深耕印染行业三十年，引领数码印花行业变革

专注数码印染领域，做纺织数码印染行业龙头企业 ①公司是国内数码印染行业龙头企业。公司成立于1992年，自成立以来始终专注于数码喷印技术的研究、开发和应用，是国内首家将数码喷印技术应用于工业化生产的企业。经过三十年深耕，公司已掌握数码喷印领域的重大关键技术，主要产品包括数码直喷机、数码转印机和墨水耗材。近几年公司把握住数码喷印快速渗透的机遇，坚持“设备现行，耗材跟进”的经营模式，实现快速成长。根据WTiN统计，2018年公司数码喷印设备生产的纺织品占全球数码印花产品总量的13%，仅次于MS和EFI-Reggiani，位居世界第三。根据中国纺织机械协会统计，2017-2019年，公司均位列国内中高端纺织数码喷墨印花机销量第一，且市场占有率超过50%。 ②营收持续增长，盈利能力稳中有升。2017-2021年，公司营收CAGR为35.11%，归母净利润CAGR为43.19%，业绩快速增长，同时盈利水平稳中有升。2021年，公司克服疫情持续反复以及大宗原材料价格大幅波动的困难，主要业务数码直喷机、数码转印机和墨水耗材均保持快速增长态势，公司营业收入和归母净利润分别同比增长31.74%、32.38%。 数码印染行业：多重因素助推数码印染代替传统印染 ①数码印染分为数码直喷和数码转印，国内数码转印渗透率高于数码直喷。由于数码转印技术门槛相对较低，生产成本和传统的凹版纸印花价格接近，其渗透率提升较快。 而数码直喷由于国内起步相对晚，同时加工成本较高、技术门槛高等原因，其渗透率相对较低。 ②数码喷印在节能环保上远优于传统喷印，符合国家“双碳”战略的要求。数码喷印相比传统印花，其生产过程中的污水排放大幅降低，污水处理成本仅有传统印花的十分之一左右，单位产出的能耗低，减轻了印染企业对排污指标的依赖。随着国家“双碳”战略的推进，数码喷印正得到越来越多的环保政策支持。 ③数码喷印更能适应下游向“小批量、零库存、快反应”新型商业模式的转变。终端消费者“个性化、定制化”的网购需求越来越广泛，倒逼纺织全产业链向“小批量、零库存、快反应”的生产加工方式转变，进一步推动了数码印花工艺对传统印花工艺的替代。同时从2020年年初开始的新冠肺炎疫情进一步刺激了工业新一轮数字化变革，在这一过程中，印染行业自动化、智能化发展进程进一步加快，数码喷墨印花技术面临新的发展机遇。 ④数码喷印设备及墨水耗材降本增效助推数码印花渗透率提升，未来数码印花行业市场空间较大。随着数码喷印市场进一步发展，纺织品数码喷印产品的应用范围不断扩大，产品种类更加丰富，未来数码喷印设备及喷头、墨水等耗材价格有望持续降低，进而带动数码印花成本和加工费不断降低。虽然数码印花成本短时间看比传统印花成本高，但数码印花具有印花速度快，人工成本低等优势，未来随着技术革新及规模优势带来的降本增效，数码印花产业的竞争优势将持续凸显，渗透率有望不断提升。根据我们测算，到2025年，国内数码喷印设备和墨水耗材市场需求分别为91.07亿元、38.80亿元。 宏华数科：“设备+耗材”构筑国内龙头地位，上下游拓展打开新增长点 ①“设备+耗材”战略打造公司竞争壁垒。公司坚持“设备+耗材”的产品战略，为客户提供高性价比的数码印花设备和耗材的组合产品，从而实现自身数码喷印设备和耗材、配件的捆绑销售。 ②研发实力雄厚，研发成果显著，产品性能向国外一流企业看齐。公司是工信部认定的制造业单项冠军企业，拥有科技部认定的国家数码喷印工程技术研究中心，研发实力雄厚。公司已掌握数码喷印领域多项核心技术，生产的数码喷印设备在性能指标和综合竞争力等方面均已达到国际领先水平。 ③进行产业上下游拓展，打开公司成长空间。公司是行业少有的既研发生产数码印花设备，又销售墨水耗材的企业，同时公司亦积极进行产业链上下游扩张，于2021年1 0月合资成立浙江宏华百锦千印家纺科技有限公司，作为“数字化装备+智能化工厂+快反供应链”的智能纺织示范平台，未来将有利于公司更好的进行数码喷印装备及耗材的应用和推广；2022年3月公司公告将以自有资金人民币6700万元收购公司原墨水供应商天津晶丽数码科技67%的股权。公司通过上下游产业链的拓展可以扩大公司收入，降低公司经营风险，增强公司的竞争力。 首次覆盖，给予“增持”评级 公司深耕数码印染行业30余年，是国内数码喷印行业龙头企业。公司坚持“设备现行，耗材跟进”的战略，数码喷印设备产品的核心指标达到世界一流水平。受益于数码喷印替代传统印染的大趋势，公司整体业绩实现快增长，市占率有望进一步提升。同时公司积极拓展产业链上下游，未来高成长可期。考虑到数码印染渗透率的持续提升以及公司市占率的进一步提高，预计2022-2024年公司归母净利润分别为3.18亿元、4. 40亿元、6.17亿元，对应PE分别为42.0、30.4、21.6倍。首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示：宏观经济波动风险，数码喷印技术市场推广不及预期风险，核心原材料喷头主要依赖外购的风险，新型冠状病毒疫情导致的经营风险，汇率波动的风险，引用公开资料信息滞后的风险，行业测算偏差的风险。 1、专注数码喷印领域，做纺织数码喷印行业龙头企业 1.1、公司定位：纺织数码印花综合解决方案提供商 公司是国内纺织数码印花设备龙头企业。公司成立于1992年，自成立以来一直专注于数码喷印技术的研究、开发和应用，是国内第一家自主研发数码喷印机的企业。公司自成立以来，主营业务及经营模式经历了四个阶段的演变：1992年至1999年为纺织印花软件及硬件研发阶段、2000年至2006年为数码喷印产品推广阶段、2007年至2016年为数码喷印技术多元化应用阶段、2017年至今为纺织数码喷印机专业化应用阶段。2021年7月8日公司成功在科创板上市。目前，公司已成为纺织数码印花领域综合解决方案提供商，并积极向产业链上下游拓展。 图表1：公司发展历程 公司坚持采用“设备现行，耗材跟进”的经营模式，主营业务为数码喷印设备+墨水耗材产品。公司主要产品为数码喷印设备和墨水耗材等，数码喷印设备包括数码直喷印花机、数码喷墨转移印花机、超高速工业印花机，墨水包括活性墨水和分散墨水等。 图表2：公司形成“设备+墨水”产品线 图表3：公司主营产品展示 1.2、经营状况：营业收入持续增长，盈利能力优秀 公司整体经营业绩保持快速增长态势，数码喷印设备和耗材业务均保持较快增长。近年来，公司整体经营业绩保持快速增长态势，营业收入和归母净利润均保持快速增长，营收从2017年2.83亿元增长至2021年9.43亿元，CAGR为35.11%；归母净利润从2017年的0.54亿元增长至2021年的2.27亿元，CAGR为43.19%。2021年，公司克服疫情因素的不利影响，借助于市场对数码喷印设备及墨水耗材需求持续高景气的契机，积极开拓市场，营业收入同比增长31.74%；归母净利润同比增加32.38%。公司主要业务中数码直喷机、数码转印机和墨水耗材业务均保持较快增长态势，而超高速工业机由于价格贵、需求少等原因拓展相对较慢。2020年公司营业收入中，数码直喷机、墨水、数码转印机、其他主营业务、超高速工业机、其他设备、其他业务收入占营业收入比例分别为40.09%/27.78%/18.94%/9.68%/1.69%/1.40%/0.41%。 图表4：公司营业收入及归母净利润情况 图表5：公司主要业务收入情况 图表6：2020年公司各项业务占营业收入的比重 盈利能力优秀，费用管控能力显著提升。公司盈利能力优秀，2017年以来公司毛利率与净利率有所提升，主要得益于公司数码印花设备销售规模提升带来的规模效益、销售结构中高端产品占比的不断提高以及海外市场拓展顺利使得公司毛利率稳中有升。2020年以来为应对疫情带来的市场需求的不利影响，公司对机器售价进行适当调整，导致2020年以来毛利率较2019年略有下降。2021年，公司销售费用率为5.02%，同比减少0.52pct；管理费用率为10.19%，同比减少0.21pct；财务费用率为0.71%，同比减少0.40pct，2017年到2021年公司期间费用率从23.37%下降到15.93%，期间费用率呈现下降趋势，公司费用管理水平优秀。 图表7：公司毛利率及净利率变化趋势 图表8：公司期间费用率变化趋势 资产负债率维持低水平，经营现金流保持健康。2017年以来，公司资产负债率维持较低水平，截止2021年公司资产负债率降至18.28%。 同时得益于公司稳健的生产经营，公司自2017年以来每年年底经营活动产生的现金流量净额为正，经营性现金流保持健康。 图表9：公司资产负债率变化情况 图表10：公司现金流变化情况 1.3、股权结构：公司股权结构明晰，股权激励绑定核心员工 公司控股股东、实际控制人为董事长金小团先生。截至2022年一季度，董事长金小团通过宁波维鑫、宁波驰波和宝鑫数码间接控制公司股权合计34.46%，是公司的大股东和实际控制人。另外，宁波驰波企业管理有限公司是公司员工持股平台，公司主要的高管通过此平台持有公司股份。 图表11：公司股权结构（截止2022Q1） 员工激励充分，业绩考核指标彰显发展信心。2021年8月，公司公告2021年限制性股票激励计划（草案），向包括三名核心技术人员共计179人授予限制性股票40万股，同时预留10万股，授予价格为136元/股。 股权激励考核目标为2021-2023年净利润，需要以2020年归属上市公司股东净利润为基数剔除支付股权激励费用后，增长率分别不低于30%、70%与120%。根据公司发布的2021年年报，已完成21年考核目标，股权激励较高的考核目标充分彰显了公司对未来发展的信心。 图表12：公司股权激励业绩考核条件 1.4、募投项目：项目实施将有助于巩固公司行业领先地位 募投项目有助于强化公司行业领先地位，加速产能扩张。公司IPO募投项目包括“年产2000套工业数码喷印设备与耗材智能化工厂建设项目”和“工业数码喷印技术研发中心建设项目”。智能工厂建设项目将扩大公司现有生产规模以满足持续增长的市场需求，为公司带来稳定与充足的产能及利润新增长点，而研发中心建设项目将有助于公司加强技术创新，以技术创新促进产品升级迭代，探索产品在其他领域的应用场景，进而推动业务扩张。同时公司在2022年4月12日发布非公开发行股票预案，拟募资不超过10亿元用于“年产3520套工业数码喷印设备智能化生产线”和补充流动资金。公司的IPO募投项目和拟非公开发行项目紧紧围绕公司主营业务以及发展战略展开，未来项目实施有助于提升公司研发实力及核心竞争力。 图表13：公司IPO募投项目投资计划总览 2、行业分析：多重因素助推数码印染加速替代传统印染 2.1、行业概况：数码印染正经历从“纯打样”到“大批量生产”的历程 数码印染在纺织印染中渗透率提升空间较大。印染行业作为纺织工业的重要组成部分，是纺织产业链中产品深加工、提升纺织品品质、功能和价值的重要环节，也是资源消耗和污染物排放的主要环节。根据WTIN的数据统计，2019年全球印花面料年产量在565亿米，而国内印花面料年产量在170亿米，国内印花面料年产量占全球年产量的30%。目前传统的印染工艺作为我国纺织主要印染方式根据中国印染行业协会统计数据，2019年传统印染占比达88.8%，数码印染仅占11.2%。传统印染能耗高、污染严重，难以满足纺织印染对于绿色、环保日益增长的需求，同时传统印染需要制版打样生产周期长，难以满足下游“小单快反”的需求。而数码喷印技术污染小，无需制版即可进行生产，给纺织印染带来了前所未有的发展机遇，未来数码喷印在纺织印染中渗透率提升空间较大。 图表14：纺织数码印染行业产业链示意图 数码喷印可以分为数码直喷和数码热转印，数码热转印占比高于数码直喷。数码转印是指用数码喷绘的方式，将电脑里面图像通过高清打印机用热转印墨水在热转印纸上面喷绘出图案，然后通过转印的方式在转印到想要转印的产品上。数码直喷是指在对纺织面料进行