宏观经济周报：A股延续独立行情，超跌反弹仍在进行

请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 [Table_Rank] [Table_Authors] [Table_Authors] 韦志超 首席经济学家 SAC执证编号：S0110520110004 weizhichao@sczq.com.cn 电话：86-10-81152692 杨亚仙 研究助理 yangyaxian@sczq.com.cn 电话：86-10-81152627 相关研究 [Table_OtherReport]  4月物价数据点评：短期通胀无忧，未来持续关注  4月外贸数据点评：出口弱势加大，警惕供应链冲击持续  一季度货币政策报告点评：宽信用，重结构 核心观点 [Table_Summary]  A股4月底反弹以来，力度较强，在修复了本轮疫情的回撤后仍有较大的上涨动能。不论从资产类别还是国内外资产性价比方面，都体现出了较强的配置优势。  首先，从大类资产来看，10年国债收益率5月底以来震荡走高，尽管资金面异常宽松，仍不能扭转债券震荡走势，多空博弈较强，债券收益率的波动已连续达历史较低水平，赚钱效应一般。南华工业品指数6月初开始大幅下行，美国通胀再度飙升，美联储加息愈演愈烈，受此影响，全球大宗商品均开始走低，有色、黑色、能化各指数无一幸免。然而A股上升趋势不改，自4月27日反弹以来，沪深300指数累计上涨约16%。  从全球股指走势来看，6月初以来，全球各股指均大幅走低，与商品下行时点基本一致，均为6月9日附近，美联储加息使得全球风险资产集体下行，但A股除外，无惧加息影响，继续上行，走出较强的独立行情，经过本轮反弹的修复，今年以来A股各指数涨跌幅排名均已靠前。  目前A股的反弹趋势尚未发生改变，不论从宽基指数、风格偏好来看，大多仍遵循跌幅越大，反弹越猛的规律。从行业指数来看，下跌阶段（2021.12.13-2022.04.26）和上涨阶段（2022.04.27-2022.06.24）的中信一级行业指数涨跌幅呈现很强的负相关关系，R2高达87%。因此超跌反弹仍是整个市场的主要规律。但某些行业表现异常，偏离趋势线较远。明显高于趋势线的板块反弹幅度较大，如汽车、电力设备与新能源以及煤炭等，这些板块或因更多基本面利好有更强的上涨逻辑，而明显低于趋势线的板块反弹力度较弱，如电子、综合金融等，可能是基本面方面出现了些许利空，如手机消费的疲软明显拖累电子的涨幅。  后续A股能否继续走强，基本面是否改善将是重要决定因素。当前随着疫情好转，疫后修复的逻辑将支撑消费相关板块继续走强，而基本面的改善在国内航班和地铁出行等高频数据上均有体现。因此，我们认为当前消费板块仍具有较大的配置价值，可积极布局消费者服务、食品饮料等行业。  往后看，市场焦点仍在经济恢复的高度和节奏，这可能决定着短期反弹的高度。美国通胀见顶的预期在增强，但仍需更多的证据佐证。短期来看，建议仍然紧密跟踪几个市场主要矛盾的变化，把握短期可能反弹的节奏。中长期的一些主要担忧尚未明显解除，仍存一些变数，市场大幅上行的时点仍需观察。建议在谨慎乐观的基础上跟踪观望，灵活应对。 风险提示：疫情变化超预期，政策落地不及预期 [Table_Title] A股延续独立行情，超跌反弹仍在进行 [Table_ReportDate] 宏观经济周报 | 2022.06.28 宏观经济周报  证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 1 1 A股延续独立行情 A股4月底反弹以来，力度较强，在修复了本轮疫情的较大回撤后仍有较大的上涨动能。不论从资产类别还是国内外资产性价比方面，都体现出了较强的配置优势。 首先，从大类资产来看，10年国债收益率5月底以来震荡走高，尽管资金面异常宽松，仍不能扭转债券震荡走势，多空博弈较强，债券收益率的波动已连续达历史较低水平，赚钱效应一般。南华工业品指数6月初开始大幅下行，美国通胀再度飙升，美联储加息愈演愈烈，受此影响，全球大宗商品均开始走低，有色、黑色、能化各指数无一幸免。然而A股上升趋势不改，自4月27日反弹以来，沪深300指数累计上涨约16%。 图1：股债商走势 资料来源：Wind,首创证券 图2：10年国债收益率3个月滚动标准差 资料来源：Wind,首创证券 2.652.702.752.802.852.90758595105115125135沪深300指数(2021-12-16=100)南华工业品指数(2021-12-16=100)10年期国债到期收益率（右轴）0.00000.05000.10000.15000.20000.250010年国债收益率标准差 mWlYaXkWdWWZYU9P8Q9PpNqQoMtRlOqQtNeRsQvNaQpOrPwMqMrRvPpNmR 宏观经济周报  证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 2 图3：南华各指数走势 资料来源：Wind,首创证券 从全球股指走势来看，6月初以来，全球各股指均大幅走低，与商品下行时点基本一致，均为6月9日附近，美联储加息使得全球风险资产集体下行，但A股除外，无惧加息影响，继续上行，走出较强的独立行情，经过本轮反弹的修复，今年以来A股各指数涨跌幅排名均已靠前。 图4：全球主要股指走势 资料来源：Wind,首创证券 70.0080.0090.00100.00110.00120.00130.00南华有色金属指数南华能化指数南华黑色指数708090100110120130标普500英国富时100德国DAX韩国综合指数日经225恒生指数沪深300台湾加权指数 宏观经济周报  证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 3 图5：全球各主要股指今年以来涨跌幅（%） 资料来源：Wind,首创证券 究其原因，A股面临的宏观环境存在以下多重边际利好： 一是疫情形势的变化，A股3-4月下跌的主要原因是国内疫情形势的恶化，随着疫情出现明显好转，压制A股的主要矛盾得以缓解，A股开始大幅修复，这是其他经济体所没有的现象。 二是政策取向的错位，美国货币政策已经明显进入了紧缩周期，美联储在最近的议息会议上决议一次加息75BP，为1994年以来单次加息最大值，其他经济体也受制于通胀高企纷纷加息，而中国货币政策去年年末以来持续保持宽松，与此相似的还有日本，其股指在全球中也表现较好。 三是宏观环境的不同，主要表现为通胀的显著差异，其他经济体通胀高企，各央行不得不加大力度紧缩货币，而中国的低通胀环境有利于央行未来进一步打开宽货币的空间，至少不会成为货币政策的掣肘。 -2.4%-7.2%-8.0%-11.0%-13.3%-15.0%-15.1%-15.3%-16.0%-17.4%-17.9%-20.5%-25.8%-30.00%-25.00%-20.00%-15.00%-10.00%-5.00%0.00%英国富时100恒生指数日经225沪深300道琼斯工业指数创业板指法国CAC40欧洲STOXX600台湾加权指数德国DAX标普500韩国综合指数纳斯达克指数全球各主要股指今年以来涨跌幅 宏观经济周报  证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 4 图6：通胀行星图 资料来源：同花顺,首创证券 2 超跌反弹进行时 经过近两个月的反弹，万得全A已经修复至3月7日的水平，不仅完全弥补了本轮疫情的跌幅，俄乌冲突造成的冲击也已修复过半。目前A股的反弹趋势尚未发生改变，不论从宽基指数还是风格偏好来看，大多仍遵循跌幅越大，反弹越猛的规律。 首先，从宽基指数的对比来看，前期跌的多，反弹也较多，各指数反弹前后的排序较为一致。创业板指、国证2000以及科创50等指数反弹幅度领先。 图7：各宽基指数反弹前后走势 资料来源：Wind,首创证券 90100110120130140150160170上证指数创业板指万得全A沪深300 宏观经济周报  证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 5 图8：各宽基指数反弹前后走势 资料来源：Wind,首创证券 其次，从申万估值风格指数来看，高中低市盈率指数也有此规律，反弹力度与前期跌幅正相关。 图9：前期超跌估值指数反弹较大 资料来源：Wind,首创证券 从中信风格指数来看，整体有相似的规律，但存在细微差别，可以发现相对于稳定风格指数，消费风格指数略强，金融风格指数略弱。 90100110120130140150160170180上证50中证500国证2000科创50万得全A沪深30090100110120130140150160170高市盈率指数(申万)中市盈率指数(申万)低市盈率指数(申万) 宏观经济周报  证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 6 图10：中信风格指数 资料来源：Wind,首创证券 第三，从中信一级行业指数来看，我们按万得全A 的见顶时间和见底时间将市场分成两个阶段，分别是下跌阶段：2021.12.13-2022.04.26以及上涨阶段：2022.04.27-2022.06.24。两个阶段的中信一级行业指数涨跌幅呈现很强的负相关关系，R2高达87%。因此超跌反弹仍是整个市场的主要规律。但某些行业表现异常，偏离趋势线较远。明显高于趋势线的板块反弹幅度较大，如汽车、电力设备与新能源以及煤炭等，这些板块或因更多基本面利好有更强的上涨逻辑，而明显低于趋势线的板块反弹力度较弱，如电子、综合金融等，可能是基本面方面出现了些许利空，如手机消费的疲软和芯片价格回落明显拖累电子的涨幅。 图11：反弹前后两阶段中信一级行业指数涨跌幅相关性 资料来源：Wind,首创证券 8090100110120130140150160170180金融(风格.中信)周期(风格.中信)消费(风格.中信)成长(风格.中信)稳定(风格.中信)煤炭电力设备与新能源汽车电子综合金融y = -0.8554xR² = 0.5457-20-100102030405060-50-40-30-20-10010204.27-6.24涨跌幅2021.12.13-2022.04.26涨跌幅 宏观经济周报  证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 7 另外，我们按两阶段各行业指数的排名之和进行排序。行业指数共30个，前后排序之和接近于30 则说明板块遵循超跌反弹规律。因中位数为31，我们将[26,36]视为合理区间，大多数板块排序符合超跌反弹的规律。而低于26的行业反弹处于相对强势，如煤炭、石油石化和综合，而高于36的行业反弹处于相对劣势，如综合金融、电子、医药等。 图12：反弹前后两阶段中信一级行业指数涨跌幅排序之和 资料来源：Wind,首创证券 第四，从市场近期关于地产及其后周期的表现差异来看，地产受益于销售数据好转，有所反弹，但家电、建材等地产后周期指数表现却优于地产，很大可能是因为家电、建材等前期跌幅