家居618表现靓丽，把握优质制造

家居：地产环比修复，家居复苏显著。本周发布慕思股份深度，床垫赛道商业模式更好，二手房需求弹性大，公司系中国床垫领军品牌，具备床垫品牌溢价，且渠道精细化管理能力强；本周30城商品房销售面积445.31万平方米，环比+8.9%，5月家居龙头订单显著回暖，回补力度超其他消费板块，可比优势显现。 此外，各品牌618战役结束，家居龙头借力618活动把握消费回补趋势、推动套系化销售、加大线上营销力度，各大电商平台家居板块表现靓丽。京东居家618期间超60个居家品类、超千个品牌成交额同比增长超5倍；天猫618期间家装家居销售额排行中，喜临门、芝华士、顾家家居、慕思均位列TOP10，全屋定制销售额排行中索菲亚、欧派、好莱客、尚品宅配、金牌厨柜、志邦家居均位列TOP10； 苏宁618期间家具全渠道销售额排行榜中喜临门、芝华仕、顾家家居分别位列TOP3；抖音618住宅家具品牌销售额排行中芝华仕、喜临门、顾家家居位列TOP5。 本轮家居集中度提升逻辑极强，增长核心从渠道向客户转移，自然流量下降的影响趋弱。此外软体利润弹性更大，推荐顾家、欧派、喜临门、索菲亚、曲美，关注慕思、敏华、志邦、金牌、江山欧派等。 造纸：盈利&估值底，把握顺周期布局。1）大宗纸：淡季走弱，挺价为主。浆价方面，当前供应商报价走高、供应减量，浆价高位横盘；浆纸方面，纸厂发布7月涨价函，预计伴随国内需求改善，企业盈利进入环比修复通道；箱板瓦楞纸方面，下游需求延续弱势，规模型纸厂停产检修导致供应减量，预计短期市场盘整，纸价底部逐步企稳。关注产能持续市场、成长明确，林浆纸一体化的太阳纸业，建议关注山鹰国际、晨鸣纸业、博汇纸业。2）特种纸：本周发布仙鹤股份深度，把握盈利拐点，长期成长突出。浆价回落可期，预计22H2浆价向下概率较大。根据我们测算，当前公司木浆成本占主营业务成本比重超过60%，木浆价格10%、仙鹤净利润可增厚约25%，净利率提升4.2pct。持续推荐产品布局多元&优化、成长路径清晰的仙鹤股份，重点关注五洲特纸、华旺科技。 新型烟草：FDA正式拒绝JUUL上市申请，思摩尔有望受益。6月23日美国FDA正式驳回奥驰亚集团旗下电子烟品牌JULL的PMTA申请，并勒令其所有产品退出美国市场，其余品牌有望受益。且此次拒绝理由主要聚焦于质疑其减害性，目前通过PMTA申请的NJOY与LOGIC均由思摩尔代工，成功验明减害性，未来VUSE ALTO通过概率较大。维持推荐全球雾化科技龙头思摩尔国际。 出口：板块整体承压，需求压力延续。出口细分板块5月数据出炉，整体压力仍存。且美国滞涨背景下需求将持续走弱，行业面临去库压力，国内出口板块景气预期承压。此外，海运&汇率&原材料多项利润扰乱因素同时出现好转，出口弹性有望加速释放。关注需求稳健增长、依托全球产能提升市占率、自主品牌出海的久祺股份、梦百合、共创草坪、乐歌股份，估值底部，需求稳定的永艺股份、恒林股份。 包装：成长稳健，原材料压力趋缓。1）纸包装：纸价同比下降、成本压力趋缓，需求端消费电子即将迎来旺季，烟酒等消费复苏，推荐裕同科技、关注劲嘉股份。 2）金属包装：罐化率提升驱动需求稳健上行，格局优化提振龙头议价权，且马口铁、铝价下行，建议关注奥瑞金。 消费：疫后复苏，把握长期价值。6月疫情影响消退、动销逐步恢复，生活纸、个护用品龙头借力618加大促销力度，龙头业绩有望修复，其中维达位列天猫618个护榜首；持续关注传统业务壁垒深厚&新业务表现持续超预期的晨光股份，线下渠道基础夯实、线上渠道改革稳步推进，全国拓展进程顺利的百亚股份，产品结构多元化，有望受益于未来纸浆下行周期的中顺洁柔。 风险提示：疫情反复，地产超预期下滑。 重点标的 股票代码 1重点推荐：稳增长家居、优质制造、消费复苏均有机会 1.1家居：地产环比修复，家居复苏显著 1.1.1本周发布慕思股份深度报告，顾家渠道调研反馈积极 本周发布慕思股份深度报告。公司系中国床垫领军品牌，健康睡眠文化传播者。2018-2021年公司营收CAGR为26.7%，归母净利润CAGR为46.9%。经公司测算，2022Q2公司营收中值为18.05亿元（+15.2%），归母净利润中值为2.06亿元（+8.4%），疫情影响下业绩稳健增长。 存量将至，我们预计2030年市场规模达1444亿元（10年CAGR约10%）。床垫作为高毛利标品，具备品牌溢价，因此厂商、渠道盈利能力领先，商业模式属家居行业最优。考虑床垫置换频率领先，预计2023年存量市场规模超新房市场规模，2030年床垫市场规模达1444亿元（10年CAGR约10%），存量房/新房需求分别为928亿元/516亿元（10年CAGR分别为14%/5%）。 马太效应显著，国内行业进入整合期。目前千亿规模赛道CR5仅24%（美国为70%），中国床垫龙头对产品+品牌+渠道协同性、全面性能力的要求相较于同一时期的海外龙头更高，且消费升级趋势对产品丰富度提出更高要求，龙头在行业整合中深化内功修炼，产品&渠道&品牌共振向上，看好市占率加速提升。 慕思：高端形象入人心，产品&渠道齐发力。1）营销：公司营销投入力度领先行业，成功打造出五大贯穿全年的IP活动；聚焦中高端客户圈层，通过举办演唱会、邀请流量明星等方式提升品牌影响力；同时360°金管家服务打造优质客户口碑，2020年和2021年终端管理费（圣诞节回馈客户）分别同比增长18.5%和11.6%；2）渠道：公司线下经销商管理细致、体系完善，门店拓展加速，2021年专卖店数量较2020年末+1400家至4900家；电商渠道持续发力，2021年公司在天猫、京东平台官方旗舰店收入分别同比+35.9%、+68.7%；直供渠道欧派贡献80%收入，占比持续提升；3）产品：公司重视产品研发设计，智能生产增强成本控制能力，2018-2021年公司平均床垫生产人工成本占比为7.34%（同期喜临门平均为7.39%），单位生产成本CAGR为-5.2%；且受益于品牌溢价，公司产品单价具备竞争力。 图表1：五大贯穿全年的IP活动 图表2：2018-2021年公司广告费用 图表3：广告费用率横向对比 图表4：公司营销宣传途径 图表5：慕思金管家服务流程 图表6：2018-2021年公司终端管理费用及占比 图表7：公司经销商管理体系完善 图表8：慕思经销商经营情况跟踪 图表9：2021年各床垫企业单价对比（元/套） 图表10：2021年各床垫企业毛利率对比（%） 图表11：我国各床垫品牌电商主要终端价格带及中值（元） 本周调研顾家江苏某区域经销商，渠道反馈积极，软体+定制品类融合效果突出。根据我们渠道调研，江苏部分区域6月销售预计同比增长达20%，2022H1在疫情影响下预计同比增长50%，主要得益于定制+软体融合带动客单值提升及加强前置流量获取力度： 1）渠道方面，专门成立市场部拓展小区渠道，注重前置营销；2）产品方面，定位于中高端客户层次，产品品质、设计与舒适度相结合，具备品质溢价；3）营销方面，主打“零增项、不拼凑”，套餐价就是成交价，避免额外加价损害品牌声誉；4）团队方面，重视人才发掘与投入，坚持员工培训提升运营效率。目前该区域定制+软体品类融合效果突出，定制业务中融合订单占比高达70%，融合客单价超过5万元（纯定制约3.5万元），79800套餐贡献60%的融合订单。 1.1.2618表现靓丽，龙头表现突出 定制索菲亚、欧派表现靓丽，软体喜临门、顾家、敏华表现靓丽。6月疫情影响消退，家居龙头借力618活动把握消费回补趋势、推动套系化销售、加大线上营销力度，各大电商平台家居板块表现靓丽。京东居家618期间（5月31日20:00-6月18日23:59）超60个居家品类、超千个品牌成交额同比增长超5倍。天猫618期间（5月31日0:00-6月20日24:00）家装家居销售额排行中，喜临门、芝华士、顾家家居、慕思均位列TOP10，全屋定制销售额排行中索菲亚、欧派、好莱客、尚品宅配、金牌厨柜、志邦家居均位列TOP10。苏宁618期间（5月31日-6月18日）家具全渠道销售额排行榜中喜临门、芝华仕、顾家家居分别位列TOP3。抖音618（6月1日0:00-6月18日24:00）住宅家具品牌销售额排行中芝华仕、喜临门、顾家家居位列TOP5。 图表12：天猫618家装家居成交额排行榜 图表13：京东居家618战报 图表14：天猫618全屋定制品牌排行榜 图表15：京东618全屋定制成交额榜单 图表16：苏宁家装618家具品牌排行榜 图表17：抖音住宅家具618家具品牌排行榜 品类融合、套系化销售成线上主要趋势，索菲亚、喜临门电商表现最为靓丽。1）定制方面，龙头积极获取线上流量，套系化融合销售提升客单值。根据京东居家，定制厨房、定制卫浴、拎包入住等个性化定制服务成交额同比增长超6倍，前置化获取流量及套系化销售趋势明显。其中，索菲亚表现最为靓丽，蝉联天猫、京东全屋定制品牌销售额榜单TOP1，实现天猫六连冠、京东四连冠；欧派家居龙头地位稳健，在天猫、京东全屋定制榜单均位居第二；此外，金牌橱柜在天猫、京东榜单分别位列第6名、第4名，志邦家居分别位列第7名、第10名，套系化销售实力强劲。2）软体方面，品类融合及直播带货成为年轻化营销新趋势。其中，喜临门表现最为靓丽，实现销售总额5.9亿元，同比B2C增长72%（5月22日-6月20日），总销量连续八年蝉联天猫、京东、苏宁三大平台床垫类目TOP1，软床及配套品类协同效果显现，超过4.8万人选择“一站式购齐”，此外冠名综艺+转化年轻流量圈层+明星、总裁直播引爆多元并举，消费结构更为年轻化； 顾家家居零售录单总额破22.7亿元，同比增长38.3%，全屋定制（预订单）同比增长82%、功能品类（顾家品牌）同比增长70%、融合大店（同店口径）同比增长48%、电商业务同比增长67%，天禧派品牌同比增长91%，欧阳娜娜助力品牌年轻化破圈、全网互动量高达908w，总曝光量破5.31亿；芝华仕全网成交额7亿元，斩获天猫功能沙发、京东客厅家居、抖音家居家装、唯品会家具榜单TOP1，此外直播渠道全面发力，于京东旗舰店直播生意额突破5000万+，霸占家具赛道直播排名TOP1，同时是抖音旗舰店首个破千万的家装品牌。 图表18：顾家家居618战报 图表19：喜临门618战报 图表20：京东芝华仕战报 1.1.3二季报业绩前瞻：龙头业绩韧性强，回暖趋势显著 地产数据如期修复驱动家居估值修复，本轮家居修复具备持续性。本周（6月18日-6月24日）30城新房成交面积环比+8.9%、同比-11.9%。政策对销售的作用已显现，家居后续估值仍有望持续修复。当前位置我们预计板块上涨后市仍有持续性。1、地产数据好转，无估值压力，目前估值仍处于历史低位；2、下半年龙头EPS预期提升，兑现度预期较高；3、市场高切低，且今年估值切换逻辑预期快速出现。若后市因地产数据不及预期、家居回调，建议加强配置。 图表21：本周三十大中城市周成交套数（单位：套） 图表22：本周三十大中城市周成交面积（单位：万平方米） 疫情期间显韧性、疫后复苏超预期。疫情期间家居龙头业绩均维持稳健增长，呈现强经营韧性，疫情后订单显著回暖，回补力度明显超其他消费板块。软体复苏更快，根据我们门店调研，6月顾家普遍出现15%以上增长，喜临门普遍出现30%以上增长；定制因消费场景更复杂、复苏略缓。2022Q3往后业绩层面兑现度会持续提升，且2023Q1-Q2低基数，仍有望高速增长。 本轮家居集中度提升逻辑极强，增长核心从渠道向客户转移，自然流量下降的影响趋弱。 家居龙头增长策略发生变化，从人找货变成货找人，流量的获取和单客户价值的挖掘才是未来的核心，套系化销售促客单值提升成为主线，产品、品牌矩阵多元化+流量抓手多元、前置+渠道效率提升驱动客流量、转化率提升为中期逻辑，龙头受自然流量下降的影响趋弱，EPS兑现程度预期较高，中期估值有望向上。 我们认为本轮家居龙头经营韧性会持续超预期，板块有