，不同毛利率产品的结构性变化导致22H1毛利率同比下降；3）研发投入及费用方面，为增强长期竞争优势、培育新的增长领域，公司持续加大在雾化技术基础研究、医疗领域、健康领域的投入，预计22年研发支出将达16.8亿元，超过公司过去6年研发投入总和。同时，公司增加对信息系统、组织及流程、营销体系建设等方面的投入，管理费用、销售费用亦有明显增长。 国内外政策监管有序推进，思摩尔国际有望持续受益格局优化 自2022年5月1日电子烟管理办法正式实施，在10月1日正式实施电子烟新国标之前均为我国电子烟政策监管过渡期。2022年6月15日全国统一电子烟交易管理平台正式上线，截至2022年7月15日已有66家企业获得电子烟生产牌照；其中MOTI魔笛则成为首批通过电子烟国标产品技术审评的品牌，其部分烟具与烟弹产品已通过国标技术审评。国外市场，美国FDA已经过审23款电子烟，其中Logic、NJOY均由思摩尔国际代工（NJOYAce直接采用FEELM陶瓷雾化芯），思摩尔国际持续投入后的强研发能力和合规能力、产品减害效果已获得FDA验证，因此我们对思摩尔代工的核心客户产品VuseAlto后续过审较为乐观，海外订单增长可期。此外，7月15日美国FDA首次向未经授权、非法销售合成尼古丁产品的厂商发出警告，未来大量未过审产品或将被清退出美国市场。伴随国内外政策监管有序推进，行业格局不断优化，思摩尔国际有望持续受益。 投资建议：JUUL在美国被FDA禁售，海外竞争格局超预期变化，预计市场份额将被通过PMTA审核的其他头部品牌抢占，全球雾化科技龙头思摩尔国际有望受益。思摩尔国际技术实力领先，客户资源优势明显，长期成长仍可期。考虑到国内政策仍在推进中，同时新冠疫情反复影响，我们预计思摩尔国际2022-2024年营业收入为134.15、164.76、198.79亿元，同比增长-2.47%、22.81%、20.66%；经调整后净利润为39.32、46.89、55.52亿元，同比增长-27.76%、19.25%、18.40%，对应PE为26.9x、22.5x、19.0x，维持买入-A的投资评级。 风险提示：行业监管超预期严格的风险；雾化技术路径被颠覆的风险；局部地区疫情反复风险；新业务发展不及预期风险；大股东减持风险；代工产品不过审风险。 财务报表预测和估值数据汇总 利润表