海外新型烟草行业季度跟踪系列报告：新型烟草已是大势所趋，Q1海外市场延续增长

基本结论 根据欧睿统计，2021年全球新型烟草市场规模已达668.9亿美元，同比增长17.8%，其中无烟烟草/雾化电子烟/加热烟草产品全球市场规模分别为 141.6/240.2/254.1亿美元，分别同比增长2.9%/14.1%/27.1%。雾化电子烟方面，2021年北美/西欧/亚太市场规模分别同比增长11.7%/13.5%/27.4%，亚太市场增长较为突出主要依托于中国市场持续快速增长拉动，中国市场雾化烟市场规模CAGR3达54.4%。HNB方面，2021年亚太/东欧/西欧市场规模分别同比增长10.0%/51.7%/39.7%，在俄罗斯和意大利市场拉动下整体欧洲HNB市场规模近年来快速提升，2022年有望超越亚太市场。 菲莫国际：Q1新型烟草营收超30%，收购瑞典火柴显现战略决心。22Q1公司新型烟草营收同比增长10.7%至23.5亿美元，东欧地区销售受俄乌冲突影响使其增速有所放缓。IQOS ILUMA优异产品力助推传统烟民转化率持续提升，并且公司Q1在主力市场中份额均延续提升态势，意大利/波兰/德国市占率分别较21年底提升3.3/1.3/2.8pct至14.8%/7.6%/5.9%。此外公司5月已披露以161亿美元收购瑞典火柴的计划叠加此前提出2025年无烟收入占比超50%的目标，已充分显现公司在新型烟草领域坚定发展的决心。 奥驰亚：Q1整体雾化烟销售延续增长，Juul份额仍在下滑。公司雾化电子烟22Q1全球销量仍同比增长10%至5.5亿颗，主要依托于行业快速扩容。 而Juul由于自身产品力优势缺失叠加此前营销策略违背政策走向，其市场份额仍延续下滑态势，22Q1市场份额环比下滑1pct至26%。目前，Juul的PMTA申请仍在审核中，今年以来FDA加速了审核速度，预计Juul的审核结果也即将落地，若最终可顺利通过PMTA，将有助于公司重拾雾化领域较好增长。HNB方面，目前IQOS目前在美国销售仍然处于停滞状态。 英美烟草：新型烟草业务全面突破，2025年收入目标50亿英镑。公司 2021年新型烟草业务延续较快增长，收入同比增长42.3%至20.5亿英镑，并且公司已提出2025年目标新型烟草业务营收超50亿英镑，该业务已然成为公司未来核心发展方向。分品类来看，2021年雾化烟收入同比+51.7%至9.3亿英镑，其中Vuse2021年营收同比+59%至7.8亿英镑，由思摩尔代工的Alto系列已成核心驱动，其占Vuse收入的比例进一步提升至90%，足以证明思摩尔产品力。HNB方面，依托glo Hyper在各地区的优异表现，公司HNB业务重迎较快增长，2021年整体HNB收入同比+34.5至8.5亿英镑。 日本烟草：Ploom X驱动公司Q1减害产品增长再提速。公司依托2021年8月推出新一代加热不燃烧设备Ploom X，公司RRP产品销量从21Q4开始增长明显提速，22Q1公司在日本市场销量同比增长33.0%至1.4亿支，环比21Q4进一步提速，市场份额较21Q4提升0.2pct至12%。 投资建议：思摩尔作为全球电子烟代工市场的头部企业，与英美烟草深度绑定，Alto系列份额持续提升，将显著受益于海外市场优异增长。虽然短期国内市场规模将受口味禁令影响，但合法化背景下长期空间可期。我们预计公司2022-2024年EPS分别为0.73元/1.06元/1.28元，当前股价对应PE分别为20/14/11倍，维持“买入”评级。 风险提示 政策监管力度超出预期；PMTA认证不通过；汇率大幅波动。 1.全球市场概况：新型烟草大势所趋，亚美欧均现理想增长 1.1全球延续优异增长，雾化+HNB双轮驱动态势已现 2021年全球新型烟草产品市场规模已达到668.9亿美元，同比增长17.8%，其中无烟烟草/雾化电子烟/加热烟草产品全球市场规模分别为141.6/240.2/254.1亿美元，分别同比增长2.9%/14.1%/27.1%，雾化电子烟与加热烟草产品均延续较快增长趋势。全球新型烟草行业从2015年开始依托各大烟草集团相关产品的持续迭代，已多年延续快速增长，2015-2021年全球整体新型烟草产品CAGR为22.4%，其中加热烟草产品/雾化电子烟CAGR分别为135.2%/19.3%。 图表1：历年全球新型烟草产品市场规模（百万美元） 图表2：历年全球新型烟草产品市场规模增速 1.2亚太市场已成雾化增长主驱动，欧洲市场HNB快速发展 2021年北美、亚太、西欧三大地区新型烟草产品市场规模分别同比增长13.4%/13.0%/19.8%至253.1/165.8/146.8亿美元，总计规模占比已达到全球的85%。近三年来欧洲地区市场规模快速增长，东欧和西欧CAGR3分别为56.5%/18.6%，相比之下，拉丁美洲则出现负增长。具体国家来看，占全球市场比重超过5%的国家仅有美国 、 日本和俄罗斯 ， 占比分别为35.3%/12.4%/5.7%，美国仍是新型烟草产品需求最大的市场。 图表3：2021年新型烟草产品各地区市场规模（百万美图表4：2021年前十名国家新型烟草产品占全球市场比元）重 1.2.1雾化电子烟：亚太市场快速发展，CAGR3达32% 2021年北美/西欧/亚太/东欧/中东及非洲地区雾化电子烟市场规模分别同比增长11.7%/13.5%/27.4%/7.2%/13.9%至117.4/65.9/34.1/15.6/4.9亿美元。北美雾化电子烟市场近年来稳健增长，CAGR3达16.9%，仍为全球第一大市场。近年来雾化电子烟依托在中国市场的快速扩张使其亚太市场规模快速增长，CAGR3达32.0%。从国家规模占比来看，2021年中国雾化电子烟规模占全球比例首次突破10%，达11.3%，此外美国、英国、加拿大依然是雾化电子烟主要市场，占比分别为42.9%/13.1%/6.0%。 图表5：2021年雾化电子烟各地区市场规模（百万美图表6：2021年前十名国家雾化电子烟占全球市场比重元） 1.2.2加热烟草：欧洲市场规模快速提升，亚太市场增长趋缓 2021年亚太/东欧/西欧/中东及非洲/北美地区加热烟草电子烟市场规模分别同比增长10.0%/51.7%/39.7%/39.7%/354.0%至127.1/67.1/57.7/6.5/3.8亿美元。 近年来，欧洲市场在规模已较大的情况下，依然实现快速增长，东欧/西欧CAGR3达85.0%/63.7%，而亚太市场由于HNB在日本市场的渗透率提升速度边际放缓使得整体市场规模增长相应开始趋缓。此外北美、中东及非洲地区加热烟草市场正处起步阶段，近3年复合增长率分别达100.5%/70.2%。从国家规模占比来看，2021年日本仍是加热烟草产品全球第一大市场，占比达31.3%，此外俄罗斯、意大利和韩国占比分别为12.3%/7.8%/6.2%。 图表7：2021年加热烟草产品各地区市场规模（百万美图表8：2021年前十名国家加热烟草产品占全球市场比元）重 1.2.3无烟烟草产品：各地区增长均较为乏力 2021年北美/西欧/亚太/中东及非洲无烟烟草产品市场规模分别同比增长3.8%/-1.8%/1.8%/2.3%至113.1/19.9/4.6/3.7亿美元。北美地区依然是无烟烟草产品市场规模增长的主要驱动，其近3年复合增长率为5.5%，而除东欧市场由于基数较小外，其余地区增长相对乏力。从国家规模占比来看，美国市场稳居全球第一大市场，2021年美国无烟烟草产品市场规模占全球比例超78%，此外瑞典和挪威占比分别为6.8%/5.7%。 图表9：2021年无烟烟草产品各地区市场规模（百万美图表10：2021年前五名国家无烟烟草产品占全球市场比元）重 1.3中美雾化烟市场持续扩容，短期波动不改长期趋势 1.3.1中国市场：CAGR3达54.4%，口味禁令冲击不改长期扩容趋势 目前中国市场新型烟草产品仅包含雾化电子烟，加热烟草产品销售仍亟待政策出台。2021年中国雾化电子烟市场规模继续快速增长，同比增长28.4%至182.6亿元。2018-2021年复合增长率达54.4%，但随着政策对于水果口味的限制，预计整体中国雾化电子烟市场发展将出现短期震荡。长期来看，依托各品牌商产品力的打磨以及其减害效果，发展空间依然可期。 图表11：中国雾化电子烟规模（百万元）及增速 具体品类来看，2021年封闭式和开放式电子烟市场规模分别为149.7/32.9亿元，同比增长34.0%/7.7%。由于封闭式电子烟较为便携并且安全性高，近年来迎来快速发展，其中封闭式电子烟烟弹2021年市场规模达111.6亿元，同比增长+35.2%。而开放式电子烟烟具/烟油市场规模分别为12.7/20.2亿元，同比仅分别增长10.9%/5.7%。 图表12：封闭式电子烟规模（百万元）及增速 图表13：封闭式电子烟规模拆分（百万元）及增速 图表14：开放式电子烟规模（百万元）及增速 图表15：开放式电子烟规模拆分（百万元）及增速 从销售渠道来看，中国雾化电子烟此前主要通过专业零售店销售，2021年专业零售店销售占比达96.8%。截至5月20日国内各地除上海、山东外均已披露规划零售网点数量，从现已披露数据来看，未来零售牌照数量可较好满足现存的专卖店需求，整体零售牌照数量规划相对较为宽松。 图表16：中国雾化电子烟销售渠道 1.3.2美国市场：封闭式雾化烟增长具韧性，Vuse份额稳步提升 2021年美国新型烟草市场总规模达217.0亿美元，同比增长7.9%，其中无烟烟草/雾化电子烟/加热烟草产品市场规模分别同比增长3.9%/9.9%/1171.7%至111.1/103.1/2.8亿美元。整体来看，美国地区新型烟草产品销售仍主要以无烟烟草和雾化电子烟为主，雾化电子烟2018-2021年CAGR达14.7%，而加热烟草在美国市场仍处于起步阶段。 图表17：新型烟草产品规模（百万美元）及增速 图表18：新型烟草产品规模拆分（百万美元）及增速 2021年美国雾化电子烟市场中分化延续，封闭式电子烟继续强势增长，而开放式电子烟由于受监管限制以及产品力等原因，其市场规模进一步萎缩，封闭式小烟已然成为美国雾化电子烟市场主流。美国封闭式电子烟市场在经历2020年口味禁令冲击后，2021年快速重回发展正轨，2021年市场规模同比增长10.5%至100.3亿美元，其中烟具/烟弹市场规模分别为24.7/71.2亿美元，同比+9.3%/+11.7%。而开放式电子烟烟具/烟油市场规模分别为0.6/2.2亿美元，同比-23.7%/-2.8%。 图表19：封闭式电子烟规模（百万美金）及增速 图表20：封闭式电子烟规模拆分（百万美金）及增速 图表21：开放式电子烟规模（百万美金）及增速 图表22：开放式电子烟规模拆分（百万美金）及增速 分品牌来看，美国雾化电子烟市场中，Juul市场份额持续下降，根据尼尔森统计，2022年4月底其在便利店渠道份额已降至34.4%，而英美烟草的Vuse依托其较强的产品力以及科学有效的营销方案，其市场份额稳步提升，2022年4月底份额已超Juul，达34.8%，而Njoy/Blu份额分别为3.1%/2.1%。 图表23：美国雾化电子烟品牌市占率变化 从销售渠道来看，美国雾化电子烟不同销售渠道占比较为均衡，杂货零售店/专业零售店/线上商城销售份额分别为37.9%/28.8%/32.6%。 从用户分布来看，美国雾化电子烟用户2021年达到1193万人，男性/女性分别占比53.5%/46.5%。整体来看，美国FDA近年来控制青少年吸食的举措逐渐开始体现成效，根据欧睿统计，2021年美国高中生使用电子烟的比例下降至11.3%，并且根据奥驰亚公告，2021年美国地区吸食尼古丁与使用JUUL的青少年比例也有所下降。 图表24：雾化电子烟销售渠道 图表25：雾化电子烟用户（万人）及增速 图表26：美国高中生使用电子烟比例 图表27：美国吸食尼古丁与使用JUUL青少年比例 1.3.3英