您的浏览器禁用了JavaScript(一种计算机语言,用以实现您与网页的交互),请解除该禁用,或者联系我们。[国盛证券]:智能汽车景气度与核心标的估值评估 - 发现报告
当前位置:首页/行业研究/报告详情/

智能汽车景气度与核心标的估值评估

信息技术2022-07-17刘高畅国盛证券港***
智能汽车景气度与核心标的估值评估

疫情影响消退,智能汽车销量回暖,有望迎来“金九银十”高景气。依照国内汽车行业规律,每年九、十月都是汽车销售传统旺季,即所谓的“金九银十”。随着疫情逐步控制,今年6月起全国汽车销量开始回暖,以新能源车为代表的智能汽车6月销量出现环比显著提升,回到正常水平,标志着汽车行业至暗时刻已过。我们认为,随着疫情逐步控制,汽车行业生产销售恢复正常,上半年需求延后释放+新车密集发布+补库+年底冲销量将使得智能汽车行业在6-10月之间维持销量的高景气。 L3政策加速落地,汽车智能化中期渗透率提升明确。1)国内自动驾驶落地重大突破,2022年7月5日,深圳颁布国内首部关于智能网联汽车管理的法规,首次将“完全自动驾驶的智能网联汽车”纳入立法范围、首次明确相关交通违法和事故处理规定,明确管理单位及具体职责、明确道关键流程,授权行政区全区域开放道路测试,专设“网络和数据安全”,全力为智能网联汽车的发展扫除法律障碍。2)汽车智能化大势所趋,渗透率提升明确。 国内智能座舱从1.0时代向2.0、3.0时代升级,根据前瞻产业研究院的数据,2020年中国新车市场的智能座舱渗透率约为48.8%,2025年预计智能座舱整体渗透率可达75.9%;根据高工智能汽车数据,智能座舱中以2.0与3.0为代表的高阶智能座舱渗透率不足10%,未来高阶智能座舱占比将有显著提升。智能驾驶方面,根据罗兰贝格数据,2020年中国L2/L2+的ADAS系统渗透率仅为9%,更高级别ADAS的渗透率极低;然而到2025年,L2-L5的ADAS系统渗透率预计可达到40%,其中L3-L5高阶自动驾驶渗透率将达到5%,未来ADAS将从L2向高阶持续提升。当前较低的渗透率带来极大成长空间,若假设每年渗透率提升5%,则无论智能座舱还是智能驾驶,国内市场未来五年间都将处于高速成长期,持续从低级别智能向高阶升级,并且智能座舱与智能驾驶的相辅相成会带来全新功能与客户体验,从而加速各自的渗透率提升。 如何看待汽车软件标的的估值?1)从“机械定义汽车”到“软件定义汽车”,未来汽车中软件价值占比可高达30%。软件价值占比提升对产业链参与者软件能力提出更高要求,因此具备软件能力积累的厂商有望率先获益。2)拥有底层软件与汽车know-how积累的厂商可在产品快速放量出货后获得规模效应。由于研发支出前臵,德赛西威在域控产品进入放量期后,公司营收增速快速转正,且净利润增速显著高于营收,规模效应显著;中科创达的IP积累可复用,使得公司可以部分采取royalty收费模式。3)从德赛西威、中科创达等核心标的未来三年利润端与收入端增速wind一致预期来看,智车行业未来三年增速有望维持在30%以上,未来4-5年间都将处于成长周期。我们认为,规模效应+短期高景气+中长期成长趋势明确,为智车行业核心标的带来PEG>1的估值溢价。当前创达、德赛等核心标的PEG(2023E)略大于1,仍处于合理估值区间,随着未来行业成长加速,智车行业核心标的有望获得进一步向上的估值弹性,持续看好! 投资建议:推荐关注在英伟达、高通、Mobileye三大主流芯片生态中,具备先发卡位优势,且具备较强软件开发能力及Know-how积累的优质标的,德赛西威、中科创达、经纬恒润等。 风险提示:汽车智能化渗透率提升速度低于预期;经济下行风险;疫情持续产生负面影响的风险;供应链管理风险。 1.疫情影响消退,智能汽车销量回暖将迎“金九银十” “金九银十”是国内汽车每年传统销售旺季。依照国内汽车行业规律,每年九、十月都是汽车销售传统旺季,车展及其他促销手段集中发生,正是所谓的“金九银十”。根据中国汽车工业协会数据可以发现,历年七月、八月汽车月销量会进入短暂的低迷,而随着九月、十月的到来,汽车月销量将出现显著提升,进入旺季。 图表1:中国历年当月汽车销量情况(单位:辆) 疫情影响缓解,智能汽车6-10月销量有望持续高景气。2022年4月起,因汽车供应链重镇上海地区疫情的影响,国内汽车行业销售、供应链都受到阻碍,四月、五月国内汽车销量显著下滑。然而随着疫情逐步控制,六月起全国汽车销量开始回暖,以新能源车为代表的智能汽车6月销量出现环比显著提升,回到正常水平,标志着汽车行业至暗时刻已过。我们认为,随着疫情逐步控制,汽车行业生产销售恢复正常,上半年需求延后释放+新车密集发布+补库+年底冲销量将使得智能汽车行业在6-10月之间维持销量的高景气。 图表2:中国国内新能源车2020年至今当月销量(单位:辆) 2.L3政策加速落地,汽车智能化中期渗透率提升明确 2.1自动驾驶落地重大突破:深圳率先立法支持L3上路 2022年7月5日,深圳颁布国内首部关于智能网联汽车管理的法规。7月5日,深圳人大正式公布《深圳经济特区智能网联汽车管理条例》(以下简称《条例》),并规定自2022年8月1日起施行。深圳市人大常委会运用特区立法权,对智能网联汽车管理从道路测试、准入登记,到使用管理、交通违法及事故处理等进行全链条立法,全力为智能网联汽车的发展扫除法律障碍。 图表3:深圳颁布国内首部关于智能网联汽车管理的法规 一,对自动驾驶做出明确定义,首次将“完全自动驾驶的智能网联汽车”纳入立法范围。 智能网联汽车是指可以由自动驾驶系统替代人的操作在道路上安全行驶的汽车,包括有条件自动驾驶、高度自动驾驶和完全自动驾驶三种类型。 图表4:自动驾驶定义 二,明确管理单位及具体职责。《条例》规定,授权市人民政府可以选择车路协同基础设施较为完善的行政区全域开放道路测试、示范应用,且将审批权限下放给全域开放的区相关主管部门,让自动驾驶发展更为灵活。 图表5:明确自动驾驶管理单位及职责 三,明确道路测试、准入及登记等关键流程,为自动驾驶汽车规模量产做准备。《条例》规定,深圳市工业和信息化部门应根据技术成熟程度和产业发展需要,组织制定智能网联汽车产品地方标准,根据生产者的申请,将符合地方标准的智能网联汽车产品列入深圳市智能网联汽车产品目录。只有符合相关标准,列入该目录或国家汽车产品目录的智能网联汽车产品,经公安机关交通管理部门登记后,方可上路行驶。未列入相关产品目录的,不得在深圳市销售、登记。 图表6:明确自动驾驶路测及示范应用流程 图表7:明确产品准入及登记流程 四,全场景贯通,授权行政区全区域开放道路测试。《条例》在尽力保障安全的前提下,为道路测试和示范应用活动提供便利,授权市人民政府可以选择车路协同基础设施较为完善的行政区全域开放道路测试、示范应用,且将审批权限下放给全域开放的区相关主管部门。同时,鼓励有条件的智能网联汽车相关企业建设道路和交通场景仿真模拟平台,对智能网联汽车的自动驾驶系统进行仿真测试和技术验证。根据深圳政府在线官网透露,有了法规依据,早则2022年下半年晚则2023年,深圳市将在适合的行政区全区域开放道路测试。 五,《条例》首次明确相关交通违法和事故处理规定。1)有驾驶人的,参照现行道路交通安全法律法规处理,由驾驶人承担违法和赔偿责任。2)无驾驶人的,原则上由车辆所有人、管理人承担违法和赔偿责任,但对违法行为人的处罚不适用驾驶人记分的有关规定。3)交通事故中,因智能网联汽车存在缺陷造成损害的,车辆驾驶人或者所有人、管理人依照上述规定赔偿后,可以依法向生产者、销售者请求赔偿。 图表8:交通违法和事故处理中的权责划分 六,专设“网络和数据安全”一章,高度重视车联网环境下的网络安全和数据保护。1)《条例》将数据管理纳入智能网联汽车准入关键,在深圳销售的智能网联汽车产品,应当具备将车载设备接入政府监管平台和按照监管要求上传运行安全相关数据的能力。2)《条例》规定智能网联汽车相关企业应当制定数据安全管理制度和隐私保护方案,并将存储数据的服务器设在中国境内,未经批准,不得向境外传输、转移相关数据信息,禁止利用智能网联汽车非法收集、处理、利用个人信息、与本车辆行驶和交通安全无关的信息和涉及国家安全的信息。3)同时,智能网联汽车相关企业应当依法取得网络关键设备和网络安全专用产品的安全检测认证,依法制定智能网联汽车网络安全事件应急预案,并建立网络安全评估和管理机制,确保网络数据的完整性、安全性、保密性和可用性,防止网络数据泄露和被窃取、篡改。 此次深圳出台《深圳经济特区智能网联汽车管理条例》,直面智能网联汽车发展面临车辆不能入市、不能上牌、不能运营收费,车辆保险制度不完善,发生交通事故时责任认定规则不明,相关网络安全和数据保护缺乏监管等诸多法律问题,为L3自动驾驶落地做出重要努力。 2.2智能座舱、智能驾驶渗透率持续提升,并不断向更高阶升级 智能座舱渗透率不断提升,到2025年中国智能座舱新车渗透率或将超过75%。根据前瞻产业研究院的数据,2020年中国新车市场的智能座舱渗透率约为48.8%,到2025年预计可达到75.9%,均高于全球市场的装配率水平。然而根据高工智能汽车数据,在2020年所有智能座舱出货中,以2.0与3.0为代表的高阶智能座舱渗透率不足10%(见 图表11),仍有极大提升空间。 图表9:中国座舱智能科技配臵新车渗透率数据(2019-2025E) 智能座舱从1.0时代向2.0、3.0时代升级,高等级智能座舱进入深化临界点,未来将成主流。根据高工智能汽车研究院定义,智能座舱1.0以功能性为主,完成导航、娱乐、指令语音等基本内容;而智能座舱2.0以数字联网为基本特征,3.0则进入了域控智能阶段,能完成各类复杂人机交互。根据高工智能汽车研究院数据显示,今年1-6月,国内新车(自主+合资品牌)搭载传统功能座舱及以上(1.0-4.0)上险量突破500万辆,前装渗透率超过50%,其中1.0渗透率53.11%,2.0渗透率约15%,3.0渗透率约1.46%,高等级智能座舱(2.0与3.0)渗透率合计达到16.46%,接近科技行业20%的重要节点,有效智能座舱进入深化临界点。随着1.0时代功能座舱的使命接近尾声,接下来两到三年时间里,2.0和3.0数字/智能座舱将成为市场主流,并逐步向4.0跨域时代延伸。 图表10:不同级别智能座舱定义 图表11:不同等级智能座舱前装渗透率 智能驾驶大势所趋,到2025年国内L2及以上级别ADAS渗透率将达到40%,行业整体会向更高级别ADAS升级。近年来随着特斯拉Model S、Model X等一系列创新车型的推出,智能座舱、智能驾驶不断落地,使得汽车智能化不再是一个想象,而成为了确实的产业趋势。根据头豹研究院数据,全球L2级别以上ADAS渗透率2020年约为5%,预计到2025年将上升至20%,到2035年将达到65%。根据罗兰贝格数据,2020年中国L2及以上级别的ADAS系统渗透率仅为9%,然而到2025年,L2及以上级别的ADAS系统渗透率可达到40%。 图表12:全球各等级ADAS渗透率(2020-2040E) 图表13:2020年中国ADAS渗透率数据 图表14:2025E中国ADAS渗透率预测 3.如何看待汽车软件标的的估值? 3.1软件定义汽车长期势不可挡,具备汽车软件积累的厂商有望核心受益 从“机械定义汽车”到“软件定义汽车”,未来汽车中软件价值占比可达30%。智能网联汽车是人工智能、大数据和云计算等新兴软件的综合体,高精度地图和定位、环境感知、规划决策、车辆行动控制等都将通过软件的方式来完成。在“软件定义汽车”的共识下,车企资源不断向软件倾斜,软件在智能汽车中的价值量也不断增加,通过软件与智能算法实现汽车功能之间的差异化。根据亿欧智库预测,到2030年汽车中软件的价值占比可达到约30%。从软件代码量对比来看,目前高端车辆软件代码已经达到1亿行,远多于PC和智能手机操作系统,且呈指数级增长中。汽车的软件与硬件将逐步解耦,通过FOTA(固件空中升级)可进行汽车功能的升级迭代(如动力调校、刹车性能、电池管理等)。 图表15:软件定义汽车成为行业趋势 软件价值占比提升对产业链参与者软件能力提出更高要求,具备软件能力积累的厂商有望率先获益。随着软件定义汽车趋势的发展,软件