航空机场行业中报预告点评：三重压力下亏损延续，持续看好疫情消退后的投资机会

航空机场公司披露中报预告，业绩大幅亏损符合预期。各航空、机场公司集中披露2022年中报预告。二季度民航客流量仅为4182万人次，同比降70.8%，相比疫情前同期降74.0%。除需求显著承压外，国际油价持续破百，航油价格保持高位，叠加汇率贬值带来汇兑损失，需求、油价、汇率三杀，民航业录得全面亏损，上半年民航业亏损1089亿元，超过20、21年全年。机场板块表现稍好，由于国际旅客量持续低迷，国际客对应的航空及非航收入已经超过两年维持低位，且国内线旅客对机场的业绩贡献相对较小，因此尽管国内线客流断崖式下滑，但各机场业绩亏损边际变化并不十分显著。整体来看，各公司亏损幅度基本符合预期。 静待柳暗花明，看好长期投资机会。伴随着经济增长和飞机引进的持续降速，我国民航业的理论供需缺口已经出现。目前美国民航业显著恢复，或许可以作为我国民航业未来复苏趋势的参考。我国民航已经进入暑运运营，航班量整体仍在恢复中，期待疫情对我国民航业的影响逐步消退，并最终迎来全面的景气周期。枢纽机场的业绩回归仍需等待国际线的全面解禁，未来我们终将迎来国门的全面开放。目前枢纽机场的航站楼资源产能瓶颈已经突破，且前期白云机场坚持高扣点或说明机场免税议价权并未有本质上变化，预计疫情消退后机场业务量及收入业绩规模有望迅速回归乃至超越疫情前水平。 投资建议： 航空板块：疫情的影响终将过去，未来我们终将见到民航业再度绽放。当前民航的核心痛点在于需求被疫情持续压制，我们无法判断防疫政策何时会发生变动，但如有朝一日选择放开，民航需求有望迅猛恢复。连续的运力低增长为供需反转创造先决条件，且当前票价改革持续推进，核心公商务干线经济舱全价票天花板被不断推高，同样为未来供需反转后的运价积攒弹性。我们认为如有朝一日需求恢复，民航运价向上弹性大，业绩有望创历史新高。 继续推荐板块性的行业投资机会，推荐中国国航、南方航空、中国东航、春秋航空、吉祥航空。 机场板块：当前枢纽机场因国际客减量业绩承压，而一旦国门开放，机场业绩将大幅改善。机场的估值体系已经逐步过渡至消费股，在免税消费的驱动逻辑下很难再回到2017年以前的公用事业股估值体系，继续看好枢纽机场长期投资价值，推荐上海机场、白云机场。 风险提示：宏观经济下滑，油价汇率波动，疫情持续超预期，安全事故 各航空、机场公司披露2022年中报预告 各航空、机场公司集中披露2022年中报预告，由于二季度疫情扰动显著，民航客流持续低迷，各航司、机场录得全面亏损。 表1：各航司2022年中报预告情况 表2：各机场2022年中报预告情况 三重压力下，二季度各公司亏损扩大 航空板块 回顾二季度，4-5月份上海静态管理，全国疫情散发，民航业再度迎来至暗时刻，其中4月客流量甚至低于2020年2月疫情初期，尽管5月客流稍有恢复，6月客流显著恢复，但二季度民航客流量仍仅为4182万人次，同比下降70.8%，相比疫情前同期下降74.0%。 图1：民航旅客运输量 图2：民航季度旅客运输量及同比增速 除了需求显著承压外，二季度国际油价持续破百，航空煤油价格保持高位，叠加汇率有所贬值带来汇兑损失，各航司基本面迎来需求、油价、汇率三杀，录得行业性亏损。民航局长宋志勇先生在全国民航年中工作电话会议中透露，上半年民航业整体亏损1089亿元，超过2020、2021年全年。 图3：航空煤油出厂价 图4：美元兑人民币汇率 分航司来看，上半年三大航整体客运量同比下降超过一半，客座率略超60%，同比下降10pct左右，二季度客运量降幅更是在七成左右，客座率在60%左右，同比下降超过10pct，相比2019年下降在20pct左右。 民营航司亦难以独善其身，春秋、吉祥均以上海为核心基地，二季度同样受损严重，上半年春秋客运量降幅超四成，客座率略超70%，同比下降超过10%，相比19年同期下降接近20%，其中二季度客运量降幅超六成，吉祥上半年客流降幅约六成，其中二季度降幅超八成。 表3：各航司2022年上半年客运业务数据 表4：各航司2022年二季度客运业务数据 由于需求、油价、汇率三杀，二季度各航司单季度亏损均创历史新高，以中报预告业绩中值倒推二季度国航、南航、东航分别亏损108.5亿、66.5亿、104.9亿，海航亏损88.6亿，春秋、吉祥、华夏分别亏损8.1亿、12.3亿、5.0亿。 图5：大航单季度业绩走势 图6：民营航司单季度业绩走势 机场板块 枢纽机场国际旅客量持续低迷，国际客对应的航空及非航收入已经超过两年维持低位，且国内线旅客对机场的业绩贡献相对较小，因此尽管二季度各机场公司国内线客流断崖式下滑，各机场业绩亏损环比有所扩大，但仍整体可控。 按照中报预告业绩区间中值倒推，上海机场、白云机场、深圳机场、厦门空港二季度分别亏损7.5亿、4.4亿、3.2亿，盈利0.03亿。 图7：各机场旅客吞吐量（万人次） 图8：各机场业绩走势 静待柳暗花明，看好长期投资机会 疫情反复下航空、机场的运营压力难以避免，但我们仍看好疫情影响全面消退后航空、机场板块个股的投资机会。 航空板块：周期反转逻辑不改 尽管当前疫情反复仍可能对民航景气度带来显著影响，但我们认为民航业周期反转的条件已经具备，如有朝一日选择放开，民航景气度有望大幅上升。 供给端，我们继续强调民航业近三年供给增长已经从过往10%的增速中枢大幅下降至3%左右，2020-2021年我国民航运输飞机数量增速为2.2%、3.8%，其中新增客机以窄体机为主，2022年上半年客机引进数量仅为36架，供给降速已成既定事实。 需求端，我们持续看好民航需求韧性，尽管疫情冲击国内经济总量增速受到一定影响，但2020-2022年上半年均实现正增长，居民收入也在同步提高，民航理论需求应有显著增长，当前需求承压不改变未来需求释放。 图9：我国民航运输飞机数量 图10：客机逐月引进数量 图11：我国GDP同比增速 图12：我国城镇居民可支配收入 反观国外，美国民航业近期客流量再创新高，其中国内旅客量已经基本恢复至疫情前同期水平，国际航线旅客量除亚太地区航线外亦有不俗的恢复，其中大西洋航线客流同样归回至疫情前同期水平。 图13：美国主要航司客流恢复情况 图14：美国主要航司各航线载运率情况 价格方面，目前美国民航票价水平全面走高，相比疫情前升幅超过20%。目前美国民航业涉及的亚太航线恢复程度依然较低，如相关航线恢复进一步消化运力，则景气度有可能进一步提升。 图15：美国主要航司运价表现情况 目前我国民航进入暑运运营，航班量整体仍在恢复中，2022年7月16日国内线执行航班量9872班，恢复至疫情前的78.8%，期待疫情对我国民航业的影响逐步消退，并最终迎来全面的景气周期。 图16：我国民航国内线客运航班量走势 图17：我国民航国际线客运航班量走势 投资建议： 疫情的影响终将过去，未来我们终将见到民航业再度绽放。当前民航的核心痛点在于需求被疫情持续压制，我们无法判断防疫政策何时会发生变动，但如有朝一日选择放开，民航需求有望迅猛恢复。供给端，2011-2019年民航运输飞机数量年化增速10.1%，而在经营压力较大的2020-2021年，各航司显著降低运力引进，民航运输飞机增速仅分别为2.2%、3.8%。2022年，从各航司机队引进规划看，如不考虑B737MAX复飞，年内飞机引进数量仅为3.6%，如疫情持续，实际引进速度可能进一步压低。 连续的运力低增长为供需反转创造先决条件，且当前票价改革持续推进，核心公商务干线经济舱全价票天花板被不断推高，同样为未来供需反转后的运价积攒弹性。我们认为如有朝一日需求恢复，民航运价向上弹性大，业绩有望创历史新高。 我们继续看好疫情影响消退后民航供需反转的大方向，在连续低运力引进，票价改革，历史高客座率的共振刺激下，民航业绩有望创历史新高，继续推荐板块性的行业投资机会，推荐中国国航、南方航空、中国东航、春秋航空、吉祥航空。 机场板块：继续看好机场消费场景，看好长期投资价值 过去两年半时间枢纽机场因国际线大幅减量，业绩持续承压。我们很难想象在国内仍采用严格措施的前提下国际线能够有效放开，因此枢纽机场业绩全面回归尚需等待国内政策发生变化。 长周期看，我们终将迎来国门的全面开放。疫情前上海机场卫星厅，白云机场T2航站楼均处于建成初期的产能爬坡期，疫情期间深圳机场T3卫星厅也已经投入使用，上述机场的航站楼资源的产能瓶颈已经突破，预计疫情消退后机场航空性业务量及收入有望恢复乃至超越疫情前同期水平。 枢纽机场业绩核心驱动力仍来自于非航收入，尤其是免税租金，枢纽机场汇聚高净值旅客的流量垄断地位及优质的消费场景并未因疫情而有本质的改变，白云机场新免税协议或说明在免税经营权谈判中机场方仍具备较强的议价权。我们认为未来免税招标时量的逻辑或强于扣点，但不改变机场方仍可获取高额租金的结论。 伴随着疫情后客流恢复，枢纽机场非航收入同样有望恢复乃至逐步超越疫情前水平。 投资建议 当前枢纽机场因国际客减量业绩承压，而一旦国门开放，机场业绩将大幅改善。 机场的估值体系已经逐步过渡至消费股，在免税消费的驱动逻辑下很难再回到2017年以前的公用事业股估值体系，继续看好枢纽机场长期投资价值，推荐上海机场、白云机场。 投资建议 航空继续看好周期反转机会，推荐三大航、春秋、吉祥，机场看好国际线恢复后消费场景恢复，推荐上海机场、白云机场，具体来看： 航空： 疫情的影响终将过去，未来我们终将见到民航业再度绽放。当前民航的核心痛点在于需求被疫情持续压制，我们无法判断防疫政策何时会发生变动，但如有朝一日选择放开，民航需求有望迅猛恢复。供给端，2011-2019年民航运输飞机数量年化增速10.1%，而在经营压力较大的2020-2021年，各航司显著降低运力引进，民航运输飞机增速仅分别为2.2%、3.8%。2022年，从各航司机队引进规划看，如不考虑B737MAX复飞，年内飞机引进数量仅为3.6%，如疫情持续，实际引进速度可能进一步压低。 连续的运力低增长为供需反转创造先决条件，且当前票价改革持续推进，核心公商务干线经济舱全价票天花板被不断推高，同样为未来供需反转后的运价积攒弹性。我们认为如有朝一日需求恢复，民航运价向上弹性大，业绩有望创历史新高。 我们继续看好疫情影响消退后民航供需反转的大方向，在连续低运力引进，票价改革，历史高客座率的共振刺激下，民航业绩有望创历史新高，继续推荐板块性的行业投资机会，推荐中国国航、南方航空、中国东航、春秋航空、吉祥航空。 机场： 当前枢纽机场因国际客减量业绩承压，而一旦国门开放，机场业绩将大幅改善。 机场的估值体系已经逐步过渡至消费股，在免税消费的驱动逻辑下很难再回到2017年以前的公用事业股估值体系，继续看好枢纽机场长期投资价值，推荐上海机场、白云机场。 风险提示 宏观经济下滑，油价汇率剧烈波动，疫情影响持续超预期，安全事故 免责声明