商贸零售行业点评：出海公司品牌电商渠道红利减弱，ODM需求仍在，静待原材料及海运成本下降

收入：品牌公司海外电商渠道红利衰减，国内ODM需求未见放缓&收入确认季度波动大。 整体来看，在产品出海的公司中，主营自有品牌业务的公司和主营ODM业务的公司展现出不同的收入增长节奏。 以安克创新为例，主营自有品牌业务的公司收入增速在2020Q3-2021Q2四个季度收入增长加速，我们认为主要由于海外疫情下现金发放叠加海外电商渠道增速加快，国内品牌出海获得渠道红利。2021Q3起，随着基数增长，出海自有品牌公司进入增速放缓，保持稳定。 以巨星科技、依依股份为例，这两家主营ODM业务的公司收入增速季度波动较大，主要系公司的收入大部分在出港时刻确认，收入确认季度波动大。 ODM业务大部分采用FOB方式，即物流成本由下游客户支付。对于货值较小的品类，下游客户不愿意承担过高的海运成本，因此出货时间会被延后。 比如，21Q2海运成本大幅上涨，货柜供不应求，造成ODM公司收入确认延后至21Q3。 毛利率：原材料成本上涨，品牌公司发售高毛利率新款产品进行传导，ODM公司承担成本压力较大 由于不同公司经营品类不同，因此较难横向比较成本压力。整体来说，品牌公司通过推出新品涨价、和供应商签订长期协议减弱原材料涨价影响。 ODM公司承担成本压力较大，当原材料成本涨价过多，ODM公司亦会向下游客户提出涨价，涨价幅度和频率由上下游话语权决定。 此外，2021年年报采用更新的会计准则，运费从销售费用计入主营业务成本，导致表观毛利率相对下降，销售费用率相对下降。2021Q4毛利率表观上相比21Q3较低，主要系2021年三季报中运费仍在销售费用中。 销售费用率维度，品牌方海外流量成本提升，ODM业务公司销售费用率保持稳定。出海品牌普遍在北美地区先进入amazon渠道，沉淀数年打造品牌，再尝试进入线下连锁零售渠道。随着amazon流量成本提升，及品牌方为打造品牌进行站外品牌投放，销售费用率逐步提升。ODM业务公司销售费用率保持稳定。 扣非归母净利层面，ODM公司业绩对于原材料成本上涨更敏感，因此扣非归母净利增速和扣非归母净利率都受到较大影响。举例来说，2022Q1安克创新/巨星科技/依依股份扣非归母净利分别同比减少0.87%/14.93%/54.88%； 扣非归母净利率分别为1.05pcts/4.72pcts/6.38pcts。 5.52%/6.68%/4.19%，同比下滑 风险提示：原材料价格上涨风险，汇率波动风险，海运运费高企风险，海运运力风险，订单不及预期风险，销售费用提升风险。 1.品牌公司海外电商渠道红利衰减，国内ODM需求未见放缓&收入确认季度波动大 整体来看，在产品出海的公司中，主营自有品牌业务的公司和主营ODM业务的公司展现出不同的收入增长节奏。 以安克创新为例，主营自有品牌业务的公司收入增速在2020Q3-2021Q2四个季度收入增长加速，我们认为主要由于海外疫情下现金发放叠加海外电商渠道增速加快，国内品牌出海获得渠道红利。2021Q3起，随着基数增长，出海自有品牌公司进入增速放缓，保持稳定。 以巨星科技、依依股份为例，这两家主营ODM业务的公司收入增速季度波动较大，主要系公司的收入大部分在出港时刻确认，收入确认季度波动大。ODM业务大部分采用FOB方式，即物流成本由下游客户支付。对于货值较小的品类，下游客户不愿意承担过高的海运成本，因此出货时间会被延后。比如，21Q2海运成本大幅上涨，货柜供不应求，造成ODM公司收入确认延后至21Q3。 图1：出海公司收入同比增速 2.原材料成本上涨，品牌公司发售高毛利率新款产品进行传导，ODM公司承担成本压力较大 由于不同公司经营品类不同，因此较难横向比较成本压力。整体来说，品牌公司通过推出新品涨价、和供应商签订长期协议减弱原材料涨价影响。ODM公司承担成本压力较大，当原材料成本涨价过多，ODM公司亦会向下游客户提出涨价，涨价幅度和频率由上下游话语权决定。 此外，2021年年报采用更新的会计准则，运费从销售费用计入主营业务成本，导致表观毛利率相对下降，销售费用率相对下降。2021Q4毛利率表观上相比21Q3较低，主要系2021年三季报中运费仍在销售费用中。 图2：出海公司毛利率 3.品牌方海外流量成本提升，ODM业务公司销售费用率保持稳定 销售费用率维度，品牌方海外流量成本提升，ODM业务公司销售费用率保持稳定。出海品牌普遍在北美地区先进入amazon渠道，沉淀数年打造品牌，再尝试进入线下连锁零售渠道。随着amazon流量成本提升，及品牌方为打造品牌进行站外品牌投放，销售费用率逐步提升。ODM业务公司销售费用率保持稳定。 图3：出海公司销售费用率 4.ODM公司业绩对于原材料成本上涨更敏感，因此扣非归母净利增速和扣非归母净利率都受到较大影响 扣非归母净利层面，ODM公司业绩对于原材料成本上涨更敏感，因此扣非归母净利增速和扣非归母净利率都受到较大影响。举例来说，2022Q1安克创新/巨星科技/依依股份扣非归母净利分别同比减少0.87%/14.93%/54.88%；扣非归母净利率分别为5.52%/6.68%/4.19%，同比下滑1.05pcts/4.72pcts/6.38pcts。 图4：出海公司扣非归母净利同比增速 图5：出海公司扣非归母净利率