品牌客户矩阵持续改善，数字化赋能新零售迎增长拐点

头部品牌客户边际改善，合作李宁享国牌崛起之势，品牌矩阵完善可期 新增与李宁合作，强强联合享国牌崛起之势。滔搏官方app、小程序中可购买李宁相关产品，涵盖服装、专业跑鞋、篮球鞋、中国李宁等品类齐全。 为业绩版图注入新增长点，拓展更多合作品牌，未来有望复制打开更多国牌合作空间。 头部品牌客户Nike FY22Q2、Q3大中华区收入分别同减24%、8%（汇率中性，下同），降幅环比收窄；FY22Q4在3-5月疫情影响下同减20%，降幅环比有所扩大但较Q2仍有收窄。伴随大中华区线下客流恢复消费复苏、东南亚供应链恢复正常、新疆棉事件影响淡化，我们预计其大中华区零售业务边际向好，滔搏有望提振业绩迎来增长拐点。 开大关小门店结构升级，携手品牌布局超大型概念店 在核心商圈开展更多大店项目，升级改造更高潜力门店，关闭低产和亏损店铺，降低长尾低效店影响。截至2022年2月28日共7695家直营店铺，同比净减少311家，毛销售面积同比增长5.4%；300平以上大店数占比12.9%同增3.5pct，带动传统门店业态优化升级。 与耐克携手打造北京Rise概念店，占地2800平米，为耐克首次在中国与战略伙伴合作布局落地，根据消费群体和运动功能划分区域，设有Nike By You产品定制服务专区，提供全新个性化购物体验。 线上线下全面打通，优质服务提高消费转化与粘性 打通线上线下消费场景、货品和服务，基于门店网络在约4000个门店开通企业微信号和1万+企业微信群，将沉淀到滔搏自有平台的流量，有望覆盖消费者全旅程的每一个价值链环节，更全面且深入地实现与消费者的长期连接与陪伴。滔搏将自身服务的形式与内容，从传统的“购物中”及“购物后”环节不断突破，逐步渗透至“购物前”的认知构建，与核心消费者更为融入，实现对消费者价值的深入发掘，进而加固企业长期健康、可持续发展的“护城河”。 数字化赋能固本增效，支持全域业务可持续增长 公司持续投入资源，精进专业人才团队建设，在原有业务基础上，通过数字化手段重建优化全业务链路闭环，包含前台消费者触达、中台智能分析、后台业务基础，以数据为核心，串联和优化业务运营逻辑，将无序信息数据化、已有结构的数据系统化、已有的系统智能化，形成更高效闭环。 聚焦消费者互动与运营，实现会员规模与消费粘性同增 滔搏运动App集内容营销、在线购物和会员服务功能于一体，累计用户规模达410万+。线下场景会员拓展融入线上场景会员打通，消费者触达与互动规模持续扩大。截至FY22年底滔搏累计注册会员总数创新高达5500万人，同增35%。Q4会员贡献店内零售总额96.4%，其中新增会员贡献约30%，老会员复购贡献超70%，新增会员规模和老客复购同步增长。 维持盈利预测，维持买入评级。公司FY22收入319亿元人民币（-11.5%），主要系21年7月下旬疫情开始反复，FY22H2国际供应链短缺对零售业务产生一定影响，同时因策略性加大批发业务带来规模增长抵消部分负面影响；其中H1、 H2 收入分别为155.7亿（-1.2%）、163.0亿（-19.4%）；按季度看，Q4环比Q3增速改善。FY22归母净利润24.47亿同减11.7%；其中H1、 H2 归母净利润分别为14.3亿（+9.3%）、10.2亿（-30.5%）。公司持续拓展品牌合作深度与广度，以优选优化策略实现门店结构升级；线上线下打通，长期数字化升级固本增效；强化会员运营，提高复购粘性，深入挖掘消费者价值。我们预计FY23-25收入分别为374亿、408亿、469亿人民币；归母净利分别为27.4、31.5、36.3亿人民币，EPS分别为0.44、0.51、0.58元人民币/股，PE分别为13.6、11.8、10.3倍。 风险提示：人员开支、租金开支成本提升，门店平均管理、销售费率承压； 品牌商合作条款变化等。