智能化转型提速，空悬+传感器业务加速放量

传统业务稳定增长，空悬+智能化成为新增长点。公司的传统业务包括气门嘴、平衡块、排气管件、TPMS和轻量化结构件，其中前四块业务均是全球细分领域龙头，是公司主要的收入和利润来源，客户覆盖比亚迪、长城、吉利、上汽等自主品牌，奥迪、大众、通用、丰田等国际主机厂，以及佛吉亚、博格华纳、麦格纳等国际Tier1； 轻量化结构件业务目前市占率较低，有望随着汽车轻量化需求的逐步升级而实现加速放量，客户已经覆盖比亚迪、长城等自主品牌，随着国内汽车产业的复苏，公司传统业务有望稳定增长。 新拓展业务包括空气悬架、传感器和ADAS，其中空悬包括空气弹簧、储气罐和车身高度和加速度传感器，随着新客户的拓展有望实现加速放量，是公司核心增长点； 传感器产品包括压力、光学、轮速、位臵、加速度和电流传感器，其中轮速、位移传感器是收入占比最高的部分；ADAS主要产品包括摄像头和毫米波雷达，已批产项目包括车道偏离警示系统、盲区检测系统、360环视系统、紧急制动系统等，未来的主要增长点是乘用车的360环视以及商用车的紧急制动系统。 空悬国产替代化加速，空悬业务逐步放量。过去空悬总成由大陆、威巴克等外资供货时，价格较高，并且以总成供货，组装环节不由主机厂完成；逐步实现国产替代后，空悬总成价值量下降到8千元左右，配套车型售价下探到30-40万的级别，国内空悬渗透率有望提升，市场空间有较大提升空间。我们预测2025年国内空悬市场规模在370亿左右，21-25年市场规模的CAGR约82%。 公司是国内少数具有空气弹簧以及空气弹簧减振器支柱总成生产能力的内资企业，具有先发优势，皮囊厚度已经接近国际T1水平，已获3家头部新能源车企的空气弹簧定点，随着自主品牌和新势力中高端车型的占比提升，定点车型有望持续增加。 公司空悬中可自制的产品包括：空气弹簧，单车价值量2500-3000元；储气罐，单车价值量约200元；以及高度和加速度传感器等，单车价值量约400元。随着单车价值量的提升与新客户定点，空悬产品逐步放量，是公司未来2-3年的核心增长点，我们预测到2024年空悬业务有望实现营收超过19亿元。 龙感实现并表，智能化业务加速放量。汽车传感器主要分为MEMS传感器和智能传感器，MEMS传感器主要包括压力、速度、位臵等传感器，智能传感器主要包括激光雷达、毫米波雷达和超声波雷达，行业内主要供应商有博世、大陆、森萨塔、恩智浦等国际T1，产品线丰富且成熟，外资市占率高，可替代空间较大。随着国内供应商的进入，有望加速国产替代，并提升传感器的渗透率。 公司汽车传感器产品已经覆盖国内主要自主品牌和新势力车企，收购龙感之后，公司有望通过速度和位臵类传感器快速放量，预计2024年传感器业务有望实现营收超过12亿元。公司ADAS产品包括车道偏离警示系统、360环视系统、紧急制动系统等，其中乘用车360环视和商用车紧急制动系统有望成为公司ADAS业务主要增长点，预计公司ADAS业务有望持续增长。 投资建议：我们预计2022-2024年公司实现营业收入45.0/56.4/72. 8亿元，实现净利润2.2/3.6/4. 7亿元，当前股价对应PE为35/22/ 17倍，首次覆盖，给予“买入-A”评级，6个月目标价50.48元/股。 风险提示：汽车销量不及预期，汇率波动，原材料价格波动，空悬渗透率不及预期，传感器业务放量不及预期，行业竞争加剧风险，公司各业务市场空间和市场份 1.传统业务稳步增长，新业务打造第二增长曲线 1.1.内生外延并行，业务版图不断扩大 1.1.1.公司深耕传统业务，积极拓展空悬和智能感知业务 公司的传统业务包括气门嘴、排气管件、平衡块、TPMS以及轻量化结构件，其中气门嘴主要用于轮胎充放气、并维持轮胎充气后的密封；排气管件主要指各种热端连接管件、弯管、挠性软连接管、尾管及装饰尾管等；平衡块主要用于使车轮在高速旋转下保持动平衡，TPMS主要用于实时监测轮胎的压力、温度等数据，并在轮胎漏气和压力变化超过安全门限时进行报警；轻量化结构件可以在保证汽车的强度和安全性能的前提下，尽可能地降低汽车的整备质量。公司传统业务是全球细分领域头部企业，市场份额较高，终端客户覆盖全球主要车企，是公司目前主要的收入以及业绩来源。 新业务包括空气悬架、传感器和ADAS，其中空气悬架可以实时调节车身高度、减少路面不平坦带来的振动，明显改善整车舒适性和操控性，目前可提供的产品包括空气弹簧、储气罐以及车身高度和加速度传感器，其中空气弹簧与储气罐最近一年已经获得多家头部新能源车企的定点，空悬是公司核心增长点；传感器可以反映车辆的运行状态，驾驶操控状态，车辆控制情况等重要信息，公司具体产品包括压力、光学、轮速、位臵、加速度、电流六大类传感器，其中轮速、位移传感器占收入比有望超过50%；ADAS主要用于收集车内外的环境数据，从而能够让驾驶者在最快的时间察觉可能发生的危险，目前主要产品包括摄像头和毫米波雷达，已经批产的项目包括车道偏离警示系统、疲劳驾驶预警系统、盲区检测系统、360环视系统、紧急制动系统等，未来的主要增长点是乘用车的360环视以及商用车的紧急制动系统。我们认为，随着智能化和空悬的渗透率有望逐步提升，公司空悬和传感器业务有望快速放量，成为公司新的增长曲线。 表1：公司产品 1998年至2002年，公司成功研制气门嘴、平衡块和排气管件，传统业务初步形成，并于2005年收购美国DILL，气门嘴业务进一步扩大；2002年公司成功研制TPMS，并于2019年就TPMS业务和德国霍富集团成立合资公司保富电子，目前保富电子已成为全球TPMS细分市场的领导企业之一；2009年公司成功研制汽车压力传感器，并于2017年增资入股常州英孚并逐步增持股权至95%、2018年收购PEX德国、2021年收购上海龙感，传感器产品线进一步丰富； 2019年公司收购奥地利MMS，有利于提升公司各生产制造业务单元生产线自动化与智能化水平，尤其是公司电子业务单元可以直接导入MMS系统技术，产品可靠性、生产效率等可以得到大幅度提升。公司在上海、安徽宁国、安徽合肥、湖北武汉和美国、德国、波兰和匈牙利等地有生产基地或研发、售中心，形成了以中国为中心，覆盖欧洲、北美的全球布局。 图1：公司发展历程 图2：公司全球化布局 图3：龙感主要传感器产品 1.1.2.内生外延并行，市场规模加速扩张 公司实控人专注公司的长期发展，核心管理团队稳定。公司的实际控制人是陈洪凌、张祖秋和宋瑾，并且是一致行动人，合计持股29.93%，前十大股东中有四人为公司高管。其中陈洪凌先生是公司创始人，现任公司董事长，持股18.58%；张祖秋先生是公司联合创始人，现任公司副董事长、总经理，持股10%；宋瑾女士是陈洪凌先生妻子，持股1.35%。公司主要的参股控股公司中，宁国保隆主要负责汽车金属管件业务，拓扑思、DILL主要负责气门嘴业务，保富电子主要负责TPMS业务。公司股权结构清晰，各部门职能明确，核心管理团队稳定。 图4：公司前十大股东和主要控股参股公司 维持管理团队稳定，公司积极推动激励计划。2021年股票期权激励计划拟授予372名激励对象271.22万份股票期权，约占授予日公司总股本的1.31%，行权价格28.13元，业绩考核目标是公司净利润增长率与营业收入增长率；2017年限制性股票激励计划拟授予130名激励对象232.639万份限制性股票，约占授予日公司总股本的1.13%，授予价格17.41元，业绩考核目标是公司净利润增长率与营业收入增长率，21和22年净利润增长率与营业收入增长率不低于10%。股权激励将公司与员工利益深层绑定，充分调动员工积极性，共享公司发展红利，助力公司发展。 表2：2021年公司限制性股票授予对象 表3：2021年公司股票期权激励对象 表4：2021年股票期权与限制性股票激励计划摊销费用（单位：百万元） 2022年3月25日，公司和上海龙感签署了《股权转让协议》，公司全资子公司合肥保隆以1.73亿元受让上海龙感55.74%股权。上海龙感经营情况良好，2021年实现营收1.31亿元，实现净利润0.27亿元，净利润率为20.5%；产品力强，主要产品包括轮速传感器、方向盘角度传感器、变速箱传感器，并已逐步成为国内轮速细分市场前三，客户覆盖上汽通用五菱、比亚迪、上汽乘用车、上汽大通等主机厂。 表5：公司收购上海龙感时间线 公司收购上海龙感之后，在以下三个方面形成协同作用，带动公司产能与营收快速提升。 1、进一步完善公司车用传感器产品线，公司当前能提供压力、光学、加速度、电流类等二十多种车用传感器，整合龙感后公司可提供超过四十种细分应用车用传感器，能够满足汽车行业客户的绝大多数车用传感器需求，增强公司产品竞争力。 2、进一步增强研究能力，龙感核心团队来自博世、大陆、德尔福等头部国际汽车电子供应商，专业从事汽车传感器相关产品开发，产业积累深厚，公司收购龙感之后可以提高公司在传感器领域的研究能力，提高产品性能。 3、共享供应链、客户资源，龙感通过共享公司的供应链资源，可以有效保障芯片的供应和原材料成本的控制；龙感传感器产品力强，而公司具有全球性的服务和交付能力，公司可以通过将龙感产品销售到欧美等成熟市场，来提升公司在海外市场的业务规模。 1.2.新业务放量在即，收入和业绩有望双升 1.2.1.定点项目加速拓展，高增长确定性强 公司汽车金属管件、气门嘴和TPMS业务近五年营收的CAGR约为15%，稳定提高；空簧减震、ADAS和传感器业务近四年营收的CAGR约为61%，快速增长。根据公司公告，近半年公司获得新业务的四个相关定点，新业务快速放量。我们认为未来三到五年内，随着汽车行业的逐步恢复，公司传统业务有望保持稳定高增长；随着整车智能化的发展，新业务有望进入快速增长期。 图5：近五年公司传统业务贡献营收（单位：亿元） 图6：近四年公司新业务贡献营收（单位：亿元） 项目定点持续获取，公司发展后劲充足。2021年10月起，公司共接到七个项目定点，定点总金额超过15亿，其中空气悬架项目定点数量三个，定点金额约8亿元；排气尾管项目定点两个，定点金额超过4.4亿元；轻量化结构件项目定点一个，定点金额约为1.5亿元；ADAS项目定点一个，定点金额约为1.46亿元。我们认为公司作为气门嘴、排气管件以及平衡块的全球细分龙头，传统业务仍将保持稳定增长，定点获取将优于同行；另外随着主机厂对于智能化需求的升级，公司传感器、ADAS、空气悬架业务放量在即，其中空悬业务已经获得三家头部新能源主机厂的空气弹簧定点。 表6：公司近期获得的项目定点 客户资源优质，结构多元化。公司的传统业务终端客户覆盖比亚迪、长城、吉利、上汽、一汽等强自主品牌，以及奥迪、大众、福特、通用、FCA、丰田、现代等国际主机厂；传感器客户覆盖比亚迪、广汽埃安、上汽等强自主品牌，以及蔚来、小鹏、理想和哪吒等新势力； ADAS客户覆盖吉利、一汽等主机厂；空悬客户覆盖蔚来、理想、比亚迪等头部新能源车企，客户结构优质。近五年公司前五大客户销售额稳步增长，从2017年的8亿元增加到了2021年的11.4亿元，公司客户资源优质，客户结构向多元化发展，公司的抗风险能力得到提升。 图7：公司整车厂客户 图8：公司Tier 1客户 图9：近五年公司前五大客户销售额及其占比（单位：亿元） 1.2.2.营收业绩有望改善，公司增长确定性强 2021年公司实现营收38.98亿元，同比增长17.01%，实现归母净利润2.68亿元，同比增长46.52%；2022年Q1公司实现营收9.65亿，同比增长3.6%，实现归母净利润0.45亿，同比下滑40.62%。2022年Q1公司营收和业绩承压的原因包括：1）俄乌战争爆发，公司欧洲区业务受较大影响；2）疫情导致主机厂减产停产以及供应链压力增大；3）不锈钢、铜、铝等主要原材料价格以及国际运费的大幅上涨；4）人民币升值造成的汇兑损失；5）薪资以及股权激励费用增加导致人力支出上升。 未来公司营收和业绩有望实现修复